L’Europe a-t-elle livré toutes ses promesses ?

Regards et perspectives économiques - 01/12/2015

L’Europe offre aujourd’hui une visibilité dont la plupart des autres zones géographiques ne peuvent pas se targuer. Tout d’abord, d’un point de vue monétaire, la proactivité sans précédent de la Banque centrale européenne (BCE) envoie aux investisseurs un signal fort d’accompagnement du redémarrage de la croissance. Dans un environnement de taux bas pour longtemps, les entreprises tirent parti de la dépréciation de l’euro face au dollar ou encore du recul du cours des matières premières. Au regard de l’ensemble de ces facteurs de soutien, le Vieux Continent a encore bien d’autres promesses à livrer.

ALLOCATION D'ACTIFS

Le cycle de reprise de l'économie européenne, présentant des fondamentaux solides, se poursuit en dépit du ralentissement de la croissance des émergents. Les enquêtes d'activité, notamment en Allemagne, font preuve d'une résistance notable ces derniers mois malgré les turbulences que traversent certaines zones. Par conséquent, la croissance en Europe pourrait continuer sa trajectoire, atteignant entre 1,5% à 2% au cours des prochains trimestres. Les entreprises affichent des bilans assainis, après avoir déployé d'importants efforts de restructuration dans la période de crise, et profitent d'un environnement favorable, caractérisé par la baisse du prix des matières premières, la dépréciation de l'euro face au dollar, la pression maintenue sur les coûts salariaux et la diminution des frais financiers pour les émissions obligataires, liée aux taux historiquement bas.

De part et d'autre de l'Atlantique, la divergence de politique monétaire s'accentue, plaidant encore un peu plus pour un renforcement des convictions d'investissement en faveur de l'Europe. La Réserve fédérale américaine se dirige vers une normalisation de son action et une hausse prochaine des taux, tandis que la BCE se montre déterminée pour amplifier le programme de rachat d'actifs. Au vu de ce paysage macroéconomique, la thématique de l'entreprise en zone euro tire plus particulièrement son épingle du jeu. La gestion allocataire privilégie les actions par rapport aux obligations, en raison d'un couple rendement/risque plus favorable. Au sein de l'univers obligataire, le High Yield offre de belles opportunités.

 

ACTIONS EUROPÉENNES

Les marchés actions européens profitent d'une conjoncture favorable et de la bonne santé des entreprises, dont les marges présentent un potentiel d'appréciation attractif. En outre, les valorisations s'avèrent raisonnables. La thématique des fusions/acquisitions constitue l'un des principaux catalyseurs. Le cycle, entamé au premier semestre de l'an dernier et d'une durée habituelle de trois à quatre ans, devrait se poursuivre encore plusieurs mois. Une croissance modeste, des taux d'intérêt bas et une inflation toujours au plancher favorisent les opérations de croissance externe, visant à maintenir le niveau des prix, soutenir les marges et créer de nouvelles synergies. Les opérations, de tailles de plus en plus importantes à mesure que le cycle avance et payées pour bon nombre en actions, voient leur valeur augmenter, néanmoins sans excès.

Un euro faible aiguise l'appétit des entreprises américaines pour des cibles européennes. Outre-Atlantique, les grands groupes rencontrent des difficultés pour soutenir la croissance des bénéfices. L'effet relutif de certains projets d'acquisition peuvent séduire les acheteurs. En termes de secteurs, la consommation non cyclique (luxe ou encore spiritueux), les télécommunications et les médias offrent des perspectives attrayantes. En revanche, la prudence s'impose concernant le secteur de la santé. Des valorisations élevées peuvent freiner la réalisation de nouvelles opérations. Par ailleurs, le secteur pétrolier présente des risques de défaut.      

DETTES D'ENTREPRISES

L'environnement actuel, caractérisé par une croissance modeste et une très faible inflation, favorise le crédit, prémuni de la volatilité existante sur les marchés actions dont témoigne l'indice VIX de l'aversion au risque. Les rachats d'actifs dans le cadre du Quantitative Easing (QE) soutiennent la tendance sur la classe d'actifs. La BCE pourrait prochainement décider de baisser une nouvelle fois ses taux, passant en territoire négatif, et augmenter la taille du « QE ». Cependant, elle ne devrait pas étendre le périmètre de l'opération à d'autres segments, tel que le « corporate Investment Grade ». Actuellement, seules les entreprises en relation étroite avec les Etats sont concernées, à l'image des « utilities ». Le filet de sécurité que la BCE a déployé sur le marché du crédit crée un climat de confiance et incitera les investisseurs à rester présents pour longtemps.

Dans un contexte de taux bas, le High Yield offre un rendement attractif, de l'ordre de 5% avec un taux de défaut autour de 2%. Il enregistre également une volatilité limitée et bénéficie de l'amélioration de la rentabilité des entreprises européennes. Un processus de sélection rigoureux s'impose, afin de tirer le meilleur parti de la classe d'actifs. Ainsi, les obligations notées B présentent un intérêt certain, par rapport aux obligations notées BB notamment. Le segment Investment Grade devrait quant à lui souffrir plus que les autres, dans la perspective d'une remontée progressive des taux aux Etats-Unis.

La dette subordonnée financière s'affirme comme l'un des compartiments du marché obligataire offrant les rendements les plus attractifs. Le nouveau cadre prudentiel pour les banques et les assureurs, qui afficheront des profits moindres, mais aussi moins volatils, les incite à rembourser les titres subordonnés de la génération actuelle qui ne seront plus éligibles au capital réglementaire. Il se traduit aussi par l'émergence de nouveaux instruments de capital tels que les Contingent Convertibles (« CoCos ») du côté bancaire, tandis que Solvabilité II favorise l'apparition de nouvelles structures Tier 1 et Tier 2. La complexité des titres est correctement rémunérée, d'autant plus que la qualité des émetteurs s'améliore.

Investir sur les obligations convertibles représente un outil satisfaisant de diversification de portefeuille. La bonne santé affichée par les entreprises européennes, dont les bilans sont assainis, plaide en faveur de la classe d'actifs. L'univers des obligations convertibles tend à se renouveler en 2015 avec des volumes d'émissions proches des niveaux de 2014. Le niveau total d'émissions devrait atteindre 85 milliards de dollars cette année1. En outre, les perspectives attractives des marchés actions constituent un facteur de soutien indéniable pour les obligations convertibles, alternative crédible au sein de l'univers obligataire. Dans un contexte marqué par des taux bas et une volatilité élevée sur les actions, elles se démarquent par leur convexité, à savoir cette capacité qu'ont ces titres à capter une partie relativement importante de la hausse des actions tout en limitant les pertes dans les périodes difficiles, grâce à leur plancher obligataire. Se situant à mi-chemin entre les actions et les obligations, les obligations convertibles permettent de dynamiser une allocation obligataire ou bien de réduire le risque d'un compartiment actions en limitant notamment la volatilité. La sélectivité reste un critère déterminant, au regard notamment des valorisations

1Données basées sur des hypothèses de marchés arrêtées par Edmond de Rothschild Asset Management

 

Novembre 2015. Document non contractuel. Ce document est exclusivement conçu à des fins d'information.

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