Cette semaine, les actifs risqués ont très légèrement décliné après cinq semaines de rebond, sans grande nouvelle d’un point de vue fondamental

Analyse de marché - 24/03/2016

Les statistiques économiques étaient mieux orientées après des signes de dégradation observés en début d’année.

Ainsi, les enquêtes PMI européennes ont rebondi, exclusivement dans les services, mais l’enquête IFO de mars laisse également penser que le secteur industriel allemand se reprend un peu. Aux Etats-Unis, on notera  une très légère remontée du PMI manufacturier, confirmant la fin de la dégradation de l’activité dans ce secteur. De nombreux responsables de Fed régionales (Bullard, Williams, Lockhart, Harker) ont apporté une tonalité différente du message délivré par la Réserve fédérale la semaine dernière : ils soulignent la poursuite du cycle aux Etats-Unis, la plupart plaidant pour un resserrement monétaire en avril ou en juin. Il semble donc que le débat demeure intense au sein de la banque centrale, entre ceux qui sont sensibles à la faiblesse des anticipations d’inflation et aux risques au sein du cycle mondial (Chine…) et ceux qui privilégient l’analyse du cycle américain. On notera que les enquêtes sur les anticipations d’inflation des ménages, qui avaient faibli en début d’année, viennent de se redresser.

Dans cet environnement, nous avons décidé de prendre quelques profits sur notre surexposition sur le high yield européen en abaissant notre score de ++ à +. Nous avions surpondéré au maximum le high yield européen fin janvier dans la tourmente des marchés et les prix nous semblaient alors particulièrement attractifs pour une classe d’actifs dont les fondamentaux sont favorables. Après un rebond de près de 4%, nous réduisons donc notre exposition tout en restant positifs sur cette classe d’actifs. En effet, outre la qualité des fondamentaux, le monde obligataire offrant des rendements de plus en plus fréquemment négatifs, elle continuera à attirer les investisseurs. Par ailleurs, les achats d’obligations d’entreprises de la BCE militent pour une bonne tenue du crédit. A la suite du meeting de la Réserve fédérale, nous augmentons notre sous-pondération en obligations américaines. La bonne tenue de l’économie américaine et la reprise progressive de l’inflation augmentent en effet à nos yeux le risque sur cette classe d’actifs.

 
ACTIONS EUROPEENNES

Le marché européen est assez peu actif cette semaine, en tendance négative, dans un contexte de baisse des prix du baril et de regain du dollar. Par extension, les secteurs de l’énergie et des matières premières sont les plus touchés par ces mouvements.

Concernant les chiffres de la semaine, on peut relever ceux, excellents, d’Hermès, dont la publication annuelle (supérieure aux attentes), confirme la solidité du modèle. La marge opérationnelle s’inscrit en hausse de 300 points de base (à 31,8%), accompagnée d’une très forte génération de free cash flow et une hausse de la trésorerie nette à 1,6  milliard d’euros, malgré le paiement de dividendes extraordinaires. Le groupe reste prudent dans sa communication pour 2016, comme à son habitude. Dans le même temps, les chiffres d’exportations horlogères publiés pour février continuent à reculer (-3,3% contre -7,4% en janvier). Sans surprise, l’Asie reste en fort recul. En revanche, le segment  haut de gamme progresse (+5,8% en volume et +1,4% en valeur). Pernod Ricard publie de bons chiffres en février sur le marché américain des spiritueux, ce qui laisse penser que le groupe devrait renouer avec la croissance dans cette zone (17% de ses ventes) cette année. Lors d’une journée investisseurs, Arkema confirme être en mesure de faire progresser son EBITDA cette année en dépit d’une conjoncture macro-économique défavorable.

Du côté du M&A, Banco Popolare et Banco Popolare di Milano ont dévoilé un accord de fusion en vue de créer la troisième banque italienne. Henri de Castries, PDG d’Axa, a annoncé son départ à compter du 1er septembre 2016. Il sera remplacé par Denis Duverne et Thomas Buberl en tant que président non exécutif et directeur général. Marco Patuano, le CEO du groupe de Telecom Italia, a démissionné en raison de divergences stratégiques avec Vivendi, désormais le principal actionnaire de l’opérateur italien.

