Les investisseurs continuent de favoriser les actifs plus défensifs

Asset Management - 08/07/2016

Une semaine encore dominée par l’actualité britannique et les effets du référendum. Sur le front politique, les démissions des leaders du Brexit se poursuivent.
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​Finalement, le prochain premier ministre anglais sera une femme, Theresa May (ministre de l’intérieur) ou Andrea Leadsom (secrétaire d’Etat à l’énergie). Sur le front économique, la Banque d’Angleterre cherche d’ores et déjà à atténuer les effets du Brexit en annonçant des mesures de soutien de l’économie et des banques. Mais cela ne suffit pas. Plus de sept fonds immobiliers anglais ont gelé leurs souscriptions/rachats. Ils ne peuvent plus faire face aux retraits, les investisseurs anticipant une forte baisse du prix de l’immobilier. La Livre Sterling a également marqué le pas, baissant de plus de 2% contre dollar, atteignant un plus bas depuis 30 ans ! Les premiers indicateurs de confiance au Royaume-Uni ont été publiés et montrent un réel décrochage. L’économie britannique ralentit et la confiance chute.

Dans la zone euro, les banques italiennes ont à nouveau été au centre des inquiétudes. En attendant la publication des stress test du 29 juillet, la commission européenne continue ses pourparlers pour recapitaliser les banques avec des fonds publics. La publication des chiffres de confiance dans le secteur des services est passée au second plan, bien qu’ils soient de bonne facture dans la zone euro et très bons aux Etats-Unis.

Sur les marchés, les investisseurs continuent de favoriser les actifs plus défensifs ; le dollar, le yen et les obligations d’Etat sont privilégiés. Les taux d’intérêt ont par conséquent poursuivi leur mouvement de baisse, les taux 20 ans japonais passant même en territoire négatif pour la première fois. Le dollar et le yen ont poursuivi leur croissance alors que les marchés actions ont continué de chuter, particulièrement dans la zone euro qui a souffert d’un nouvel effondrement des valeurs bancaires.

Dans cet environnement, nous n’avons pas modifié nos investissements. Nous avons continué d’aménager nos couvertures sur les marchés actions, sans reprendre du risque. Nous demeurons cependant positifs sur le potentiel des actions européennes à rebondir à horizon moyen terme. Sur les taux, nous conservons toujours notre position vendeuse sur les taux américains.

 

 

  Actions européennes

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Le marché des actions européennes affiche une performance négative sur la semaine. Suite au Brexit, des sociétés de gestion britanniques ont été contraintes de suspendre la cotation de certains fonds immobiliers domestiques face à des demandes de rachats massifs de la part d’investisseurs inquiets de l’évolution des prix de l’immobilier au Royaume-Uni. La livre sterling a subi une nette baisse, ce qui favorise les valeurs britanniques exportatrices. En Italie, le secteur bancaire se retrouve sous pression en raison des craintes qui ressurgissent sur les créances douteuses au sein du bilan des banques italiennes. D’intenses négociations semblent se dérouler entre le gouvernement italien et la BCE sur les modalités de recapitalisation des banques italiennes, la BCE ayant notamment sommé la banque Banca Monte dei Paschi de réduire son exposition aux créances douteuses de 40% en trois ans. Le gouvernement italien a démenti une information selon laquelle il serait prêt à recapitaliser directement les banques transalpines, en violation avec la réglementation européenne qui veut que les actionnaires et/ou créanciers des banques, et non plus les contribuables, financent les plans de sauvetage.

Le regain d’aversion au risque a entraîné dans son sillage une pression sur les Bourses périphériques, et sur les secteurs les plus cycliques et domestiques, à l’image des banques et de la consommation discrétionnaire (automobile en particulier). Parallèlement, les valeurs défensives de croissance ont tiré leur épingle du jeu, aussi favorisées par un contexte a priori plus favorable dans les pays émergents, même si la Coface a émis cette semaine un lourd avertissement sur ses résultats en raison d’une sinistralité plus forte qu’attendu dans cette zone.

Plusieurs opérations de M&A ont été annoncées cette semaine. Danone acquiert le plus gros producteur américain de lait de soja WhiteWave Foods pour 12,5 milliards de dollars. Le laboratoire pharmaceutique Novartis prévoit de vendre d'ici la fin de l'année sa participation d’environ 13 milliards de francs suisses dans son concurrent suisse Roche.

Enfin, en Italie, Hutchison et Vimpelcom, qui comptent fusionner leurs activités de téléphonie mobile, sont entrés en négociations exclusives avec Iliad pour lui céder des actifs dans ce pays, ce qui pénalise Telecom Italia à plusieurs égards. Il existe une pression concurrentielle de la part d’Iliad, dont le fondateur et dirigeant Xavier Niel doit par ailleurs céder les options qu’il détient sur environ 15% du capital de Telecom Italia.

