Les actifs risqués et notamment les marchés actions ont sensiblement rebondi cette semaine

Asset Management - 15/04/2016

Indéniablement, les estimations bénéficiaires, dont les révisions étaient très négatives en début d’année, se reprennent, soutenues par le niveau des cours du pétrole et des signaux moins alarmants sur la santé de l’économie mondiale.

​Aux Etats-Unis, la saison de publications des résultats démarre. Les chiffres de JP Morgan, plus solides que prévus, ont rassuré un peu sur la dynamique du secteur bancaire à propos de laquelle le marché reste globalement très sceptique. Deux autres grands facteurs redonnent confiance aux investisseurs : la volonté de la Réserve fédérale semble vouloir aller dans le sens des marchés et l'économie chinoise envoie des signes de redémarrage.

Ainsi, le FMI revoit à la baisse à peu près partout ses prévisions de croissance mais les remonte pour la Chine. Le redémarrage de l'économie chinoise est évidemment le bienvenu. Le rebond des exportations du pays témoigne aussi bien d'un dynamisme interne qu'international. En revanche, la nette accélération du crédit aux entreprises pose question. L'objectif des autorités chinoises  était bien d'organiser un ralentissement progressif du crédit à l'économie, en raison des craintes entourant l'excès d'endettement. Pour relancer l'économie, conjoncturellement trop faible, il est donc possible que le gouvernement ait sacrifié ponctuellement aux besoins du court terme des impératifs de long terme. Nous accorderons donc une attention particulière à cette problématique au cours des prochaines semaines.

Concernant la Réserve fédérale, il est frappant de voir qu'à l'heure où les conditions financières, l'état de l'économie mondiale et le niveau de l'inflation américaine se normalisent, la Fed semble plus inquiète et prudente qu'en début d'année. Pour les investisseurs, un comportement plus laxiste de la part de la banque centrale serait la meilleure façon de stabiliser les matières premières et de mettre un terme à l'ascension du dollar, déstabilisante pour les pays émergents et l'économie américaine. Les déclarations des différents membres de la Fed montrent à quel point le débat est contradictoire, bien que les « colombes » gagnent beaucoup de terrain. Certains plaident pour une poursuite du resserrement monétaire à relativement brève échéance, d'autres invitent à prendre du temps et à mieux pondérer les problématiques mondiales (et notamment chinoises). Depuis un mois, Mme Yellen est clairement passée de la première à la seconde posture. Cette semaine, le Président de la Fed d'Atlanta a opéré le même revirement. 

La Fed a désormais modifié sa « fonction de réaction » ; il reste encore à écrire la nouvelle. Combien de temps marquera-t-elle une pause et quels éléments la conduiront à bouger ? Ce ne sont pas les statistiques américaines, plus faibles qu'attendues sur le front de l'activité et de l'inflation, qui seront en mesure de modifier la donne.

L'environnement reste donc plutôt porteur pour les prochaines semaines, les risques évoqués pesant sur le moyen et long terme. Nous conservons notre allocation d'actifs, surpondérée en actions de la zone euro.

 

ACTIONS EUROPEENNES

Le marché repasse dans le vert cette semaine, grâce au rebond du prix du pétrole, au repli de l'euro et aux chiffres rassurants en provenance de Chine. Dans ce contexte, toutes les valeurs liées aux prix de l'énergie en profitent. Les banques se sont également reprises dans la perspective d'un projet de mise en place d'un fonds de secours aux banques italiennes.

Au sein du secteur automobile, les résultats sont tirés par les très bons chiffres du marché qui progresse de +5,7% en mars pour le 31ème mois consécutif. Dans ce contexte, toutes les valeurs en profitent, y compris Volkswagen, malgré la publication de chiffres de parts de marché décevants en mars. Concernant le luxe, LVMH déçoit en première lecture avec une stabilité de sa plus grosse activité (mode et maroquinerie, 53% de l'EBIT) au premier trimestre 2016, alors que toutes ses autres divisions affichent une forte dynamique. Cette déception est principalement imputable à deux marques américaines et à une baisse du trafic à Paris. Les commentaires rassurants du management et la diversification du portefeuille permettent néanmoins au leader d'afficher une croissance organique de 3%. C'est plus difficile pour Burberry qui souffre d'une moindre exposition aux zones les plus dynamiques et publie un chiffre d'affaires en baisse de 5% sur la même période.

