​​

Government shutdown aux Etats-Unis et rebond de la croissance chinoise en 2017

L'hebdo des économistes - 24/01/2018

En bref
  • Government shutdown aux Etats-Unis et rebond de la croissance chinoise en 2017
  • Focus Zone euro : Un déficit d’investissement qui perdure

Analyses de Lisa Turk, Économiste, Etats-Unis, François Léonet, Économiste, Pays émergents et Matthias van den Heuvel, Économiste au sein de la Recherche Economique d’Edmond de Rothschild
  • Aux Etats-Unis, la fermeture partielle des services publics fédéraux illustre la division grandissante qui règne au Sénat. Un accord pourrait être trouvé cependant dans les prochains jours
  • La Chine clôture l’année 2017 en enregistrant une accélération de sa croissance réelle annuelle à 6.9%, une première depuis 2010
  • En 2018, Pékin poursuivrait les efforts destinés à maîtriser l’endettement et les risques financiers du pays, à l’image des récentes annonces de la China Banking Regulatory Commission

Etats-Unis – vers un accord sur le government shutdown dans les prochains jours ? 

Aux Etats-Unis, les Sénateurs ne sont pas parvenus à trouver un accord sur le financement de l’Etat fédéral, les 60 voix nécessaires au passage du budget n’ayant pas été atteintes. Le « government shutdown », qui consiste en un arrêt des services publics fédéraux non-essentiels, a débuté vendredi soir et s’est prolongé lundi matin. A l’origine du désaccord se trouvent les « Dreamers[1] » dont la régularisation est remise en cause par le gouvernement. Nous anticipons qu’un accord pourrait être trouvé dans les prochains jours, le Président ne voulant pas laisser s’accroître la division qui règne au sein du Sénat. Sur les 18 shutdowns qui ont existé depuis 1977, 9 ont duré moins de trois jours. En 2013, la paralysie partielle de l’administration avait duré 16 jours, mais l’impact macroéconomique avait été négligeable.

Chine – rebond de la croissance en 2017, renforcement de la supervision financière en 2018   

L’année 2017 aura vu la croissance réelle annuelle de l’économie chinoise connaître une accélération pour la première fois depuis 2010. Celle-ci s’établit ainsi à 6.9% pour 2017, à comparer à 6.7% en 2016. La croissance réelle du secteur secondaire – qui comprend l’industrie et la construction – recule de 6.3% en 2016 à 6.1% en 2017 alors que le secteur tertiaire enregistre un accroissement de 8.0% contre 7.7% en 2016. Cet élément s’inscrit en ligne avec la transition progressive du modèle économique chinois vers davantage de services.

Pour le dernier trimestre 2017, la croissance annuelle réelle est demeurée inchangée par rapport au trimestre précédent, à 6.8%. Le regain de croissance de l’investissement en actifs fixes, passé de 5.8% à 6.4% sur le trimestre, s’explique surtout par la bonne tenue de l’investissement manufacturier malgré l’application de normes anti-pollution plus sévères dans les zones industrielles du nord de la Chine qui ont pesé sur la production industrielle. En recul de 7.3% à 4.1% sur le trimestre, l’investissement immobilier poursuit sa modération suivant la décélération du crédit hypothécaire et l’application par certaines villes de mesures restrictives destinées à contrôler l’évolution des prix immobiliers. L’investissement en infrastructures décélère également, de 14.6% à 12.7% selon nos calculs, sous l’effet du ton plus restrictif adopté par Pékin à l’égard des règles de financement des projets initiés par les gouvernements locaux. Malgré un recul en décembre, la croissance des ventes au détail demeure résiliente sur le trimestre, passant de 10.3% à 9.9%. La modération du cycle immobilier n’est pas étrangère à ce ralentissement puisqu’elle a contribué à porter à la baisse les dépenses d’ameublement et les achats d’appareils ménagers notamment.

