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Victoire électorale pour Shinzo Abe

L'hebdo des économistes - 24.10.2017

En bref
  • Victoire électorale pour Shinzo Abe
  • Focus Chine : Les premiers enseignements du congrès

Analyses de Matthias van den Heuvel, Economiste, et François Léonet, Economiste Marchés Emergents au sein de la Recherche Economique d’Edmond de Rothschild
  • L’absence de consolidation budgétaire et la poursuite de la politique d’assouplissement quantitatif de la Bank of Japan pourraient affaiblir le yen comme nous l’anticipons  

Au Japon, le premier Ministre S. Abe a gagné son pari en menant son parti, le Liberal Democratic Party (LDP), vers une victoire lors des élections anticipées de la Chambre basse du Parlement tenues le 22 octobre. Annoncée alors que le LDP et son parti allié le Komeito possédaient déjà une majorité des deux-tiers à la Chambre des représentants japonaise, cette élection avait pour but de renforcer la légitimité de S. Abe afin qu’il puisse mener à bien son programme de réformes économiques et politiques. Ainsi, le LDP a maintenu sa majorité des deux tiers, ayant obtenu 313 sièges sur 465, et S. Abe devrait voir son mandat de Premier Ministre prolongé jusqu’à 2021.

Au niveau politique, cette victoire électorale de S. Abe lui donne la légitimité de présenter au Parlement son plan consistant à modifier la Constitution afin de reconnaitre la légalité des forces armées japonaises. Pour l’instant, l’article 9 interdit la création d’une force militaire permanente, mais il a jusqu’à présent été interprété comme permettant la création d’une armée à but défensif uniquement. Toutefois, toute modification de la Constitution devra aussi être approuvée par référendum populaire, et les derniers sondages montrent que les japonais sont pour l’instant majoritairement opposés à une révision du statut pacifiste du Japon.

Au niveau économique, la principale proposition de S. Abe consiste à utiliser une partie des revenus générés par la hausse de la TVA de 8% à 10% prévue en octobre 2019 pour soutenir la création de crèches et le système de sécurité sociale plutôt que d’utiliser ces fonds pour participer au remboursement de son imposante dette. En conséquence, le retour à un excédent budgétaire primaire pour l’année fiscale 2020, comme s’y est engagé le gouvernement, n’aura vraisemblablement pas lieu.

Le maintien durable de la politique d’assouplissement quantitatif de la banque du Japon et l’absence de consolidation budgétaire devraient, comme nous le prévoyions, peser sur le cours du yen. Nous maintenons notre prévision d’un cours USDJPY à 116 en 2018.

Matthias van den Heuvel, Economiste

 

Focus Chine : Les premiers enseignements du Congrès

 

  • Alors que le 19ème Congrès du Parti communiste s’est ouvert ce 18 octobre, la croissance du PIB chinois reste solide à 6.8% au troisième trimestre, en léger recul par rapport au premier semestre
  • Le Congrès s’accompagnera d’un remaniement politique d’ampleur qui pourrait voir un renforcement des pouvoirs de l’actuel Secrétaire général et Président Xi Jinping
  • Lors de son discours inaugural, ce dernier a peu abordé le plan économique mais, en faisant référence à une croissance plus qualitative, pourrait ouvrir la porte à un rythme de croissance moins élevé
  • La Chine devrait suivre un rythme réformiste modéré. La gestion des risques financiers, notamment du crédit informel, devrait être la priorité des réformes. Celle-ci serait intensifiée post-Congrès
  • Néanmoins, les autorités devraient veiller à ce que ces réformes ne viennent pas affaiblir trop fortement la croissance

Ce 18 octobre a marqué l’ouverture du 19ème Congrès du Parti communiste chinois. Cet évènement long d’une semaine a pour objet de définir le leadership et les priorités en termes de politiques à mener pour les cinq prochaines années. Il s’accompagnera d’un remaniement d’ampleur touchant les trois strates principales du Parti. Ainsi, cinq des sept membres du Politburo Standing Committee – l’organe du Parti avec le pouvoir décisionnel le plus élevé – devraient être remplacés, seuls le Secrétaire général et actuel Président Xi Jinping et le Premier ministre Li Keqiang gardant leur siège. Entre 10 et 13 des 25 sièges du Politburo et près de 50% des sièges permanents du Central Committee devraient être réattribués. Dans l’ensemble, près de 70% des postes seraient renouvelés, contre 60% précédemment.