Carrefour affiche pour sa part des ventes en hausse de +3,8% sur le trimestre avec des ventes stables en France (malgré un effet de base défavorable) et une belle performance à l'international, en particulier en Amérique Latine, en Espagne et en Italie. L'activité en Chine reste difficile et accuse un recul (-8,4%).

Du côté du M&A, Vivendi annonce une alliance avec Mediaset (acquisition de 100% de Mediaset Premium par Vivendi ) portant sur les contenus et la vidéo à la demande. Cet accord est conclu sous la forme d'un échange de capital entre les deux groupes. Dans l'hôtellerie, alors que les deux groupes américains Starwood et Marriott ont annoncé leur fusion après le retrait de Angbang (un acteur chinois ayant fait une contre-offre sur Starwood), les investisseurs chinois font de nouveau parler d'eux en Europe. Jin Jiang, actionnaire d'Accor à hauteur de 11,7%, serait intéressé pour augmenter sa participation à hauteur de 20% dans le groupe. Les spéculations sur le secteur sont persistantes ; Accor en profite.

 

ACTIONS AMERICAINES

Le S&P progresse de 2%, atteignant ses plus hauts depuis le début de l'année. La perception de l'amélioration de l'environnement macroéconomique combinée à la progression des cours du brut (en amont de la réunion de Doha ce weekend) a alimenté le retour de la thématique de la « reflation », déclenchant ainsi des rotations de portefeuilles. Les financières et les matières premières, deux secteurs offrant une exposition presque parfaite à la reflation de l'économie, progressent de 5% sur la semaine.

Comme toujours, Alcoa a ouvert la saison des résultats. Le géant de l'aluminium a publié une baisse de 92% de son profit opérationnel. L'entreprise fait état de lourdes pressions sur son segment aéronautique, dues aux baisses de commandes de Boeing. Les grandes banques universelles, JP Morgan et Wells Fargo, ont suivi, avec de très bons chiffres pour la première, aidés notamment par une bonne performance du segment retail. Les banques américaines ont par ailleurs reçu une fin de non-recevoir de la part de la Fed quant à leurs suggestions sur les mesures à prendre dans le cas où une faillite bancaire se matérialisait.

 

ACTIONS JAPONAISES

L'indice TOPIX a rebondi, signant une hausse de 7,8%, à la faveur d'une accalmie de l'appréciation du yen et de la progression des actions internationales, favorisée par l'actualité encourageante en provenance de Chine. Le ministre des Finances, Taro Aso, a déclaré que le Japon était prêt à prendre les mesures nécessaires pour éviter des fluctuations excessives du yen, ce qui a rassuré les investisseurs et atténué les craintes à l'égard des résultats des exportateurs nippons.

33 secteurs se sont inscrits en hausse. L'acier a bondi de 16%, soutenu par le volume d'exportations plus important que prévu en direction de la Chine, tandis que le secteur de la pêche, de l'agriculture et de la sylviculture a reculé de 2,8%.

Les actions liées au marché chinois ont fortement progressé durant la semaine. Les trois principaux sidérurgistes japonais, Nippon Steel & Sumitomo Metal, JFE et Kobe Steel ont bondi de 17,6%, 21,5% et 22,9% respectivement, en prévision d'une amélioration des projections de bénéfices récurrents.

Sur une note négative, le cours de Fast Retailing a touché un point bas annuel mardi à la suite de l'annonce de résultats décevants. Pénalisé par des ventes décevantes dues à la douceur des températures hivernales cette année, le leader japonais du « fast fashion » a révisé ses prévisions de bénéfices nets pour l'exercice prenant fin en août 2016.

