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Démarrage en fanfare

Analyse de marché - 28/04/2017

La semaine a démarré en fanfare. En zone euro, le risque systémique a baissé suite aux résultats du premier tour des élections françaises. Une bonne nouvelle n’arrivant jamais seule, le momentum économique positif s’est également poursuivi en zone euro.

L’Allemagne a révisé à la hausse ses perspectives de croissance économique. Les indices de confiance ont à nouveau été publiés en hausse et le FMI a révisé ses perspectives de croissance mondiale. Aux Etats-Unis, les indicateurs de sentiment semblent marquer le pas alors que l’administration Trump peine à respecter ses engagements de campagne. Le secrétaire du Trésor a enfin présenté sa réforme fiscale. Le taux des entreprises serait abaissé à 15%, les ménages n’auraient plus que trois tranches d’imposition et les droits de succession sur les biens immobiliers seraient supprimés. Aucune mesure visant à augmenter les recettes fiscales n’a été annoncée. Le déficit public devrait par conséquent augmenter alors que le plafond de la dette n’a toujours pas été renégocié. Dans le même temps, les Etats-Unis ne sortiraient pas du traité du NAFTA mais opteraient plutôt pour une renégociation.  

Dans cet environnement, les indices européens ont fortement rebondi au lendemain des élections françaises. Les valeurs cycliques et notamment bancaires ont compté parmi les grandes gagnantes. Les actions internationales ont suivi ce mouvement dans une moindre mesure et les indices américains ont clôturé sur un nouveau record, pour le Nasdaq.  Les taux d’intérêt allemands se sont en revanche tendus. Actant la baisse du risque systémique en France, l’écart de taux entre le Bund et l’OAT s’est resserré de près de 20 points de base, revenant sous la barre des 50 points de base. L’euro, de son côté, a connu un fort rebond. 

Après ce soupir de soulagement, nous scruterons de près l’évolution des flux acheteurs potentiels en provenance des non-résidents. A ce stade, et avant l’issue finale des élections françaises (second tour des présidentielles et législatives), nous préférons guetter de meilleurs points d’entrée pour renforcer nos pondérations actions. Le cap stratégique reste clairement en faveur des actions européennes (earnings momentum et valorisation relative attractive)  mais à plus court terme, les conditions de marché nous semblent moins propices à un net renforcement des pondérations. Sur le marché obligataire, nous avons levé les protections sur les emprunts d’Etats  français et demeurons sous-pondérés sur les taux des pays core européens. 

  Actions européennes

Le rebond fait place à l’attentisme... Les marchés européens ont été rassurés et galvanisés par les résultats du premier tour de l’élection présidentielle française et s’inscrivent en hausse pour l’ensemble de la semaine. L’ensemble des secteurs (à l’exception des produits de base) est orienté à la hausse même si les grands bénéficiaires sont les secteurs de la banque et des matériaux de construction.  

Les publications de résultats du premier trimestre sont nombreuses, près de 100 sociétés ayant publié cette semaine. Les marchés se focalisent sur ces chiffres qui sont le plus souvent supérieurs aux attentes. Le trimestre marque une inflexion positive de la croissance organique et l’ensemble des secteurs est concerné. La dynamique est très favorable à la consommation discrétionnaire et en particulier le luxe et l’automobile. Les résultats de Kering sont impressionnants (+32% dans le luxe dont +48% concernant Gucci) et les chiffres d’Hermès confirment une bonne tendance en provenance d’Asie notamment. 

Parmi les très bons chiffres, supérieurs aux attentes, Safran, AstraZeneca, Bayer, Saint-Gobain, Sanofi, Vinci, SKF, BBVA, Beiersdorf, Nokia, Renault et Bureau Veritas notamment, profitent de leurs publications. A l’inverse, le secteur pétrolier et les produits de base  sont pénalisés post-publications de Technip ainsi que Total et peu aidés par la chute des prix du pétrole post-redémarrage de deux champs libyens. 

Du côté du M&A, Bernard Arnault et sa famille rachètent les 26% de Christian Dior qu’ils ne détenaient pas encore et annoncent simultanément la cession de Christian Dior à LVMH pour une VE de 6,5 milliards d’euros. Cette opération a pour objectif d’unifier la marque Christian Dior au sein de LVMH. Akzo reçoit une nouvelle (et troisième) offre de la part de PPG. Elle augmente la pression sur le groupe car cette dernière est relevée de 8% et PPG s’engage à payer des indemnités de rupture importantes dans le cas d’un refus. 

