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Vers une nouvelle crise de change mondiale

Dans la presse - 20.02.2017

Les tensions ravivées par Trump risquent de faire exploser l’accord conclu entre grands argentiers il y a un an.

Les dénonciations de manipulations des taux de change sont anciennes et récurrentes dans le débat public. Elles se sont multipliées devant l’ampleur des déséquilibres courants durant les années 2000 puis lors de l’éclatement de la crise financière. Juste avant son élection en octobre 2008, le président Obama avait ouvert les hostilités en déclarant que le surplus commercial chinois était le résultat de la «manipulation» de la monnaie chinoise. L’administration américaine a ensuite essayé via le FMI ou encore l’OMC de contraindre les Chinois à cesser de sous-évaluer leur monnaie car le surplus courant chinois était selon eux la cause des déséquilibres mondiaux. N’y parvenant pas, le 44e président américain avait alors cherché à convaincre sans succès ses partenaires du G20 de fixer des limites aux déficits et aux excédents courants. Donald Trump reprend la même rhétorique en dénonçant la Chine, l’Allemagne et le Japon qui ont des excédents commerciaux vis-à-vis des Etats-Unis. Mais il n’a pas plus de chance de parvenir à une quelconque inflexion de la situation que ses prédécesseurs. En effet, si le dollar est surévalué c’est aussi à cause de son statut de monnaie internationale.

Les américains n’ont jamais été autant débiteurs vis-à-vis des investisseurs privés internationaux, ce qui rend l’équilibre financier américain particulièrement fragile et instable. D’une part, la position extérieure nette américaine est devenue négative en 1989 et n’a plus cessé de l’être depuis. Elle a atteint le chiffre record de 7797 milliards de dollars en 2016, soit 42% du PIB américain. Cela signifie que le montant des actifs américains détenus par des étrangers est très supérieur à celui des actifs étrangers détenus par des américains. Le reste du monde a donc une créance vis-à-vis des Etats-Unis. D’autre part, la dette étrangère détenue par les américains est de plus en plus libellée en devises étrangères. La dette en devises a été multipliée par deux depuis le début de la crise financière. Enfin, les créanciers des Etats-Unis sont de plus en plus des investisseurs privés et de moins en moins des banques centrales. Le cocktail est explosif puisque les Américains sont à la merci des investisseurs internationaux. Ils doivent sans cesse les rassurer quant à leur capacité de garantir des perspectives de rendements toujours élevées, au prix d’un accroissement de l’instabilité du système financier international.

En effet, les déséquilibres courants mondiaux ne résultent pas seulement de l’accumulation de dollars des pays en excèdent courant et de la manipulation des taux de change. Ils résultent également de la libéralisation financière et de la dérégulation qui a permis aux américains de proposer une rémunération des actifs investis relativement plus élevée que dans le reste du monde.

La dérégulation financière annoncée par Donald Trump va permettre aux Etats-Unis d’attirer encore plus de capitaux sans contrôle prudentiel. Par ailleurs, les avancées visant à établir une régulation mondiale pour stabiliser le système financier international ont été dénoncées par le Congrès américain. Le vice-président de la Commission des services financiers a envoyé une lettre à la présidente de la Réserve fédérale, Janet Yellen, en lui demandant d’arrêter immédiatement de participer au Financial Stability Board, au Basel Committee on Banking Supervision et à l’International Association of Insurance Supervisors. De telles évolutions montrent que les Américains cèdent une fois encore à la tentation d’abuser de la possibilité d’accumuler des dollars au-delà des besoins de leur économie tout en accusant leurs partenaires de «manipulations» monétaires. En conséquence, le déficit courant américain devrait s’aggraver, le dollar rester surévalué et la position extérieure nette des Etats-Unis se détériorer davantage.

Il est toutefois peu probable que le nouveau président américain en reste là. L’aggravation du déficit courant américains et la hausse des excédents courants chinois, japonais et allemands seront considérés comme une provocation à l’égard des Américains par Donald Trump et le Congrès. L’accord conclu entre les grands argentiers du G20 début 2016 risque donc de voler en éclat, ce qui renforcerait encore un peu plus le dollar. Les Américains pourraient alors lever un des derniers tabous hérités de la fin de Bretton-Woods et intervenir sur le marché des changes pour limiter l’appréciation du dollar.

La réponse des émergents serait la mise en place de contrôle de capitaux comme le recommande désormais le FMI. Il en résulterait une crise de change inquiétante pour la stabilité financière et la croissance mondiale.

Par Mathilde Lemoine, Group Chief Economist. Paru dans l'Agefi le 20 février 2017.