 

MARCHES EMERGENTS

Le gouvernement chinois a dévoilé des nouvelles encourageantes en annonçant, en milieu de semaine, des résultats supérieurs aux prévisions en matière d'exportations. En mars, ces dernières ont bondi de 18,7% (en yuan) par rapport à mars 2015, après avoir fléchi en janvier et février. Les importations se sont également stabilisées, ne reculant que de 1,7% contre une chute de 8% le mois dernier. Les derniers chiffres relatifs aux exportations chinoises ont permis d'atténuer les craintes liées à la croissance de la deuxième économie mondiale. Cette nouvelle a été saluée par les marchés actions, entraînant notamment une hausse supplémentaire des prix des métaux et des valeurs minières. Le secteur du pétrole et du gaz a également progressé. Dans l'ensemble, l'économie chinoise a signé une croissance de 6,7% (en taux annualisé) au premier trimestre, ce qui confirme la tendance au ralentissement. Il s'agit du taux de croissance chinois le plus faible sur un trimestre depuis sept ans, même s'il reste conforme aux prévisions et aux propres objectifs de croissance fixés par le gouvernement. Au quatrième trimestre 2015, l'économie chinoise avait progressé de 6,8%.

La Banque mondiale a revu à la baisse ses prévisions pour la croissance mondiale en 2016, de 2,9% à 2,5%. Le FMI s'est également montré pessimiste à l'égard de l'économie mondiale en début de semaine, en abaissant ses prévisions de croissance pour 2016 de 0,2 point de pourcentage, à 3,2% contre 3,4% précédemment.                                                                        

Au Brésil, la Cour Suprême a rejeté une injonction du gouvernement visant à faire obstacle à un vote en faveur de la destitution de la Présidente Dilma Rousseff. La Chambre des députés se réunira donc ce dimanche pour décider au travers d'un vote si la procédure est portée devant le Sénat. Si les deux tiers des députés y sont favorables, ce sera le cas.

 

MATIERES PREMIERES

Les marchés de matières premières ont fortement réagi à la publication des chiffres chinois cette semaine et à la spéculation concernant une éventuelle annonce lors de la réunion de l'OPEP ce dimanche. L'indice LME a pris 3,7% après trois semaines consécutives de baisse et le pétrole continue de rebondir pour toucher un plus haut depuis quatre mois à 44 dollars le baril en milieu de semaine pour le Brent. Le sujet majeur reste bien évidement la réunion entre pays OPEP et non-OPEP, dont notamment la Russie, qui se tiendra ce dimanche à Doha et qui a pour principal objectif d'aboutir à un gel de la production sur les niveaux de janvier. Bien que l'intention soit louable et positive pour le sentiment des investisseurs, les décisions prises devraient cependant n'avoir que peu d'impact sur l'équilibre offre/demande mondial :

1. La production de janvier reste à des niveaux élevés et seule l'Arabie Saoudite dispose de capacités inutilisées pour augmenter sa production.

2. L'Iran ne devrait pas participer au gel sans avoir atteint son niveau de production pré-sanction (4 à 4,5 millions de barils par jour)

3. La question du contrôle et du respect de l'engagement est aussi un sujet complexe sachant que l'histoire a montré que certains pays n'ont pas respecté leurs promesses… Sauf mesure exceptionnelle, nous nous attendons donc à une légère déception qui pourrait engendrer un repli des prix de l'or noir la semaine prochaine.

Néanmoins, les fondamentaux du pétrole continuent de s'améliorer. Outre les chiffres d'inventaires hebdomadaires de brut américain qui continuent d'être volatils (cette semaine a été marquée par une hausse de +6,6 millions de barils), la production américaine entre dans sa 6ème semaine de baisse consécutive (-31.000 barils par jour) prouvant que l'ajustement de l'offre américaine est bel et bien en cours. Le drilling productivity report publié par le département de l'énergie américain renforce ce point de vue et prévoit une accélération de la baisse de la production de pétrole de schiste de -100.000 barils par jour en avril et de -114.000 barils par jour en mai, ce qui en ferait la plus importante baisse de production mensuelle depuis 2007. Les bassins de l'Eagle Ford et du Bakken sont les plus touchés.