 

 

  Actions américaines

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La semaine était écourtée sur les marchés américains, avec « Independance Day » lundi. La Fed a publié les minutes de son dernier meeting (pre-Brexit), qui révèlent une posture plus accommodante que celles des éditions précédentes, notant l’incertitude environnante et le ralentissement du marché de l’emploi. Les taux à 10 ans atteignent 1,38%, leur plus bas niveau jamais atteint. L’ISM des services de juin a été très bien orienté, à 56,5 contre des attentes à 53,3 et augmentant par rapport au mois précédent (52,9). L'économie américaine a créé nettement plus d'emplois que prévu en juin, selon des statistiques officielles publiées vendredi qui confirment la bonne santé de l'activité aux Etats-Unis. Ce sont 287.000 emplois non agricoles qui ont été créés le mois dernier d'après le Département du Travail.

L’aversion au risque est bien illustrée par les rotations sectorielles en cours. Sur la semaine, la santé et la consommation de base progressent de plus de 2%, tandis que les financières et l’énergie lâchent du terrain. Les premières souffrent de la baisse des taux longs, et les secondes du recul du baril. Pfizer a exprimé un intérêt pour Medivation et BioMarin. Costco a publié des ventes trimestrielles stables, alors qu’une baisse était attendue, tandis que les ventes de Walgreens ont déçu.

Dans ce contexte, l’écart de performance entre l’Europe et les Etats-Unis se creuse à +14% depuis le début de l’année. Les actifs refuges (utilities, consommation de base et télécoms en tête) continuent à se renchérir.

 

 

  Actions japonaises

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Cette semaine, l’indice TOPIX a perdu 1,6% en raison de nouvelles craintes liées au Brexit. En début de semaine, l’indice avait progressé grâce à la dépréciation du yen face au dollar et à l’euro, améliorant les résultats des groupes nippons. Pour autant, après l’annonce par les fonds immobiliers britanniques de geler les demandes de retraits des investisseurs, le marché a chuté et le yen a progressé. La plupart des investisseurs ont adopté une attitude attentiste afin d’évaluer non seulement l’impact de la décision des Britanniques, mais également les résultats des élections à la chambre haute au Japon.

Le secteur agroalimentaire tire son épingle du jeu cette semaine avec une progression de 3,8% tandis que le secteur immobilier a cédé 5,3%, pénalisé par Mitsui Fudosan Co. Le groupe foncier, qui prépare un vaste projet de redéveloppement à Londres, a perdu 8,4% en raison de mouvements d’aversion au risque.

Yamato Transport Co., qui a enregistré la meilleure performance, a bondi de 9,9% dans la mesure où il a enregistré une croissance progressive du volume de livraison des petits colis. Le groupe de service de livraison n°1 au Japon a noué un partenariat avec une société de gestion d’applications dédiées au marché des puces.

 

 

  Marchés émergents

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Le groupe allemand d’ingénierie mécanique Voith a décidé de vendre sa participation de 25,1% dans le fabricant de robots Kuka au groupe chinois Midea pour environ 1,2 milliard d’euros. Midea, qui détenait déjà une participation de 13,5% dans Kuka, avait proposé 115 euros par action et avait déclaré qu’il souhaitait acquérir au moins 30% du groupe.

A Taïwan, le marché est fermé pour le reste de la semaine en raison du typhon Nepartak.
En ce qui concerne le constructeur automobile Jaguar Land Rover (JLR), Tata Motors a publié des chiffres positifs pour les ventes de détail en juin, en progression de 17% en glissement annuel, soit 46 456 véhicules écoulés.

Samsung a dévoilé ses prévisions de résultats pour le deuxième trimestre 2016. Le groupe table sur un résultat opérationnel d’environ sept milliards de dollars, en forte hausse (+17%) par rapport au même trimestre l’an dernier. Il s’agira de la plus forte progression des résultats de Samsung depuis plus de deux ans, en grande partie due aux ventes des nouveaux smartphones Galaxy de Samsung.

Au Brésil, la nouvelle équipe dirigeante a annoncé ses mesures pour réduire (sans toutefois combler) le déficit budgétaire l’an prochain. En effet, la pire des récessions depuis des décennies entrave les efforts pour consolider les comptes publics. Le gouvernement vise un déficit budgétaire en 2017 avant paiement des intérêts de 139 milliards de réaux (41 milliards de dollars), selon le ministre des Finances, M. Henrique Meirelles.

