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Enthousiasme mesuré sur la croissance

Dans la presse - 03.05.2017

L'Agefi, 2 mai 2017 - La hausse du PIB des Etats-Unis déçoit mais l'activité économique en zone euro surprend favorablement.

L’enthousiasme financier suscité par l’élection de Donald Trump comme 45e président des Etats-Unis est un peu retombé. Le redressement de la croissance mondiale amorcé au second semestre 2016 s’est poursuivi et l’inflation a continué d’accélérer jusqu’au mois de janvier en Chine et au mois de février aux Etats-Unis et en zone euro. Mais la hausse des prix de l’énergie a déjà commencé à mordre sur le pouvoir d’achat des ménages des deux côtés de l’Atlantique et sur les profits des entreprises. De plus, les baisses d’impôts promises par Donald Trump se font attendre. Ainsi, l’espoir financier pourrait être déçu.

Les USA ne peuvent pas laisser monter le dollar

La croissance des Etats-Unis n’a cru que de 1.9% en glissement annuel au deuxième semestre de l’année 2016 après 1.5% au premier semestre. Et en ce début d’année 2017, la hausse des prix des intrants pèse sur le profit des entreprises et la progression des prix à la consommation réduit le pouvoir d’achat des ménages. Par ailleurs, l’économie américaine ne peut se permettre de laisser le dollar s’apprécier fortement, compte tenu de sa difficulté à exporter. Une appréciation de 10% du dollar contre toutes les monnaies diminue les exportations américaines de 3% la première année et de 7% après 3 ans. Quant aux importations, elles augmentent de 2.1% la première année pour croître de près de 4% au bout de trois ans grâce à la baisse de leur prix générée par l’appréciation de la monnaie américaine. Au total, une telle appréciation ampute la croissance américaine de -0.7 point de % la première année puis de -1.5% après trois ans. Le taux de change effectif réel du dollar s’étant apprécié depuis l’élection présidentielle malgré le mouvement de repli récent, il y a fort à parier que les exportations déçoivent et que l’Allemagne, la Chine, la Corée du Sud, le Japon, la Suisse et Taiwan restent sous surveillance étroite des américains. Enfin, les fondamentaux macro-économiques, et en particulier la faiblesse de la productivité, ne permettent pas d’attendre une croissance très dynamique ni de forte remontée des taux. Certes, les baisses d’impôts et les augmentations de dépenses publiques annoncées par Donald Trump devraient finir par engendrer une accélération de la consommation des ménages, des dépenses publiques et de l’investissement des entreprises une fois qu’elles seront appliquées. Toutefois, ces mesures seront moins ambitieuses que celles proposées par le Président si l’on en croit les républicains. En effet, ces derniers proposent non seulement une baisse du taux d’impôt sur les sociétés moins importante mais aussi une remise en question de la déduction fiscale pour intérêts d’emprunts. Or ce crédit d’impôt permet aux entreprises américaines d’économiser près de 25 milliards de dollars d’impôts sur les sociétés, selon nos calculs. Une suppression de cette niche fiscale limitera donc l’impact attendu de la baisse du taux de l’impôt sur les sociétés sur l’investissement. En ce qui concerne les ménages, il faut également mettre au regard de la baisse éventuelle de l’impôt sur le revenu la suppression de crédits d’impôt mais aussi la hausse du prix de l’énergie qui réduit le pouvoir d’achat des ménages en 2017 de 40 milliards de dollars. Ainsi, l’accélération de la croissance américaine devrait donc rester mesurée en 2017.

En début d’année, l’espoir et l’impatience de renouer enfin avec une croissance durablement plus forte et des taux d’intérêt très supérieurs à zéro avaient conduit les investisseurs à anticiper un changement de paradigme « la reflation ». Or, les principales sources de l’accélération de l’activité économique mondiale sont cycliques puisque ce sont l’accroissement des investissements en infrastructure des entreprises d’Etat chinoise et un marché immobilier en Chine toujours dynamique. De plus, Xi Jinping a annoncé une révision à la baisse de son objectif de croissance qui est désormais de 6.5%, contre une fourchette comprise entre 6.5% et 7% auparavant, ce qui devrait engendrer un ralentissement de la croissance chinoise au second semestre 2017.

Finalement, le véritable changement structurel pourrait être celui de la zone euro. Non seulement, elle est parvenue à consolider son architecture financière grâce à la mise en place de mécanismes de solidarité financière et grâce au programme d’achat de titres (Quantitative Easing). Mais elle a aussi réussi pas après pas à mettre sur la table la question de l’assainissement de son système bancaire. La Banque Centrale Européenne est un superviseur déterminé à pousser les banques de la zone euro à sortir de leurs bilans les créances douteuses ou peu rentables afin de dégager une capacité de prêt pour les entreprises, et en particulier pour les PME. Par ailleurs, la crédibilité de la BCE a permis aux marchés obligataires de la zone euro de s’autonomiser vis-à-vis des marchés américains, ce que les japonais ne sont pas parvenus à faire comme le montrent les corrélations entre les rendements obligataires. Les taux d’intérêt de la zone euro sont donc plus proches de ses fondamentaux macro-économiques. Finalement, la zone euro pourrait être l’endroit du monde où l’espoir financier est le plus mesuré par rapport aux évolutions structurelles, en particulier en matière de consolidation de l’architecture financière de l’euro.

 

Par Mathilde Lemoine, Group Chief Economist. Paru dans l'Agefi le 2 mai 2017.