Le dollar demeure sous pressions baissières, la croissance du PIB indien déçoit

L'hebdo des économistes - 06/09/2017

En bref
  • Le dollar demeure sous pressions baissières, la croissance du PIB indien déçoit
  • Le ralentissement du crédit aux entreprises n’est pas (encore) inquiétant

Analyses de Sophie Casanova, Economiste Banques Centrales, Lisa Turk, Economiste Etats-Unis et François Léonet, Economiste Marchés Emergents au sein de la Recherche Economique d’Edmond de Rothschild.
  • Qui ne dit mot consent : les discours de J. Yellen et M. Draghi à la conférence annuelle des banquiers centraux de Jackson Hole ont entretenu la faiblesse du dollar
  • Le rapport d’emploi américain, même s’il était légèrement inférieur aux attentes, et le rebond de l’ISM manufacturier nous confortent dans notre prévision d’une hausse du taux Fed funds de 25bp fin 2017
  • En Inde, le ralentissement inattendu de l’activité au deuxième trimestre est surtout lié à l’introduction de la taxe sur les biens et services. Il resterait temporaire comme le montrent les indicateurs avancés

Comme chaque année à la fin du mois d’août, les discours des banquiers centraux lors de la conférence de Jackson Hole dans l’état du Wyoming aux Etats-Unis étaient très attendus.

Ce rendez-vous annuel a, en effet, été l’occasion pour les banques centrales, à plusieurs reprises dans le passé, d’indiquer un tournant dans leurs politiques monétaires. Ainsi à titre d’exemple, B. Bernanke, qui était alors le Président de la Réserve Fédérale américaine (Fed), a suggéré en 2010, puis en 2012, que la Fed était sur le point d’adopter de nouveaux programmes d’assouplissement quantitatif. En 2014, M. Draghi, le Président de la Banque Centrale Européenne (BCE), a indiqué que de nouvelles mesures d’assouplissement monétaire allaient être mises en œuvre. Enfin, en 2016, J. Yellen a confirmé que la Fed, après avoir marqué une pause depuis décembre 2015, entendait reprendre le mouvement de remontée graduelle de son taux Fed funds au cours des mois suivant (ce qui fut le cas en décembre 2016).

Cette année cependant, comme nous l’anticipions, les discours des banquiers centraux n’ont pas apporté d’information nouvelle quant à l’orientation monétaire aux Etats-Unis ou en zone euro : ni J. Yellen, ni M. Draghi n’ont évoqué la question de la politique monétaire, tous deux se livrant à des discours sur des thématiques structurelles, la première sur les apports de la régulation financière, le second sur les risques pour la croissance mondiale d’un renforcement des mesures protectionnistes.

Pour autant, ces discours n’ont pas été sans influence sur les anticipations de politique monétaire. En effet, le fait que M. Draghi n’évoque pas la politique de la BCE semble avoir été jugé comme une validation implicite du niveau actuel de l’euro contre toutes devises et, ce, malgré sa forte appréciation récente. Du côté de J. Yellen, l’absence d’indication quant aux perspectives pour le taux Fed funds a semblé être une confirmation du bien-fondé des anticipations de taux sur les marchés financiers selon lesquelles la Fed maintiendrait un statu quo monétaire pour le reste de l’année.

De fait, l’appréciation de l’euro contre dollar s’est poursuivie suite à ces discours. Alors que les anticipations d’un maintien du statu quo monétaire par la Fed d’ici fin 2017 étaient passées de 62.6% le 25 août, date des interventions de J. Yellen et M. Draghi, à 72.2% le 28 août, le cours euro/dollar a atteint 1.2070, le 29 août en séance.

La hausse de l’euro contre le dollar s’est toutefois interrompue au cours des jours suivants, suite à plusieurs publications statistiques aux Etats-Unis.