 

 

  Matières premières

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Correction des prix du pétrole sur la semaine, avec le baril de Brent qui se rapproche des 45 dollars pour la première fois depuis mi-mai. Plusieurs nouvelles sur la production ont en effet pesé sur le sentiment : le risque de grève des employés de l’industrie pétrolière en Norvège a été évité suite à un accord sur les salaires ; la production russe s’inscrit en hausse annuelle de 1,3% au mois de juin, pour atteindre 10,81 millions de barils par jour, et ne montre toujours pas de réels signes de faiblesse ; un accord en Libye de rapprochement des deux sociétés nationale de pétrole suscite un espoir de réouverture des deux principaux ports d’exportation, fermés depuis 2014. La production du pays est actuellement inférieure à 400 000 barils par jour à comparer à une production de 1,6 million de barils par jour avant le printemps arabe.

Du côté des Etats-Unis, la production suit son rythme baissier (-38 000 barils par jour pour la production onshore sur la dernière semaine), mais les stocks d’essence inquiètent le marché, puisqu’ils restent à des niveaux très élevés alors que nous sommes dans une période de forte consommation estivale. Ces nouvelles ne sont pas pour autant de nature à modifier le rééquilibrage du marché pétrolier au cours des prochains trimestres.

L’once d’or poursuit sa hausse et s’établit au-dessus des 1350 dollars. L’or est porté par le sentiment général d’aversion au risque et la recherche d’actifs de protection, qui se matérialise par ailleurs par la chute des rendements des obligations souveraines. Les 10 ans allemand, anglais, suisse, australien et japonais ont ainsi atteint des niveaux négatifs record, alors que le 20 ans japonais est devenu négatif pour la 1ère fois. Plus de la moitié des 6,4 trillions d’euros d’obligations souveraines de la zone euro ont des taux négatifs. L’absence de rendement de l’or n’est ainsi plus un problème. La Banque centrale chinoise, la PBoC, a pour sa part acheté 15 tonnes d’or en juin, après avoir été absente du marché en mai pour la 1ère fois depuis juillet 2015. Le total détenu est porté à 1823 tonnes, soit 2,2% de ses réserves de change.

 

 

  Dettes d'entreprises

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Crédit

Le marché du crédit reprend des couleurs depuis l’annonce du Brexit. Cela dit l’aversion au risque reste élevée. De nombreux obstacles restent à surmonter, y compris les plans de recapitalisation des banques italiennes, le référendum italien plus tard cette année et, finalement, le déclenchement de l'article 50, même si le calendrier est plus incertain que jamais.

Les investisseurs crédit les plus cyniques se demandent pourtant si tous ces éléments ont encore de l’importance, puisqu’il existe un acheteur en dernier ressort prêt à déverser d’importantes liquidités (« what ever it takes »). Cette semaine, nous avons assisté à de la décompression (sous-performance du high beta versus low beta) dans un contexte où les obligations à longue duration bénéficient pleinement de la baisse des taux cœurs européens à des niveaux (une fois de plus) historiquement bas.

Nous notons que S&P a revu la perspective sur la note de la plupart des banques anglaises de « Stable » à « Négative ». Areva a annoncé la réalisation de la cession de Canberra à Mirion Technologies. Selon El Confidencial, le groupe chinois HNA aurait proposé à la famille Villar Mir de racheter la moitié du capital d’Obrascon. Par ailleurs, Astaldi a renégocié les covenants de son revolving credit facility.

Convertibles 

Les marchés affichent une forte volatilité journalière en ces moments difficiles. La nervosité et les incertitudes persistent. Le marché primaire en Europe a été relativement actif avec des émetteurs à haut rendement arrivant sur le marché des obligations convertibles. Le producteur de zinc Nyrstar a placé une obligation convertible de 115 millions d’euros à un taux de 5% et à échéance 6 ans. Tullow Oil a émis une obligation convertible de 300 millions de dollars à échéance 2021, le coupon a été fixé à 6,625%, avec une prime de 30%. Adler Real Estate, groupe immobilier allemand, a émis une obligation convertible de 150 millions à échéance 5 ans, mais le fort endettement du groupe constitue un problème qui ne peut être résolu que par la croissance du chiffre d’affaires.

Au Royaume-Uni, les marchés immobiliers et de la distribution ont été malmenés cette semaine, Sainsbury perdant encore 5%. British Land a vendu son magasin amiral Debenhams pour 400 millions de livres. Aux Etats-Unis, Biomarin Pharmaceutical a gagné 9% à la suite de rumeurs d’OPA de la part du laboratoire Roche. En Asie, les actions et les obligations convertibles japonaises ont continué à pâtir de la dépréciation du yen. Les sociétés exportatrices à l’instar d’Asics (-7%) ont particulièrement souffert, le yen s’approchant de la barre des 100 yens. En Corée, GS Engineering & Construction Corp arrive sur le marché avec une obligation convertible de 150 millions de dollars à un taux de 4,5%.

Achevé de rédiger le 08/07/2016

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