L'Hebdo des économistes: la Fed et la BNS surprennent, la BoE reste dans une impasse

Regards et perspectives économiques - 22/12/2016

La Réserve Fédérale a relevé son taux directeur. Elle a pris acte de la nouvelle donne suite à l’élection de D. Trump et a révisé à la hausse ses perspectives de taux. Cela pourrait limiter la hausse des anticipations d’inflation. La Banque Nationale Suisse juge que la hausse du dollar compense les effets négatifs de l’appréciation du franc contre l’euro mais elle pourrait encore intervenir sur le marché. La banque d’Angleterre reste aux prises avec sa devise.

Comme nous l’anticipions, la Réserve Fédérale américaine (Fed) a relevé son taux Fed funds de 25 points de base à 0.75% lors de sa réunion du 14 décembre. Dans son communiqué, elle a indiqué que les conditions actuelles et attendues tant pour le marché du travail que pour l’inflation justifiaient ce resserrement monétaire.

En outre, les membres du comité de politique monétaire (FOMC) ont revu à la hausse leurs perspectives pour le taux Fed funds. Ainsi, ils prévoient désormais trois hausses de taux en 2017 contre deux précédemment et ils estiment que le taux d’intérêt à long terme devrait s’établir à 3.00% alors qu’ils l’avaient abaissé de ce niveau à 2.875% en septembre dernier.

 
 

 

Interrogée sur ce changement des perspectives de taux, J. Yellen a reconnu que certains membres du FOMC avaient revu leurs prévisions de taux Fed funds en tenant compte des nouvelles perspectives de relance budgétaire. Au regard de la croissance, en revanche, les membres du FOMC ont renforcé leurs prévisions pour 2017 et 2019 mais ont maintenu leur estimation d’une croissance de long terme à 1.8%. Ils ont conservé par ailleurs leurs précédentes projections d’inflation.

 
 

 

Analyse et implications :

  • La révision à la hausse des perspectives de taux Fed funds est très clairement liée à la prise en compte par la Fed de la nouvelle donne suite à l’élection de D. Trump. Le fait que les membres du FOMC n’aient pas modifié leur hypothèse de croissance à long terme témoigne d’une approche prudente qui est légitime dans un contexte où les mesures qu’entend mettre en place la nouvelle administration ne sont pas connues. Dans l’avenir, si le programme de relance s’avérait capable d’accroître la productivité, les membres du FOMC renforceraient probablement également leurs perspectives de croissance à long terme.
  • Cette remontée des projections de taux confirme par ailleurs que la Fed est désormais moins inquiète du renforcement du dollar. Très certainement, elle estime que la combinaison perspectives de taux plus élevées et d’anticipation d’une poursuite de la hausse du dollar réduira les pressions haussières sur les anticipations d’inflation et permettra, de fait, de canaliser la hausse des rendements longs.
  • Ainsi, nous estimons que les modifications apportées par les membres du FOMC à leurs projections de taux visaient avant tout à endiguer la hausse des anticipations d’inflation qui prévaut depuis novembre. En revanche, nous prévoyons que la hausse du dollar et la remontée récente des rendements longs pèseront sur la croissance américaine au premier semestre 2017. Les effets du plan de relance budgétaire ne devraient être observés que fin 2017 et en 2018 (cf. notre nouveau Prévisions Macro-Eco[1]). Dans ce contexte, nous prévoyons que la Fed devrait rester prudente et nous maintenons en conséquence notre prévision de deux hausses de 25 points de base du taux Fed funds en 2017.

 

La Banque Nationale Suisse (BNS), qui tenait sa réunion trimestrielle de politique monétaire le 15 décembre, a maintenu comme attendu le taux d’intérêt appliqué aux avoirs à vue à -0,75%. Elle a en revanche surpris en apportant une modification à sa communication relative aux évolutions du marché des changes.

En effet, si elle a réaffirmé, d’une part, que le franc suisse était surévalué et, d’autre part, qu’elle continuait au besoin d’intervenir sur le marché des changes, elle a précisé, cette fois, que ses interventions étaient décidées « en tenant compte de la situation pour l’ensemble des monnaies ». Lors de la conférence de presse qui a suivi la réunion, T. Jordan a précisé « en valeur pondérée par le commerce extérieur, le cours du franc s’est à peine modifié durant l’année. En termes nominaux, il s’est légèrement apprécié face à l’euro depuis notre dernière conférence de presse, en juin. Par contre, il s’est quelque peu déprécié par rapport au dollar durant cette période ».

Analyse et implications :

  • Ce changement de communication de la BNS suggère que, malgré la récente appréciation du franc suisse contre l’euro, elle pourrait tolérer, temporairement au moins, le maintien du niveau actuel du cours (1.075 CHF/EUR) car la hausse du dollar compense en partie les effets négatifs liés au renchérissement du franc vis-à-vis de la monnaie européenne.
  • De fait, la BNS pourrait réduire ses interventions sur le marché des changes dans les prochaines semaines alors que ses réserves de change ont crû de près de 13% entre janvier et novembre 2016 pour s’établir à CHF 648 milliards.
  • En revanche, nous pensons que la BNS veillera à ce que l’euro ne s’affaiblisse pas beaucoup plus contre le franc. Dans ce contexte, elle pourrait renforcer ses interventions si l’euro venait de nouveau à s’affaiblir, notamment autour des prochaines échéances électorales européennes. En outre, alors que la BCE vient d’annoncer qu’elle poursuivrait son assouplissement quantitatif tout au long de 2017, la BNS devrait conserver une politique très accommodante pour ne pas renforcer les pressions haussières sur le franc. T. Jordan a d’ailleurs réaffirmé un biais baissier ce jeudi en déclarant que le taux directeur pouvait être baissé si nécessaire.

 

Au Royaume-Uni, le 15 novembre, la Banque d’Angleterre (BoE) a maintenu son taux directeur inchangé à 0.25% et n’a pas modifié le rythme de son programme d’assouplissement quantitatif. Dans son communiqué, elle a pris acte de la hausse récente du taux de change effectif de la livre (qui a crû de 6% depuis sa réunion du 3 novembre) et a indiqué, qu’en conséquence, ses prévisions d’inflation étaient désormais un peu plus faibles que celles qu’elle avait présentées dans son rapport d’inflation en novembre. La BoE a ajouté toutefois qu’elle continuait d’anticiper que l’inflation s’établira au-delà de sa cible de 2% fin 2017 et en 2018.

Analyse et implications :

  • Comme elle l’avait montré lors de sa réunion de novembre, la BoE reste inquiète du risque inflationniste que pourrait engendrer une baisse supplémentaire de la livre. Nous pensons que dans ce contexte, ses marges de manœuvre sont désormais réduites et que, malgré le ralentissement de l’activité que nous prévoyons, la BoE ne pourra pas baisser davantage son taux directeur ou mettre en place des mesures importantes d’assouplissement monétaire supplémentaire.

 

[1] « Prévisions Macro-Eco # 2 : l’économie mondiale a aussi besoin de gains de productivité »