Devises émergentes : le Mexique vaut-il son peso d’or ?

Analyse de marché - 14/03/2016

Mai 2013. Ben Bernanke annonce le retrait progressif des rachats obligataires opérés par la Fed. Justifié par la vigueur de la croissance américaine, ce message a aussi pour vocation de préparer les investisseurs au graduel resserrement monétaire dont le point d’orgue sera la hausse des taux directeurs de fin 2015.

Synonyme d'un amenuisement des liquidités injectées dans le système financier, cette déclaration a touché de plein fouet les devises des économies émergentes. Le constat est sans appel : à ce jour, toutes se sont dépréciées face au billet vert. Si cette observation ne souffre aucune exception, l'ampleur de ce mouvement de dépréciation varie considérablement d'une devise à l'autre.

 

Cette disparité trouve ses origines dans la structure des comptes courants des économies émergentes (Les comptes courants englobent entre autres la balance commerciale, soit la différence entre les exports et les imports d'un pays. Un excédent signifie qu'une économie est prêteuse nette sur le reste du monde.) Les monnaies des économies frappées d'un déficit des comptes courants ont davantage souffert que les pays plus vertueux caractérisés par des comptes courants en surplus. Le ton restrictif employé par la Fed menaçait alors la disponibilité du capital international nécessaire au refinancement des déficits courants de ces économies. Bons élèves, les exportateurs asiatiques subissent des dépréciations relativement contenues face au billet vert tandis que les pays aux comptes courants déficitaires – lesquelles cumulent souvent une exposition aux matières premières – connaissent des ajustements baissiers considérables (cf. graphique).

 

L'approche alternative des taux de change effectifs offre une image similaire (Le taux de change effectif est une moyenne pondérée des taux de change d'une devise avec ses partenaires commerciaux.) Au jeu des valorisations historiques, les monnaies asiatiques sont les plus onéreuses tandis que les devises des pays en déficit courant et/ou exportateurs de matières premières présentent des décotes considérables (cf. graphique). Cette forte disparité pose la question d'une possible exagération. Le seul élément des comptes courants n'aurait-il pas engendré une forme de complaisance envers les devises asiatiques ? Ce seul critère justifie-t-il encore aujourd'hui la prime de valorisation donnée à ces monnaies ? Rien n'est moins sûr. Le cycle monétaire restrictif de la Fed est désormais initié et les sujets brûlants se trouvent sous d'autres cieux, en Chine notamment.


 

La croissance-cible édictée par Pékin paraît trop ambitieuse au regard d'un ralentissement économique appelé à se poursuivre. Le potentiel de déception est d'autant plus élevé que les organes chinois maintiennent des attentes élevées en « figeant » le rythme de croissance à 6.5-7% pour 2016. Aussi, malgré l'accalmie récente, le yuan devrait reprendre sa trajectoire baissière face au dollar, mettant sous pression les devises de ses principaux partenaires commerciaux.

 

Ces deux variables permettent d'isoler des devises figurant à des niveaux de valorisation élevés – héritage des comptes courants excédentaires – mais exposées aux incertitudes planant sur la croissance et le yuan chinois.  

 

  1. Le peso philippin et le baht thaïlandais ont bénéficié de la sécurité relative offerte par des comptes courants en surplus. Ces devises apparaissent chèrement valorisées selon le prisme des taux de change effectifs alors que la décomposition des exports par destination illustre l'exposition marquée aux dynamiques chinoises (cf. graphiques). La valeur ajoutée modérée de ces exports – souvent des composants d'assemblage – s'accommode mal des pressions baissières sur le yuan qui tendent à renchérir le coût des biens importés par la Chine. La pression sur ces devises est donc bien réelle. A ce titre, depuis l'été 2015 et la dépréciation-surprise du yuan, celles-ci présentent une sensibilité accrue aux mouvements de la devise chinoise. En sus, le risque politique de la Thaïlande et des Philippines n'est pas nul puisqu'elles traverseront respectivement un referendum constitutionnel en juillet et des élections présidentielles en mai.     

 


Par symétrie, des devises faiblement valorisées – car exagérément sanctionnées du fait d'un déficit courant – et peu exposées à la thématique chinoise se détachent. Le peso mexicain en est l'exemple le plus abouti. 

 

  1. Avec 80% de ses exports vers son voisin américain, le Mexique possède peu d'attaches directes avec le géant chinois. Dopée par le phénomène de ré-industrialisation, la sphère manufacturière compte parmi les plus vigoureuses du monde émergent (cf. graphique de gauche ci-après). Les liens avec les Etats-Unis se déclinent également par la voie des envois de fonds des travailleurs expatriés vers leur pays d'origine. Comptant pour 2.5% du Produit Intérieur Brut, l'impact de ces aides sur la consommation domestique n'est pas à négliger. A ce titre, la vigueur de l'emploi américain est de bon augure pour la consommation mexicaine (cf. graphique de droite ci-après). Fait important, le Mexique est un des seuls grands pays émergents à s'être engagé dans la voie tant nécessaire des réformes structurelles.

 

On le voit, si les perspectives pour les marchés actions émergents demeurent modestes en 2016, des opportunités d'investissement sont bien réelles dans des classes d'actifs annexes, telles le change.