La semaine, riche en information, a également été marquée par la publication des rapports mensuels des trois agences : Département de l'énergie (DOE), Agence Internationale de l'Energie (AIE) et OPEP. Concernant la demande globale en 2016, le consensus semble avoir été trouvé au sein des trois agences avec une hausse de +1,16million de barils par jour (DOE qui révise à la hausse son estimation) à +1,2 million de barils par jour (OPEP et AIE). Concernant l'offre, le DOE a revu à la baisse ses estimations de production non-OPEP, en particulier la production américaine. Plus mesurées, l'OPEP et l'AIE préfèrent certainement attendre les résultats de la réunion de dimanche avant de modifier leurs estimations.

Les chiffres publiés cette semaine en Chine (production de ciment, consommation d'électricité, production industrielle…) suggèrent que l'économie du pays est en phase de reprise. Le chiffre du PIB dévoilé en fin de semaine confirme cette stabilisation. Cet optimisme naissant qui laisse entrevoir une amélioration de la demande chinoise a particulièrement bénéficié aux matériaux de base, en particulier le minerai de fer (+10% cette semaine). Les inventaires d'acier ont baissé lors des cinq dernières semaines, suggérant que la demande en construction s'améliore. Bien qu'encourageants, les chiffres de mars (qui bénéficient d'effets de base importants) devront être confirmés en avril pour conforter notre vue de l'amélioration de la demande chinoise. Dans ce contexte, l'or a rendu -0,8% à 1230 dollars/oz cette semaine alors que le dollar s'est apprécié et que les flux ETF semblent se stabiliser.

 

DETTES D'ENTREPRISES

Crédit 

La semaine a encore été très positive pour les différents segments du marché du crédit, toujours portés par les annonces du président de la BCE Mario Draghi. La vague de risk on s'est accentuée en milieu de semaine avec des chiffres encourageants sur la Chine, notamment les exportations du mois de mars sur un an, entraînant la hausse du cours des matières premières et la surperformance des valeurs minières. A noter le bon comportement des financières à la suite de l'accord trouvé par les banques italiennes pour la création d'un fonds d'un montant de 5 milliards d'euros qui agira comme garant en dernier ressort pour des opérations de recapitalisations des banques ainsi que pour l'acquisition de créances douteuses.

Le marché primaire a été dynamique : InterXion (B1/BB-) a émis un tap de 150 millions d'euros à 104,5% avec une maturité 2020 et un coupon de 6%. Arrow Global (B1/B+) a émis une obligation de 230 millions d'euros à Euribor +475 points de base et une maturité 2023. Merlin Properties (BBB) a émis une obligation de 850 millions avec une maturité 2023 et un coupon de 2,225%. Le Xover s'est resserré de 20 points de base à 317 points de base tandis que le Main s'est resserré de huit points de base à 74 points de base. La vague de collecte se poursuit sur le crédit européen. On note +450 millions d'euros pour les fonds High Yield et  +530 millions d'euros pour les fonds Investment Grade.

Du côté des entreprises, Vivendi a annoncé prendre une participation de 15% au capital du Groupe Fnac dans le cadre d'un partenariat stratégique fondé sur un projet de coopération dans les domaines culturels. Steinhoff a officiellement lancé son offre en cash sur Darty via sa filiale Conforama au prix de 1,25 GBP par action et a en parallèle lancé une émission d'obligations convertibles d'un milliard d'euros. Casino a publié un chiffre d'affaires supérieur aux attentes au titre du premier trimestre 2016 à 9 707 millions d'euros, en hausse de 1,5%, en croissance organique. Les différentes souches obligataires ont réagi positivement ont prenant entre un et trois points. Enfin, Bombardier serait en voie de signer la vente de 75 avions de ligne C Series à Delta Air Lines.