  Actions américaines

Le S&P progresse de 1,4% pour se rapprocher des 2.400 points tandis que le Nasdaq a franchi un nouveau cap dépassant la barre des 6.000 points pour la première fois de son histoire. Le marché a salué une diminution du risque politique en Europe, ainsi que les bons résultats trimestriels. Les ventes de maisons neuves continuent de bien se comporter, pour atteindre 621.000 au mois de mars (en rythme annualisé). Les commandes de biens durables ont légèrement déçu à 0,7% (contre 1,3% attendu). 

Dans le projet fiscal dévoilé en milieu de semaine par la Maison Blanche, il est question de baisser le taux d’IS à 15% (vs. 35%), diminuer le nombre de tranches de l’impôt sur le revenu mais aussi proposer une taxe exceptionnelle sur le rapatriement du cash détenu à l’étranger. Cependant, aucune précision n’a été donnée sur le BAT (Border Tax Adjustment) ou la déductibilité des dépenses de R&D. Surtout, aucune précision n’a été livrée quant au timing. Les observateurs s’accordent à dire que la réforme ne verra pas le jour avant la fin de l’année, voire début 2018. 

La saison des résultats se poursuit. Jusqu’à présent, 272 sociétés ont publié leurs résultats du premier trimestre. 206 ont dévoilé des chiffres au-dessus des attentes, tandis que 59 ont déçu. L’agrégat fait ressortir un BPA de 30,23 dollars, soit 12,8% au-dessus des résultats du premier trimestre 2016 et 3,17% supérieur aux anticipations du consensus à 29,30 dollars. 

Les secteurs des télécoms et de l’immobilier reculent de 2%, tandis que les matériaux, la consommation discrétionnaire et la technologie progressent de plus de 2%. 

  Actions japonaises

Le marché actions japonais a progressé cette semaine. Après s’être inscrit en hausse durant quatre jours consécutifs et avoir clôturé la séance de jeudi inchangé, l’indice TOPIX s'est finalement apprécié de 3,3% durant la semaine. Le marché a bénéficié de la forte hausse du dollar américain à plus de 111 yens japonais suite à l’atténuation des vives inquiétudes à l’égard des risques géopolitiques liés à la Corée du Nord et à l’augmentation des rendements des emprunts d’État américains. Le marché n’a pas sensiblement réagi à la décision de la BoJ de laisser sa politique monétaire inchangée lors de sa réunion de politique monétaire des 26 et 27 avril. 

Les secteurs des banques (+5,3%), des métaux non ferreux (+4,9%) et des instruments de précision ont été les plus performants. Canon, le premier fabricant d’équipements de précision du Japon, a vu son action fortement progresser de 7,2% durant la période grâce à la publication de solides bénéfices. 

De plus, la baisse du yen et les zones de flou du projet fiscal de Donald Trump ont profité aux sociétés exportatrices, à l’image notamment des constructeurs automobiles Toyota Motor Corporation (+4,5%), Mazda Motor Corporation (+7,1%), Subaru Corporation (+4,3%) et Honda Motor (+4,2%), ainsi que des fabricants de composants électroniques tels que Kyocera Corporation (+6,3%) et Murata Manufacturing (+5,4%). 

Le cours de l’action de Yahoo Japan Corporation a plongé de 10% jeudi suite à la révision à la baisse par la société de ses estimations de bénéfices ; son bénéfice d’exploitation a ainsi reculé durant deux exercices consécutifs. Rakuten a également concédé du terrain après la publication par sa filiale, Rakuten Securities, de résultats décevants.  

  Marchés émergents

Semaine de forte hausse des marchés actions émergents, avec d’importantes contributions des marchés indien, brésilien, indonésien et turc, malgré des devises quelque peu à la peine face au dollar et les prix des matières premières. Il semble donc que le facteur principal de cette belle hausse soit la dynamique de croissance des profits publiés par bon nombre de sociétés aussi bien actives sur le Latam que sur l’Asie. 