La fin d’année 2017 se caractérise par un dynamisme moindre du marché du crédit. La croissance du crédit bancaire recule de 13.3% en novembre à 12.7% en décembre tandis que l’encours de crédit agrégé nouvellement créé – qui intègre certaines sources de crédit informel – recule de CNY 1'600 milliards à CNY 1'140 milliards sur la période. Si des facteurs saisonniers, notamment l’atteinte par les banques de leur quota annuel de crédit, expliquent la décélération du crédit bancaire, le ralentissement observé sur le crédit informel devrait persister en raison du renforcement de la supervision et du durcissement de la règlementation à l’encontre de celui-ci. La China Banking Regulatory Commission s’est en effet montrée particulièrement active depuis le début de l’année en annonçant des mesures visant à contraindre certaines pratiques liées au crédit informel, à renforcer le contrôle des risques liés aux opérations interbancaires ainsi qu’à accroître la supervision bancaire. L’objectif de ces mesures est d’encourager les activités d’intermédiation bancaire classique destinées à l’économie réelle. Cette poursuite d’une politique ciblée de désendettement par les autorités chinoises pourrait induire un ralentissement modérée de la croissance du pays en 2018

La tenue début mars du National People Congress devrait s’accompagner de l’annonce des objectifs économiques du pays pour 2018.   

Lisa Turk - Économiste, Etats-Unis
François Léonet – Économiste, Pays émergents

Focus Zone euro : Un déficit d’investissement qui perdure

  • Si l’investissement du secteur privé devrait continuer de croître de manière dynamique ces prochains trimestres…
  • … Le phénomène de rattrapage qui le soutient devrait progressivement s’essouffler à mesure que le déficit d’investissement se comble
  • Dans le même temps, la meilleure santé des finances publiques et les plans d’investissement de la Commission Européenne devraient permettre à l’investissement public de croître à nouveau
  • Un problème de qualité de l’investissement demeure toutefois, ce qui réduit la compétitivité des entreprises européennes et pèse sur la croissance potentielle

L’investissement a fortement chuté dans la zone euro durant la crise – entre son point haut de 2008 et son point bas de 2013 il a diminué de 18% – et ce recul a été particulièrement marqué dans les pays du sud de l’Europe. L’Espagne et le Portugal ont ainsi subi une baisse de l’investissement de près de 40% durant cette période tandis qu’en Grèce, l’investissement a chuté de plus de 60%. Depuis 2013, l’investissement total a redémarré et a crû de plus de 13%, demeurant toutefois aujourd’hui près de 5% en-deçà de son niveau d’avant crise. Parallèlement, le PIB a retrouvé son niveau d’avant crise dès 2015. Par conséquent, le taux d’investissement, c’est-à-dire la part de l’investissement dans le PIB, a diminué dans la zone euro de 23% en 2008 à 20.5% aujourd’hui, ce qui pèse sur la croissance économique potentielle.

Durant la crise, l’investissement a baissé de 18% tant dans le secteur privé que dans le secteur public. L’investissement des entreprises a été entravé par la forte baisse de la confiance et des perspectives de croissance. L’investissement des ménages, quasi-exclusivement résidentiel, a quant à lui souffert de l’effondrement des marchés immobiliers et ce tout particulièrement dans les pays qui ont subi une bulle immobilière avant la crise. En Espagne notamment, la baisse de près de 40% des prix de l’immobilier a causé une chute de l’investissement résidentiel de plus de 55% entre 2008 et 2013. Enfin, la mise en place de mesures d’austérité pour assainir les finances publiques s’est traduite par une baisse de l’investissement public. Au Portugal et en Espagne, alors que les dépenses publiques réelles ont diminué d’environ 5%, l’investissement public s’est lui effondré et demeure encore aujourd’hui 60% en dessous de son niveau d’avant crise.

Ce déficit d’investissement pèse sur le potentiel de croissance de la zone euro. En effet, la baisse du nombre de machines, de véhicules ou encore de la recherche et développement par employé affecte directement la productivité des travailleurs européens. Entre 2000 et 2007, la productivité horaire augmentait de 1.3% en moyenne chaque année contre seulement 0.7% entre 2014 et 2017. Par ailleurs, ce déficit d’investissement privé et public a causé une dégradation des infrastructures de la zone euro par rapport à celles des autres pays avancés. Ce phénomène ne s’est pas limité aux pays du sud de l’Europe. En 2007, l’Allemagne était ainsi le deuxième pays dans le monde avec les meilleures infrastructures mais n’était plus qu’en douzième position en 2017 selon le World Economic Forum (WEF).

