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Les banques centrales ne « surréagiront » pas à l’inflation

L'hebdo des économistes - 08.02.2017

Les chiffres d’inflation s’envolent. Mais ce n’est ni une surprise, ni l’indication d’un phénomène durable au-delà des prochains mois. Les banques centrales ne devraient en conséquent pas, selon nous, durcir le ton.

Les statistiques d’inflation aux Etats-Unis et en zone euro ont montré une forte accélération en décembre et janvier :

  • Aux Etats-Unis, l’inflation totale, qui avait connu en 2016 un point bas à 0.9% en juillet, s’est affichée à 2.1% en décembre après 1.7% en novembre ;
  • En zone euro, le glissement annuel de l’indice IPCH – dont le plus bas niveau de 2016 était en février de -0.2% – était à 1.8% en janvier 2017 selon l’estimation préliminaire après 1.1% en décembre et 0.6% en novembre.

Suite à ces publications, les anticipations d’inflation à long terme, qui étaient déjà sur une tendance haussière depuis le second semestre 2016 du fait de l’émergence de la thématique de la reflation, ont poursuivi leur progression. Aux Etats-Unis, le swap d’inflation à 10 ans, qui avait marqué un point bas à 1.52% en février 2016 était revenu à 2.30% en fin d’année et à 2.35% le 31 janvier 2017. En zone euro, le swap d’inflation à 10 ans qui était passé de 0.97% à 1.47% entre juillet et décembre 2016, s’affichait à 1.55% le 31 janvier (cf. graphiques).

 

 

 

 

Pourtant, cette accélération des chiffres d’inflation fin 2016 n’est ni une surprise ni, selon nous, le signal que l’inflation devrait s’établir durablement à un très haut niveau. Une analyse des composantes des indices de prix montre en effet que l’accélération de la hausse des indices de prix provient essentiellement de leur composante énergie.

Ces fluctuations des contributions du prix de l’énergie à l’inflation s’articulent avec des « effets de bases » liés aux variations du prix du pétrole. Ainsi, alors que le prix du baril de pétrole a fortement baissé de la mi-2014 à la fin 2015, la composante énergie des indices de prix a induit de fortes pressions baissières sur l’inflation totale à partir de la fin 2014 jusqu’à l’été 2016. A contrario, la stabilisation à un bas niveau du prix du pétrole début 2016 et sa remonté ensuite ont progressivement atténué l’effet baissier de la composante énergie sur les chiffres d’inflation à partir de mi-2016 et ont induit une contribution positive fin 2016 (cf. graphiques).

 

 

 

 

En revanche, l’inflation sous-jacente – c’est-à-dire l’inflation excluant les composantes volatiles et notamment l’énergie – est restée relativement stable au cours des derniers mois. Aux Etats-Unis, elle était à 2.2% en décembre soit à un niveau équivalent à sa moyenne de l’ensemble de l’année 2016. En zone euro également, l’inflation sous-jacente était à 0.9% en décembre et janvier soit au niveau de sa moyenne de 2016.

Si les « effets de base » liés à la remontée du prix du pétrole devraient continuer à pousser à la hausse l’inflation totale dans les prochains mois aux Etats-Unis comme en zone euro, ils devraient ensuite progressivement disparaître si, comme nous l’anticipons, le prix du pétrole se stabilise. Ainsi, pour que le mouvement de hausse de l’inflation observé fin 2016 devienne pérenne, il faudrait qu’une accélération des inflations sous-jacentes prenne le relais, ce que nous n’anticipons pas :

Aux Etats-Unis, nous prévoyons une inflation hors énergie et produits alimentaires stable, d’une part, car l’accélération de la croissance devrait rester modérée au premier semestre et, d’autre part, car l’appréciation du dollar depuis août 2016 gardera une pression baissière sur les prix à l’importation.

En zone euro, le PIB devrait, selon notre prévision, croître de 1.6% en 2017 après 1.7% en 2016 ce qui ne sera pas suffisant pour combler l’écart de production (output gap). En conséquence, la hausse de l’inflation sous-jacente devrait rester modérée.

 

 

 

 

Ainsi, nous considérons que la forte remontée de l’inflation totale se poursuivra au cours des prochains mois mais ne sera pas, pour autant, durable ce qui devrait amener les banques centrales à ne pas agir hâtivement au regard de ces chiffres ou des anticipations d’inflation. Celles-ci l’ont d’ailleurs confirmé lors de leurs récentes réunions :

  • Lors de la dernière conférence de presse de la BCE, M. Draghi a assuré que la remontée de l’inflation en zone euro ne remettait pas en cause l’orientation de la politique monétaire et il a insisté sur le fait qu’il n’y avait pas de « tendance haussière convaincante » sur l’inflation sous-jacente.
  • La Réserve Fédérale américaine (Fed), qui tenait sa réunion ce 1er février, a maintenu sa politique monétaire inchangée. Son communiqué, dont la tonalité était proche de celui publié à l’issue de sa réunion de décembre, a indiqué que la Fed anticipe un retour à moyen terme de l’inflation autour de la cible de 2.0% et montrait ainsi que la remontée observée de l’inflation et des anticipations d’inflation au cours de la période récente n’avait pas surpris la Fed et n’avait pas nécessité qu’elle adopte une tonalité plus dure.
  • La Banque du Japon (BoJ) et la Banque d’Angleterre (BoE) ont également maintenu leurs politiques monétaires inchangées à leurs réunions respectives du 31 janvier et du 2 févier. Chacune d’entre elles a également publié de nouvelles prévisions macroéconomiques montrant une révision à la hausse des perspectives de croissance (les deux mettant en avant les améliorations des perspectives d’activité mondiale) sans qu’il y ait de changement à leur prévision d’inflation (la BoJ jugeant que la politique économique de ses partenaires, notamment les Etats-Unis, était incertaine et la BoE estimant que l’output gap était plus important que ce qu’elle avait précédemment estimé).

Implications :

  • Malgré la remontée des chiffres d’inflation, nous maintenons notre prévision de deux hausses de taux de la Fed en 2017 (en juin et en décembre) et nous continuons d’anticiper une poursuite des politiques d’assouplissement quantitatif de la BCE et de la BoJ tout au long de l’année.
  • Au Royaume-Uni, la BoE devrait continuer d’être plus soucieuse de la remontée de l’inflation car celle-ci résulte aussi de la très forte dépréciation de la livre. Alors que la faiblesse de la livre résulte de l’incertitude liée au Brexit et des déséquilibres structurels de l’économie britannique, la BoE ne devrait cependant pas être en mesure, via la hausse de son taux de renforcer sa devise. Nous maintenons, de fait, notre prévision d’un statu quo monétaire de la BoE en 2017.

 

 


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