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Marchés émergents : Croissance – des disparités tenaces

Regards et perspectives économiques - 18.04.2016

- Auparavant unidirectionnelles, les trajectoires de croissance émergentes divergent. Cette réalité devrait perdurer - Les indices manufacturiers PMI saisissent cette réalité macroéconomique

Unidirectionnelles tout au long du boom de 2000-2008, les trajectoires de croissance du Produit Intérieur Brut (PIB) des économies émergentes se sont écartées au point d'aujourd'hui diverger (cf. graphique de gauche). Les grandes économies asiatiques devancent ainsi les émergents plus « matures » tels la Corée, le Mexique ou Taiwan tandis que les exportateurs de matières premières ferment la marche.

Fréquemment avancées comme variables explicatives à cette disparité, le retournement du cycle des matières premières et la vigueur du billet vert ont certes affecté à des degrés divers le dynamisme des pays émergents, mais ce ne sont pas les seules forces en action.

 

D'un point de vue structurel, le rythme de croissance des salaires dans la sphère émergente – supérieur aux gains de productivité dès 2010 – a mis à mal la compétitivité de ces économies. Ce développement se retrouve dans les comptes annuels des entreprises et s'illustre entre autres par le déclin des marges bénéficiaires de celles-ci (cf. graphique de droite).

A plus long terme, ce déclin de profitabilité contamine l'environnement macroéconomique d'un pays en abaissant son taux de croissance potentielle. En d'autres termes, en utilisant de manière optimale ses ressources en capital et en travail, ce dernier atteindra un niveau maximal de production qui sera inférieur à celui enregistré par le passé (sous réserve d'une inflation stable). Ce taux de croissance est d'autant plus révisé à la baisse pour les pays producteurs de matières premières puisque ceux-ci n'ont que très insuffisamment contrebalancé leur dépendance à la rente énergétique par une diversification accrue de leurs revenus.   

Bien que leur construction les rapproche d'indicateurs de confiance, les indices des directeurs d'achats manufacturiers (Purchasing Manager Index ou PMI) tirent un trait d'union entre les évolutions macroéconomiques d'un pays et la réalité de ses entreprises. La cartographie des PMI dépeint en effet une réalité proche de celle établie par les PIB (cf. graphique de gauche ci-dessous). 

Parmi les économies émergentes les plus dynamiques, le Mexique et l'Inde se démarquent. On notera que ces deux pays ont résolument embrassé la voie des réformes structurelles, nécessaires pour revitaliser la productivité domestique. Le cas de l'Inde est particulièrement remarquable ainsi qu'en atteste le bond en avant du pays en termes de compétitivité globale.  

 

A l'image des derniers chiffres du Produit Intérieur Brut à +6.7% au premier trimestre 2016, la trajectoire des PMI chinois témoigne du ralentissement de l'activité locale. A la contraction de l'activité industrielle – frappée d'inefficiences opérationnelles – s'opposent les premiers effets tangibles des politiques monétaire et fiscale, destinées à soutenir l'activité domestique. Tout le défi des organes gouvernementaux chinois réside dans un dosage juste de ces mesures de support. Ainsi, le marché immobilier doit être stabilisé dans les villes de taille moyenne plombées par une surabondance de l'offre tout en évitant une surchauffe des prix dans les mégalopoles du pays. L'assainissement du peu rentable secteur industriel doit se faire tout en redéployant la main-d'œuvre excédentaire vers le secteur des services. La nature très particulière des mesures à prendre demande l'emploi de mesures fiscales et budgétaires ciblées plutôt qu'une politique de baisse des taux directeurs, laquelle s'est souvent associée en Chine avec la spéculation immobilière et le gonflement des encours de crédit. 

L'actuelle déconnection du PIB chinois entre les secteurs industriel (+5.8%) et des services (+7.6%) est naturelle pour une économie en transition (graphique de droite). Si ce dernier rencontre un léger recul, il devrait être temporaire et expliqué par le retour à la normale des activités d'intermédiation financière, artificiellement gonflées lors du boom des marchés boursiers de début 2015.

Pour autant, les outils de support employés par Pékin laissent la part belle aux leviers comme les dépenses en infrastructures dont la Chine est justement censée s'affranchir. De plus, le recours au crédit pour financer ces dépenses renforce la masse de la dette qui culmine à 249% du PIB.

La Russie et le Brésil s'érigent comme les symboles des pays bénéficiaires d'une rente énergétique mais incapables de redistribuer celle-ci vers d'autres relais de croissance. Entre un appareil productif obsolète et une compétitivité internationale en berne, le secteur manufacturier brésilien illustre à merveille ce syndrome de la Dutch disease. Par ailleurs, les développements politiques du pays n'incitent pas à l'optimisme. Votée à 71.5% par la Chambre Basse, la destitution de Dilma Rousseff se jouera désormais au Sénat. Un comité spécial sera mis sur pied, lequel formulera une recommandation qui sera soumise au vote du Sénat à la majorité simple aux alentours de la mi-mai. Rousseff quitterait alors la présidence pour 180 jours, remplacée par le vice-président Temer. Dire que l'écartement de Rousseff du pouvoir serait un catalyseur positif pour le pays paraît un raccourci rapide. C'est davantage une sérénité politique retrouvée qui permettrait d'adopter les mesures budgétaires nécessaires à sortir le pays de l'ornière.       

Cette réalité de rythmes de croissance divergents est appelée à perdurer. C'est d'autant plus vrai que, bien souvent, ce sont les économies au potentiel de croissance plus élevé qui entreprennent les réformes structurelles nécessaires à un regain de compétitivité.