Toutefois dès 2013, la stabilisation de la croissance du PIB et la détermination de la BCE, illustrée par le « whatever it takes » de Mario Draghi en juillet 2012, ont donné lieu à une reprise de l’investissement privé dans la zone euro. Soutenu par des conditions de financement très favorables et une hausse de la confiance et des perspectives de croissance, l’investissement des entreprises et des ménages a recommencé à croître. Ce mouvement de reprise a principalement été causé par la France et l’Allemagne ainsi que l’Espagne, pays où le déficit d’investissement était particulièrement marqué. Représentant 60% du PIB de la zone euro, ces trois pays ont contribué à près de 70% de la croissance de l’investissement depuis. L’investissement public a pour sa part continué de diminuer jusqu’en 2016, mais devrait avoir recommencé à croître en 2017, selon la Commission européenne. Il bénéficie de l’implémentation du programme 2014-2020 d’investissement de l’UE ainsi que du plan d’investissement pour l’Europe (« Plan Juncker »). Ce dernier devrait être particulièrement bénéfique pour les pays du sud de l’Europe qui ont vu leur investissement privé et public chuter. Ainsi le Portugal, la Grèce et l’Espagne sont parmi les cinq pays de l’Union Européenne à recevoir le plus d’investissements par rapport à leur PIB tandis que la France et l’Italie sont les pays qui recevront le plus de financements en absolu.

Pour autant, l’investissement continue de peser sur la croissance potentielle. En effet, l’investissement public ne vient de redémarrer qu’en 2017 et se trouve encore 20% en dessous de son niveau d’avant crise. Cette baisse est particulièrement dommageable car ce type d’investissement est souvent destiné à des infrastructures d’utilité publique qui stimulent l’ensemble du tissu économique et donc la croissance potentielle. De son côté l’investissement privé, bien que dynamique ces dernières années, affiche un problème de qualité. Pour illustrer ce dernier, nous utilisons la part de l’investissement dans les technologies de l’information et de la communication (TIC). Ce type d’investissement est particulièrement productif car il permet aux nouvelles technologies d’intégrer la chaine de production. Or il est relativement faible dans la zone euro. En effet, un seul pays de la zone euro, les Pays-Bas, se trouve parmi les six pays de l’ocde qui investissent le plus dans les TIC en proportion de leur PIB. L’insuffisante qualité de l’investissement dans la zone euro est visible également dans l’accès des entreprises aux nouvelles technologies. En effet, ce dernier est de moins en moins bon par rapport à celui des entreprises dans les autres économies avancées selon le Global Competitiveness Report Survey du WEF. Ainsi, même si l’investissement redémarre en quantité, si la qualité de l’investissement ne s’améliore pas, la productivité des travailleurs continuera d’être entravée.

Perspectives

  • L’investissement redémarre depuis 2013 et devrait continuer sa croissance robuste durant les trimestres à venir et ainsi bientôt retrouver son niveau d’avant crise. Sa croissance à plus long terme devrait toutefois être moins soutenue. En effet, le rythme dynamique de ces derniers trimestres a été rendu possible par le phénomène de rattrapage des économies qui affichaient des retards d’investissements, qui devrait s’essouffler progressivement. L’investissement des ménages devrait également perdre en vigueur, avec la modération à venir de la croissance des prix immobiliers.
  • L’investissement fait également preuve d’un problème de qualité. Les entreprises de la zone euro ont moins facilement accès aux nouvelles technologies que celles des autres économies avancées. De plus, la qualité des infrastructures se détériore, pesant davantage sur la croissance potentielle et la productivité.
  • La Commission européenne est consciente de ce problème comme en atteste son Plan d’investissement pour l’Europe et son programme 2014-2020 d’investissement. Toutefois, un plus gros effort communautaire et plus d’investissement public seront nécessaires pour permettre à la croissance potentielle – qui était de 1.2% en 2016 – de retrouver le niveau de 2% qui prévalait entre 1999 et 2007.

Matthias van den Heuvel - Économiste


[1] « Dreamers » : personnes arrivées de manière illégale aux Etats-Unis lorsqu’elles étaient enfants et expulsables depuis l’abrogation par D. Trump du programme Daca leur offrant un statut de résident temporaire.