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Le resserrement monétaire n’est pas d’actualité en zone euro

L'hebdo des économistes - 04.04.2017

Plusieurs communications "dovish" cette semaine ont confirmé que, d’une part, la BCE n’entendait pas interrompre son programme d’assouplissement quantitatif en 2017 et que, d’autre part, les anticipations d’une hausse de taux début 2018 étaient prématurées. Le recul de l’inflation en zone euro en mars, comme nous l’anticipions, devrait contribuer à ancrer les attentes d’une poursuite de la politique monétaire accommodante de la BCE.

Alors que, comme elle s’y est engagée fin 2016, la Banque Centrale Européenne (BCE) va, à compter de ce mois d’avril, ralentir le rythme mensuel de ses achats de titres de EUR 80 milliards à EUR 60 milliards, plusieurs communications dovish de banquiers centraux de la zone euro ont visé à assurer, d’une part, que la BCE n’entendait pas prochainement interrompre son programme d’assouplissement quantitatif et que, surtout, d’autre part, elle ne prévoyait pas de remonter son taux début 2018.  

Ces communications visaient ainsi à réduire les anticipations de hausse de taux qui s’étaient nettement renforcées au cours du mois de mars. Ainsi, à titre d’exemple, la probabilité accordée par les contrats Eonia futures à une hausse de taux en mars 2018 était passée de 15.2% le 28 février à 71.4% le 24 mars.

Deux principaux évènements avaient contribué à la formation de ces anticipations. Tout d’abord, la conférence de presse de la BCE du 9 mars, au cours de laquelle M. Draghi n’a pas réitéré dans son propos introductif que la BCE pourrait, si nécessaire, utiliser « tous les instruments disponibles dans le cadre de son mandat ». Même si le Président de la BCE a déclaré que cette omission visait à indiquer que le caractère « d’urgence » relatif au risque de déflation s’était dissipé, elle semble avoir été jugée comme un signal hawkish par les investisseurs. Ensuite, les propos tenus par M. Nowotny au quotidien Handelsblatt le 16 mars selon lesquels la BCE pourrait décider de relever son taux de dépôt avant que son programme d’assouplissement quantitatif ne soit arrivé à son terme. Cette déclaration est apparue d’autant plus hawkish qu’elle contredisait la forward guidance de la BCE selon laquelle le Conseil des gouverneurs continue de prévoir le maintien des taux d’intérêt « à leurs niveaux actuels ou à des niveaux plus bas sur une période prolongée, et bien au-delà de l’horizon fixé pour les achats nets d’actifs ».

Dans ce contexte, il semble qu’il soit apparu comme nécessaire à la BCE de désamorcer les anticipations d’un caractère moins accommodant de sa politique monétaire. Ainsi, le 29 mars, un article de l’agence de presse Reuters, citant des sources anonymes de la BCE, indiquait que les marchés avaient « sur-interprété » la communication de la BCE du 9 mars qui visait seulement à indiquer que les risques extrêmes avaient diminué mais n’entendait pas indiquer que la politique monétaire pourrait devenir moins accommodante.

M. Praet a, de plus, déclaré le 27 mars que non seulement il était « prématuré » de parler d’une sortie de la politique accommodante mais que, aussi, il y avait « une logique forte » dans la séquence de relèvement des taux après la fin de l’assouplissement quantitatif indiquée par la forward guidance de la BCE.

Ces déclarations ont permis de fortement réduire les anticipations de hausse de taux début 2018. Ainsi, selon les contrats Eonia futures, la probabilité d’un resserrement monétaire en mars 2018 est revenue à 41.3% ce lundi 3 avril.

On ne peut pas exclure, de plus, que les statistiques d’inflation en zone euro, publiées en fin de semaine dernière, n’ont pas également contribué à renforcer les anticipations d’une poursuite de la politique monétaire accommodante de la BCE.

Comme nous l’anticipions, l’inflation totale s’est repliée en mars du fait d’une réduction des effets de base liés au prix du pétrole : le glissement annuel de l’indice IPCH a ainsi reculé de 2.0% en février à 1.5% en mars selon l’estimation préliminaire. En outre, l’évolution de l’inflation sous-jacente, dont le glissement annuel a reculé de 0.9% en février à 0.7% en mars, confirme l’absence de pression inflationniste en zone euro.

Analyse et implications

Les communications récentes des membres de la BCE tout comme l’évolution de l’inflation en zone euro qui est conforme à nos prévisions, nous confortent dans notre anticipation d’un maintien au cours des prochains mois de la politique monétaire accommodante de la BCE. Nous prévoyons ainsi que:

  • la réduction de EUR 80 milliards à EUR 60 milliards d’achats mensuels de titres par la BCE à compter de ce mois d’avril ne devrait pas induire de remontée substantielle des rendements de la zone euro car il a été montré que dans le cadre des politiques d’assouplissement quantitatif, le stock de titres détenus par la banque centrale, et qui continuera de croître dans le cas de la BCE, exerce d’avantage de pressions baissières sur les rendements que le flux d’achats ;
  • la BCE devrait poursuivre le programme d’assouplissement quantitatif à ce rythme mensuel d’achats de titres de EUR 60 milliards jusque fin 2017 ;
  • les discussions relatives à une réduction progressive des montants d’achats de titres visant à amener à son terme ce programme (Tapering) ne devraient pas avoir lieu avant le second semestre 2017, une fois que les principales échéances électorales européennes seront passées ;
  • le processus de Tapering pourrait être amorcé au premier semestre 2018 ;
  • une hausse de taux ne devrait pas advenir avant que le programme d’assouplissement quantitatif soit arrivé à son terme.

 

 

 

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