 

Convertibles

Cette semaine, les marchés ont évolué en fonction de l'actualité macroéconomique et microéconomique : le début de la saison de publication des résultats du premier trimestre, les possibles mesures au Japon et les nouvelles rumeurs concernant un potentiel gel de la production pétrolière ce week-end. Au Japon, le rebond a été essentiellement alimenté par les possibles mesures d'assouplissement quantitatif de la BoJ fin avril. L'intervention d'Haruhiko Kuroda à l'Université de New York a conforté les rumeurs concernant une prolongation du programme. Les questions en suspens restent celles du timing (avril ou juillet ?) et des mesures qui seront adoptées. Le marché semble pencher pour une intervention de la BoJ en avril mais Haruhiko Kuroda a toujours démontré une réelle capacité à surprendre.

Dans ce contexte, l'indice Nikkei repart enfin à la hausse de 6,5% à la faveur de la dépréciation du yen, qui s'échange désormais à 109,35 pour un dollar. Les valeurs extrêmement sensibles au yen telles qu'Asics (+8,9%) ont enregistré d'excellentes performances et l'obligation convertible à échéance 2019 se négocie à nouveau à 110% (+2,7%).

En Chine, les derniers chiffres des importations et des exportations se sont révélés meilleurs que prévu à +11,5% et -7,6% (contre un consensus faisant état de +10% et -10,2%), les secondes signant leur plus forte progression mensuelle depuis plus d'un an. HSCEI a progressé de 5,9% sur la période et China Railway Construction de 7,5%, tandis que sa convertible se négocie actuellement au-dessus de 118% (+3,4%). En Europe, la seule émission obligataire est attribuable à Steinhoff : il s'agit de convertibles vanille à échéance octobre 2023 assorties d'un coupon de 1,25%, pour un montant plus élevé que prévu initialement (1,1 milliard d'euros). Nous sommes un peu surpris dans la mesure où nous attendions plutôt une émission d'obligations classiques plutôt que convertibles. Les fonds levés grâce à cette émission pourraient être utilisés pour contrer la Fnac en vue de l'acquisition de Darty.

Casino (+4%) a publié un chiffre d'affaires légèrement meilleur que prévu au premier trimestre (9,7 milliards d'euros, un montant supérieur de 2% aux prévisions du consensus), soutenu par l'accélération de la reprise actuelle des enseignes Géant (hypermarchés) et Leader Price (discounters). Rocket Internet a également été au centre des attentions cette semaine : son titre a initialement bondi de 17,9% à la suite de l'annonce d'Alibaba, indiquant que le géant chinois était prêt à payer un milliard de dollars pour le site de vente en ligne Lazada, avant que les pertes de 222 millions de dollars enregistrées sur l'exercice 2015 entraînent un recul du titre. Ce dernier clôture la semaine en hausse de 6,3%.

LVMH (+4,3%) a publié une croissance nulle concernant sa division Mode & Maroquinerie, mais les statistiques économiques en provenance de Chine ont tiré le titre vers le haut. Aux États-Unis, la hausse du prix du pétrole a entraîné celle de l'indice S&P 500 (+1,7%). Les valeurs énergétiques se sont bien comportées sur la période dans le sillage de l'indice S5ENRS représentatif du secteur qui a progressé de 3,3%. Chesapeake Energy (+60%) est parvenu à alléger son niveau d'endettement. Le groupe a en effet annoncé lundi dernier que les banques avaient confirmé sa capacité d'emprunt à quatre milliards de dollars et que la réévaluation de ce montant avait été reportée à juin 2017. Jazz (+6%) a bondi de 9% à la suite du jugement favorable lié à l'accord de licence pour Xyrem.

L'action de Horizon a finalement chuté de 24,7% après que le groupe a revu à la baisse ses prévisions de ventes nettes et son EBITDA ajusté pour le premier et le deuxième trimestres ; la réaction excessive du marché aux prévisions ou aux résultats en baisse est conforme à la tendance récente (cf LinkedIn ou IDTI).

 

Achevé de rédiger le 15/04/2016