ACTIONS AMERICAINES

Les principaux indices américains sont généralement inchangés cette semaine, le S&P 500 et le Nasdaq s’affichant à -0,2% au cours des quatre dernières séances. Les secteurs liés à l’énergie et aux matières premières enregistrent des reculs de -2,7% et -1,6% respectivement alors que le secteur de la santé rebondit de 2% après une semaine précédente chahutée.

Du côté des publications économiques, les ventes de logements existants sont ressorties plus faibles qu’anticipé après avoir atteint un second plus haut depuis 2007. Elles s’établissent ainsi à 5,08 millions (contre 5,31 millions estimés et 5,47 millions précédemment). La croissance du marché résidentiel et le nombre de ventes ont été pénalisés par une baisse de l’offre et une augmentation des prix.

Les annonces de fusions-acquisitions continuent d’animer le marché. Le groupe Sherwin-Williams, spécialisé dans les revêtements industriels et matériaux de construction, a annoncé le rachat pour 11,3 milliards de dollars de Valspar Corporation pour former un géant mondial du secteur. L’offre en numéraire représente une prime de 30% par rapport au dernier cours de clôture. Dans l’hôtellerie, Starwood a préféré l’offre d’acquisition du chinois Anbang Insurance à 78 dollars par action contre les 71 dollars par action proposés par Marriott. Ce dernier a pris acte de la décision de Starwood tout en réaffirmant que son offre constituait la meilleure option.

ACTIONS JAPONAISES

Cette semaine aura été relativement courte sur les marchés japonais, lundi étant férié au Japon. Elle s’est toutefois caractérisée par de nouveaux chiffres économiques décevants. L’indice de confiance des industriels japonais - le PMI - de mars est sorti à 49,1 (niveau le plus faible depuis plus de trois ans) en-dessous de l’estimation de 50,5. Le sous-indice des nouvelles exportations chute de 49 à 45,9 entre février et mars, ce qui indique la contraction des exportations la plus forte depuis 2013. De plus en plus d’économistes estiment qu’il n’y aura pas de rebond de l’économie japonaise au premier trimestre 2016, qui afficherait donc son deuxième trimestre consécutif en négatif, définition d’une économie en récession. Face au ralentissement économique, la Banque centrale du Japon (BoJ) semble vouloir se montrer de plus en plus encline à assouplir sa politique monétaire, comme l’ont rappelé plusieurs membres de la BoJ cette semaine. Ils ont par ailleurs précisé que la Banque centrale ne pouvait pas baisser indéfiniment les taux directeurs et qu’une éventuelle nouvelle mesure d’assouplissement se ferait par un autre biais.

Dans cet environnement, les marchés d’actions japonaises ont ouvert la semaine en nette hausse mardi, non pas en réactions aux propos des membres de la BoJ, mais en rattrapage de la hausse des indices américains du vendredi et du lundi. Ils ont également profité d’un repli du yen. Les grands exportateurs japonais sont les premiers à en profiter, à l’image de Toyota qui gagne 3,6%. Toshiba (+4,4%) a de son côté annoncé anticiper un profit de 100 milliards de yens en 2018. Nintendo (+8,2%) bénéficie du lancement de son premier jeu pour smartphone, ce dernier ayant été téléchargé plus d’un million de fois en une semaine. Les indices n’ont toutefois pas réussi à confirmer ce rebond, les actions japonaises rendant la moitié de leur hausse le reste de la semaine.
Au total, cette semaine, le Nikkei 225 a progressé de 1% et le Topix de 0,71%.