Dans le secteur des assurances, les résultats ressortent très au-dessus des attentes en termes de nouveaux contrats acquis pour AIA, l’assureur régional asiatique, une croissance de 54% sur un an au premier trimestre, très au-dessus des attentes à +18% du consensus, grâce aux résultats du groupe en Chine, à Hong Kong et en Malaisie notamment. 

Au Brésil, l’un des géants de la distribution Cia Brasileira de Distribuicao (CBD) a publié des résultats très solides. Les marges opérationnelles s’améliorent, tandis que le coût de la dette diminue. On retrouve là les éléments de dynamique du Brésil qui commencent à impacter favorablement les sociétés elles-mêmes. 

Parmi les valeurs du secteur de l’éducation en Chine, cotées aux Etats-Unis, TAL Education, un spécialiste du tutorat en classe et par Internet, a publié des résultats en très forte hausse. Le chiffre d’affaires du quatrième trimestre, à fin février de l’année fiscale, grimpe de plus de 80% sur un an, avec un rythme d’inscription de nouveaux élèves de plus de 70%, ceci notamment grâce à l’ajout de trois nouvelles villes à ses opérations et 33 centres d’éducation supplémentaires par rapport au trimestre précédent. Les gains sont encore plus impressionnants au niveau du profit net, en hausse de 196% sur un an, ceci grâce au levier opérationnel extrêmement élevé dans ce type de structure. Un enseignant via Internet peut couvrir aussi bien cinq que 300 élèves. La carrière professionnelle de millions de jeunes Chinois se joue sur un examen, le «Gaokao ». Par conséquent, les dépenses en soutien scolaire ont grimpé plus de quatre fois plus vite que le PIB Chinois en 2016. L’année 2017 suit la même tendance forte.  

  Matières premières

L’issue du premier tour des élections françaises a provoqué un retour d’appétit pour le risque des investisseurs qui a légèrement pénalisé l’or malgré la baisse du dollar cette semaine. L’once d’or a perdu 20 dollars et semble se stabiliser autour des 1260-70$/oz. Les achats d’or des banques centrales ont fortement progressé sur le premier trimestre (+66 tonnes nettes par rapport à fin 2016). La Russie a acheté 65 tonnes sur le trimestre et a permis de compenser l’absence de la banque centrale chinoise qui a stoppé ses achats d’or depuis six mois afin de préserver ses réserves de changes. Néanmoins, la demande physique (joaillerie, investissement) en Chine reste bien orientée avec une hausse des importations nettes (+139 tonnes selon certaines estimations) en mars. 

Du côté des métaux de base, la semaine a été marquée par la baisse du prix du charbon métallurgique et un léger rebond du minerai de fer. Les prix du coke ont reculé à 250 dollars la tonne (à comparer avec plus de 300 dollars la tonne mi-avril) alors que la situation en Australie suite au cyclone Debbie semble se normaliser. Toutes les voies ferroviaires sont maintenant opérationnelles et la normalisation des prix devrait se poursuivre. Le minerai de fer a rebondi aux alentours de 68-69 dollars la tonne alors que nous observons un début de déstockage en Chine. 

En l’absence de nouvelles majeures cette semaine, les prix du pétrole se sont stabilisés en bas de fourchette à 50-51 dollars le baril pour le Brent et 48-49 dollars le baril pour le WTI. Selon certaines sources, un comité technique (Joint Technical Committee) entre pays membres OPEP et non-OPEP, réuni le week-end dernier, aurait conclu en recommandant une extension de l’accord pour un délai de six mois supplémentaires à partir de juin 2016. La réunion décisionnaire se tiendra le 25 mai à Vienne. Selon les derniers chiffres de compliance, le respect des quotas est bon et s’élève à 98%. Les données hebdomadaires publiées par le Département de l’Energie (DOE) aux Etats-Unis ont été une nouvelle fois l’évènement le plus scruté par les traders. Les stocks de brut aux Etats-Unis sont ressortis en baisse de 3,6 millions de barils alors que les inventaires de produits pétroliers (essence et distillats) s’affichent en hausse, conformément à l’augmentation du taux d’utilisation des raffineries. Les importations de brut ont progressé de 14% cette semaine alors que le  déstockage de l’OPEP toucherait à sa fin (stocks flottant). Le pétrole a également été impacté par le redémarrage d’El Sharara en Libye qui fait l’objet d’interruptions fréquentes ces derniers mois. La production libyenne devrait donc retrouver les niveaux de 700.000 barils par jour contre 490.000 barils par jour avant réouverture. 