Ce Congrès, qui marque la transition entre les premier et second mandats de Xi Jinping, devrait renseigner sur le renforcement des pouvoirs politiques de celui-ci. La réduction du Politburo Standing Committee de 7 à 5 membres en serait une illustration. De même, bien que la Constitution empêche l’exercice de plus de deux mandats présidentiels, il est possible que Xi Jinping ne désigne pas de successeur clair pour l’après 2022, ouvrant la porte à un troisième mandat. Le renforcement des pouvoirs de Xi suggèrerait le glissement d’un leadership collectif – où les décisions sont prises collégialement – vers un modèle présidentiel où il détiendrait un pouvoir décisionnel accru. Quoiqu’il en soit, l’influence du Parti sur l’économie chinoise resterait forte, Xi Jinping ayant renforcé dès 2012 la légitimité de celui-ci en engageant un vaste programme d’anti-corruption et en accroissant la supervision des budgets des gouvernements locaux. Il a exclu lors du discours inaugural du Congrès de libéraliser le Parti. 

Même si des objectifs chiffrés n’ont pas été donnés, des indications sur les priorités économiques de la Chine peuvent être tirées. Xi Jinping a réitéré l’ambition de « bâtir une Chine modérément prospère d’ici 2020 », en probable lien avec l’objectif de 2002 de doubler le PIB entre 2010 et 2020. Ceci signifierait le maintien d’un rythme de croissance élevé ces prochaines années, probablement compris entre 6.3 et 6.5% alors que la croissance du PIB s’est établie à 6.8% ce troisième trimestre, en léger recul par rapport au premier semestre (6.9%). Cet élément doit toutefois être validé, lors de la Central Economic Work Conference de décembre ou du National People’s Congress de mars 2018. La recherche annoncée par Xi d’une croissance de qualité – davantage basée sur l’industrie à haute valeur ajoutée, l’entreprenariat, les services et les technologies de l’innovation – et plus inclusive socialement pourrait sous-entendre une plus grande tolérance pour un rythme de croissance moins élevé que par le passé. Cette approche serait même renforcée par l’attention accrue portée à la gestion des déséquilibres financiers, annoncée lors de la National Financial Work Conference de juillet et rappelée par Xi. Il est possible qu’en vertu de cette approche plus qualitative, Pékin renonce à donner des cibles de croissance formelles pour les années à venir.  

Le bilan des réformes actées au 18ème Congrès de 2012 est mitigé, particulièrement concernant les entreprises d’Etat. La mise en avant par Xi du caractère unique du modèle chinois laisse présager une résorption conservatrice des déséquilibres domestiques, relativement éloignée des pratiques d’une économie de marché et avec un rôle significatif joué par l’Etat. Les réformes en cours devraient donc se poursuivre, voire s’accentuer, mais une intensification nette de celles-ci paraît peu probable. Trois chantiers réformistes méritent, selon nous, une attention particulière : la gestion des risques financiers, la réforme des entreprises d’Etat et l’internationalisation du pays.