MARCHES EMERGENTS
Certains présidents des succursales régionales de la Réserve fédérale américaine ont adopté une posture moins accommodante, ce qui a entraîné une appréciation du dollar, un repli des cours des matières premières et des valorisations sur les marchés émergents mondiaux.
La récente commercialisation du nouvel iPhone SE par Apple, destiné aux marchés émergents, a laissé les investisseurs assez sceptiques. Le modèle d'entrée de gamme est moins onéreux que les précédents mais, selon les prévisions, le volume global des ventes devrait être en retrait par rapport à celui des téléphones à écrans larges. Les sous-traitants taïwanais d'Apple ont subi des prises de bénéfices à la suite des solides rebonds enregistrés ces derniers mois.
La Banque centrale brésilienne a entrepris l'adjudication de swaps de change inversés  afin de déprécier le real. Les autorités monétaires semblent inquiètes de la récente appréciation de la devise brésilienne, susceptible selon elles d'aggraver la pire récession que connaît le pays depuis des décennies.
La Cour Suprême brésilienne a décidé de renvoyer le cas de corruption pesant contre l'ancien président Lula à la cour pénale. Lula est ainsi retiré de la juridiction du juge Moro. La Cour Suprême s'est montrée très critique envers la diffusion publique des écoutes téléphoniques par le juge Moro, et a indiqué que ce dernier disposait de 10 jours pour faire valoir sa position. Les juges de la Cour Suprême n'ont pas bloqué la décision du juge Mendes de suspendre la nomination de Lula au poste de chef de cabinet de la présidence de la République. Une décision pourrait être rendue le 30 mars après un vote de la Cour Suprême.
La Présidente Dilma Rousseff a constitué une équipe d'avocats et de juristes afin de défendre la légitimité de son mandat. Elle a affirmé qu'une procédure de destitution sans motif valable représentait un coup d'État contraire aux valeurs démocratiques et qu'elle ne comptait aucunement démissionner. Mais la procédure suit son cours puisque trois des 15 sessions requises ont déjà eu lieu à l'Assemblée. Son président, Eduardo Cunha, a indiqué hier qu'il envisageait de soumettre la destitution à un vote de la Chambre le 17 avril, un dimanche, afin de permettre à un maximum de monde de se rendre à Brasilia pour mettre les députés sous pression.
  
MATIERES PREMIERES

Il y a une semaine, la Réserve fédérale américaine adoptait un ton plus accommodant en ne prévoyant plus que deux hausses de taux contre quatre annoncées en décembre. Cela aurait pu améliorer la visibilité sur les marchés. Plusieurs responsables des Fed régionales ont indiqué la possibilité d’une hausse de taux plus tôt qu’anticipé, dès le mois d’avril, entraînant une remontée du dollar. Il n’en fallait pas moins pour conduire à une nouvelle rotation d’actifs. Les matières premières ont été logiquement affectées, notamment en raison du rebond enregistré ces deux derniers mois.

Ainsi, l’once d’or, qui a progressé de façon quasiment ininterrompue depuis le début de l’année (+18% en dollars au 18 mars), porté par des flux massifs sur les ETF, corrige de 3% depuis le début de la semaine, tout en restant au-dessus des 1200$/oz. Le tragique évènement de Bruxelles n’augmente pas le risque géopolitique. La correction de l’once d’or devrait être néanmoins limitée, puisque l’une des raisons qui justifierait une hausse de taux dans un avenir proche s’explique par des signes encourageants concernant la remontée de l’inflation.

Les cours du pétrole étaient en progression de près de 50% au 18 mars, depuis leur point bas du 20 janvier (+54% pour le Brent, +49% pour le WTI, en dollars). La correction du début de semaine est de 2 à 3%. A la remontée du dollar, s’est ajouté une hausse des stocks de brut aux Etats-Unis, plus importante qu’attendu (+9,4 millions de barils contre +3 millions de barils). Les statistiques hebdomadaires conduisent régulièrement à une forte volatilité et sont le prétexte pour les traders de se mettre short ou long. Les mêmes statistiques faisaient d’ailleurs ressortir une poursuite de la baisse de la production américaine (-30.000 barils par jour sur la semaine) que nous jugeons plus importante sur l’évolution des fondamentaux.

Concernant la réunion à venir le 17 avril à Doha entre pays de l’OPEP et non-OPEP, après l’Iran, c’est la Libye qui annonce ne pas être concernée par un potentiel gel de production. La Libye produit significativement moins que sa capacité théorique en raison des problématiques internes au pays.