La plus importante était le rapport sur le marché du travail américain qui a montré que 156'000 emplois ont été créés au mois d’août. Le taux de chômage est quant à lui passé de 4.3% à 4.4% et le sous-emploi est resté stable à 8.6%.

Même si ces créations d’emploi ont été légèrement inférieures à la moyenne mensuelle de 176'000 depuis le début de cette année et en-dessous des attentes, elles demeurent encourageantes pour une économie qui a atteint le plein-emploi. Selon la Fed, la création de 100'000 postes devrait suffire pour simplement absorber les nouveaux entrants sur le marché du travail. Non seulement, les créations sont bien supérieures à ce chiffre, mais en plus les perspectives sont prometteuses : la sous-composante « emploi » de l’indice ISM manufacturier, enquête auprès des directeurs d’achats, a atteint un plus haut en 6 ans à 59.9 au mois d’août et l’enquête NFIB auprès des petites entreprises américaines, qui fournissent la grande majorité des emplois américains, indique que 19% des entreprises planifient des embauches supplémentaires, un plus haut depuis novembre 2006. A mesure que la main-d’œuvre disponible se raréfie, les salariés devraient avoir davantage de capacités à négocier des salaires plus élevés. Si ceux-ci se sont accrus de 2.5% en glissement annuel au mois d’août, en ligne avec leur croissance des quatre derniers mois, nous continuons d’anticiper, de fait, une accélération des salaires d’ici la fin de l’année.

En outre, la publication de l’indice ISM manufacturier qui, à 58.8 en août après 56.3 en juillet, atteint un plus haut depuis six ans confirme la solidité de l’économie américaine, les sous-composantes emploi, production et carnet de commandes ayant bien progressé. [...]

Sophie Casanova, Economiste, Banques Centrales, Lisa Turk, Economiste, Etats-Unis, François Léonet, Economiste, Marchés Emergents  

 

 
 

 

Le ralentissement du crédit aux entreprises n’est pas (encore) inquiétant

  • La dette des entreprises américaines n’a jamais été aussi élevée et la croissance du crédit ralentit depuis plusieurs mois. Pour autant, nous ne prévoyons pas encore un recul de l’activité
  • Nous anticipons qu’un prolongement du cycle économique et l’assouplissement des conditions de crédit devraient soutenir, à court terme, une reprise modeste du recours à l’endettement
  • En revanche, un resserrement monétaire trop rapide en 2018-19 pourrait menacer la soutenabilité de la dette des entreprises, leur lourde charge d’intérêt les ayant rendues plus sensibles à des hausses de taux 

Alors que l’endettement des entreprises non-financières, facilité par une politique monétaire accommodante au cours des huit dernières années, a largement dépassé les niveaux d’avant-crise, un ralentissement de la croissance du crédit aux sociétés est observé depuis plusieurs mois. L’encours des prêts bancaires a vu sa croissance passer de 9.8% en glissement annuel entre 2014 et mi-2016 à 4.5% seulement en juillet 2017. Si les conditions d’octroi de crédit de la part des banques restent globalement souples et que le nombre de défauts des entreprises est encore faible, c’est davantage la demande des entreprises plutôt que l’offre de crédit qui s’est affaiblie. D’après notre analyse, la hausse des taux d’emprunt pratiqués par les banques et la hausse de la charge d’intérêt pourraient avoir poussé les entreprises à ralentir leur rythme d’endettement. Pour autant, nous anticipons qu’à court terme, la prolongation du cycle économique, l’assouplissement des conditions de crédit ainsi qu’une légère baisse des taux réels pourraient soutenir une reprise modeste du crédit. D’ici 2018-2019, si la remontée des taux Fed Funds s’avérait trop rapide, elle pourrait remettre en cause la soutenabilité de la dette des entreprises. L’accroissement de leur charge d’intérêt les a en effet rendus plus sensibles à des hausses de taux. [...]

Lisa Turk, Economiste Etats-Unis au sein de la Recherche Economique d’Edmond de Rothschild