La gestion des risques financiers

Les baisses de la note-crédit du pays en 2017 rappelle le poids significatif de la dette. La Chine possède toutefois des caractéristiques propres qui tendent à réduire la probabilité d’une crise de la dette systémique comme la détention essentiellement domestique de la dette – qui restreint la dépendance au financement étranger (les étrangers ne détiennent que 4% de la dette obligataire souveraine) –, l’implication de l’Etat qui permet de réallouer vers d’autres entités comptables la dette et les prêts non-performants ainsi que le niveau élevé d’épargne domestique. Cet environnement ne contraint pas Pékin à une résorption urgente des déséquilibres de la dette et il est peu probable d’observer un durcissement monétaire significatif ces prochains mois destiné à contraindre la croissance du crédit. L’approche actuelle – caractérisée par le maintien de taux d’intérêt plus élevés et un cadre réglementaire plus strict pour le secteur financier – serait maintenue tout en étant en partie mitigée par des mesures ciblées, plus accommodantes, destinées à diriger le crédit bancaire « classique » vers l’économie réelle. La baisse pour début 2018 des taux de réserves obligatoires des banques prêtant aux PME ou aux start-ups s’inscrit dans cette logique. Le crédit informel devrait faire l’objet de contraintes réglementaires accrues après le Congrès. Les conditions de crédit globales seraient donc plus restrictives, de nature à peser sur la croissance domestique. Cette approche accroîtrait les taux de défaut des entreprises plus fragiles – actives dans les secteurs plus vulnérables tels l’industrie lourde ou ayant un accès restreint au crédit bancaire – mais limiterait les risques d’une crise systémique.

La réformes des entreprises d’Etat

La réforme des entreprises d’Etat s’articule autour de la réduction des surcapacités de production, une meilleure efficience opérationnelle et leur désendettement. Xi a rappelé le rôle crucial joué par celles-ci dans l’économie chinoise, confirmant une logique de capitalisme d’Etat. Celle-ci ne plaiderait pas en faveur d’une disparition rapide des inefficiences de ces entreprises par des privatisations ou la mise en place de plans de restructuration de la dette. La maximisation des profits et l’allocation des ressources selon une logique de marché ne devraient donc pas être la norme. L’objectif serait plutôt de consolider ce réseau d’entreprises d’Etat et d’encourager les activités à plus forte valeur ajoutée. A court terme, la réduction des surcapacités de production et les normes environnementales plus strictes devraient soutenir le cycle des profits industriels, améliorant les ratios d’endettement.  

L’internationalisation du pays

Enfin, le projet en infrastructures One Belt, One Road a été retenu par Xi pour illustrer les avancées dans l’intégration internationale de la Chine. L’intégration financière – à savoir l’inclusion des actions domestiques dans les indices internationaux, l’ouverture de la balance financière ou la flexibilisation du yuan – a été peu commentée lors du discours inaugural.

Implications

  • Le discours d’ouverture de Xi Jinping avait une teneur davantage politique qu’économique. Peu d’éléments chiffrés et de mesures concrètes ont filtré, requérant une prudence dans l’analyse.
  • L’emphase mise sur la recherche d’une croissance plus qualitative et inclusive pourrait signifier une tolérance accrue pour un rythme de croissance moins élevé que précédemment.
  • La typicité du modèle chinois et la logique de capitalisme d’Etat plaident pour une approche réformiste conservatrice. La gestion des risques financiers devrait être intensifiée post-Congrès, les autorités soutenant le crédit bancaire tout en accentuant la pression réglementaire sur le crédit informel et non-destiné à l’économie réelle. Les bons chiffres du PIB – qui devraient valider la croissance-cible de 6.5% pour 2017 – offrent une marge de manœuvre à Pékin pour intensifier la gestion des risques financiers.
  • La Chine suivrait ainsi un compromis entre croissance économique et avancées réformistes, dans la gestion des risques financiers notamment. Il est probable que cette première soit privilégiée si un durcissement trop fort des conditions de crédit venait à affecter l’environnement des entreprises, le marché du travail, l’immobilier ou la consommation privée.
  • Le caractère vraisemblablement progressif des réformes ne suggère pas un abandon rapide des moteurs de croissance actuels, dont l’investissement en actifs fixes par les entreprises d’état et le recours au crédit.

François Léonet, Economiste, Marchés Emergents