DETTES D’ENTREPRISES

Crédit

La semaine a été relativement calme. On constate que les annonces de la BCE concernant l’élargissement du QE aux valeurs d’entreprises Investment Grade non-bancaires continuent de porter les marchés obligataires. Ils sont clairement entrés dans une phase Risk-On. Ainsi, le High Yield, les hybrides et les cocos surperforment le reste du crédit privé.

Le marché primaire rouvre timidement. A titre d’exemple on ne compte qu’un seul deal High Yield : Fiat Chrysler a émis une obligation de 1,25 milliard d’euros notée B2 avec une maturité 2024 et un coupon de 3,75%. Côté financières, Axa a émis une obligation T2 de 1,5 milliard d’euros avec une maturité 2047 et un coupon de 3,375%. BNP a émis une obligation AT1 de 1,5 milliard de dollars avec un coupon de 7,625%.

On notera le rebalancement des indices Xover et Main avec l’entrée des signatures Casino, Anglo American, Métro, Elis et Repsol dans le Xover qui se resserre de huit points de base pour s’établir à 320 points de base en fin de semaine. Le Main se resserre de cinq points de base à 76 points de base.
Du côté des entreprises, la notation du groupe Casino a été dégradée par S&P de BBB- à BB+ avec une perspective stable. Les obligations ont bien réagi sur la semaine (grâce aux clauses de step-up du coupon en cas de downgrade) et ont pris entre trois et six points sur les différentes souches. Moody’s a dégradé la notation de Nyrstar à Caa1. Loxam a publié des résultats 2015 satisfaisants avec un chiffre d’affaires en hausse de 3,2% à 838 millions d’euros et un levier de 3,5x contre une guidance de 3,7x. Le rapprochement de Banco Popolare et Banco Populare di Milano a été validé par la BCE. Enfin, c’est l’offre du sud-africain Steinhoff propriétaire de Conforama qui pourrait l’emporter sur Darty pour un montant de 673 millions de livres sterling.

Convertibles

Les marchés ont à nouveau enregistré des résultats divergents cette semaine (les indices SX5E et SPX se sont inscrits en baisse de 1,64% et 0,2% respectivement, tandis que l'indice NKY a progressé de 0,4%), et aucune émission d'obligations convertibles n'a été signalée. En Europe, les marchés ont été assombris par les terribles attentats terroristes qui ont frappé Bruxelles et qui ont provoqué la forte correction des compagnies aériennes (-8,49% pour Air France KLM) et des groupes hôteliers (-6,73% pour NH Hotels et -6,07% pour le groupe Accor).

Ingenico a connu une véritable résurrection après son point bas d'un an touché le 9 mars ! Son titre a nettement rebondi cette semaine (+8,3%) dans le sillage des nouvelles prévisions publiées par le groupe, et notamment son objectif de chiffre d'affaires pour 2020 (quatre milliards d'euros) favorisé par une croissance organique de 10% et 500 millions d'euros supplémentaires de croissance externe. Les résultats d'Aurelius pour 2015 (+4,6%) ont fait apparaître une hausse du chiffre d'affaires consolidé à 2,96 milliards d'euros et une progression de 65% de l'EBITDA à 266,1 millions d'euros, attribuables essentiellement à la croissance externe (huit acquisitions en 2015 et cinq à huit entreprises supplémentaires visées en 2016).

Aux États-Unis, les marchés ont connu des résultats fluctuants cette semaine, conditionnés essentiellement par le marché des changes et les matières premières : le Brent, le WTI et l'or ont reculé respectivement de 3,5%, 1,1% et 2,8%, tandis que le dollar s'est apprécié face aux principales devises (l'indice DXY a progressé de +1,1%). Dans ce contexte, les groupes miniers ont rencontré des difficultés, comme en témoignent les replis de Newmont (-9%) et Royal Gold (-3,5%). Au même moment, grâce à l'appréciation du dollar (le taux de change dollar/yen s'est hissé à 112,67), l'indice Nikkei s'est inscrit en hausse cette semaine, dans le sillage du secteur de la construction particulièrement vigoureux : Shimizu a progressé de 5,7% après que Kajima (+7,1%) a relevé l'objectif de sa marge d'exploitation pour l'exercice 2016 de 57 à 107 milliards de yens.


Achevé de rédiger le 24/03/2016