  Dettes d'entreprises

 

Crédit

Les marchés du High Yield et des financières étaient haussiers cette semaine après l’accession d’Emmanuel Macron et de Marine Le Pen au second tour des présidentielles. Le risque politique  perçu par le marché s’est réduit en même temps que la probabilité d’un Frexit. L’indice Xover, à l’instar du spread OAT/Bund, s’est donc resserré au cours de la semaine jusqu’à 269 points de base. L’indice Itraxx Main demeure quant à lui stable aux alentours de 67 points de base. 

Les émetteurs ont profité de cet environnement favorable pour refinancer leurs dettes existantes à de meilleures conditions. Travelex (service financiers) a émis une souche de €360m 5NC2, Netflix (media) a émis une souche Senior Unsecured de €1bn NCL. Senvion (turbines éoliennes) est entré sur le marché avec une souche de €400m NC2 et Atalian (services) avec une souche de €600m. L’appétit des investisseurs était fort, les books plusieurs fois souscrits et les coupons sont sortis plutôt dans la fourchette basse des négociations. 

Du côté des financières, pas d’émission primaire cette semaine mais Banco Sabadell devrait prochainement entrer sur le marché avec une souche Tier 1. 

Parmi les acquisitions importantes, nous pouvons citer celle du Groupe Flo (restaurants Hippopotamus, Taverne de Maître Kanter et Bistro Romain) par le Groupe Bertrand (qui détient Burger King France notamment). Aux Etats-Unis, Becton Dickinson (technologies médicales) devrait acquérir C.R. Bard pour 24 milliards de dollars en cash et en actions, avec une finalisation attendue à l’automne.  

Convertibles 

La semaine s’est révélée riche en événements pour les obligations convertibles, tant sur le marché primaire que secondaire. Du côté des nouvelles émissions, Michelin, le fabricant français de pneumatiques, a repris pied sur le marché afin d’ajouter 100 millions de dollars à son émission de janvier de 500 millions de dollars d’obligations convertibles assorties d’un coupon de 0%, neutres à l’action et arrivant à échéance en 2022.  

Aux États-Unis, deux nouvelles émissions ont également été réalisées. La plus importante a été celle de 450 millions de dollars d’obligations convertibles à 7 ans avec un coupon de 2,25%, émise par la société biotechnologique Neurocrine Biosciences. La société, qui met au point des thérapies pour les maladies d’origines hormonale et endocrinienne, avait besoin de financement pour son pipeline de R&D et afin de commercialiser son médicament récemment autorisé, l’Ingrezza. 

Sur les marchés secondaires, le premier tour de l’élection présidentielle française a entraîné un regain d’intérêt pour les obligations convertibles européennes plus globalement, tandis que les annonces de bénéfices du 1er trimestre ont été à l’origine d’une forte volatilité pour certains émetteurs. 

Aux États-Unis, ce fut notamment le cas d’OSI Systems (+10% grâce à l’optimisme à l’égard d’une accélération de la demande et d’une amélioration du niveau d’endettement), de Teradyne (+8% à la faveur de bénéfices supérieurs aux attentes et d’une révision à la hausse des prévisions en raison de perspectives prometteuses pour les équipements de test pour les fabricants de semi-conducteurs), de ServiceNow (+4% suite à la croissance du chiffre d’affaires dans toutes les régions) et de Nabors (-10%, l’amélioration du chiffre d’affaires ayant été neutralisée par la forte accélération des coûts). 

Ailleurs, de fortes fluctuations dues aux publications de bénéfices ont notamment concerné BE Semi (+11% grâce à des commandes et une rentabilité meilleures que prévu), Yandex (+10% suite à la révision à la hausse des prévisions), Outokumpu (-11%, la bonne performance au 1er trimestre ayant été assombrie par un problème au haut-fourneau à ferrochrome de la société). Enfin, le PDG de Technip (-6%) a annoncé sa démission.  

Achevé de rédiger le 28/04/2017