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La saison des résultats bat son plein

Analyse de marché - 25/01/2019

La semaine a été marquée par de nouvelles données économiques attestant du ralentissement de la conjoncture.

D’une part, le FMI a revu ses prévisions de croissance pour 2019 en raison notamment d’un ralentissement de l’activité au second semestre 2018, des tensions commerciales entre la Chine et les Etats Unis et d’un retrait plus marqué de la croissance chinoise (+6,2% prévu pour 2019). L’institution s’attend dorénavant à une croissance mondiale de +3,5% en 2019 et de +3,6% en 2020, soit respectivement 0,2 point et 0,1 point de moins que précédemment. Tout en confirmant une croissance de +1,7% en 2020 pour la zone euro, le FMI a aussi revu à la baisse ses prévisions pour 2019 (+1,6%) en raison d’une baisse de l’activité en Allemagne et en Italie.

D’autre part, les statistiques chinoises confirment le ralentissement en « mode contrôlé ». Le PIB chinois affiche au quatrième trimestre sa croissance la plus faible depuis 2009 à +6,4%. Néanmoins, les investissements se sont maintenus en décembre, les ventes au détail progressent et la production industrielle rebondit. Selon certains indicateurs, les mesures de relance du gouvernement commencent modestement à porter leurs fruits avec une activité dans la construction et une production de ciment un peu plus soutenue qu’attendu.

Sur le front des négociations commerciales, le secrétaire d’Etat au commerce américain Wilbur Ross tente de gérer les attentes des marchés à propos de la réunion entre Chinois et Américains prévue au cours des prochains jours. Il prévient que les deux gouvernements sont encore très loin d’avoir trouvé un terrain d’entente et qu’il y a peu de chances qu’un accord soit trouvé.

Dans ce contexte, les marchés se montrent particulièrement robustes en dépit de l’attentisme qui prévaut autour des questions du Brexit, du shutdown et des négociations commerciales. Ceci montre selon nous que les bourses mondiales corrigent progressivement l’excès de pessimisme observé en toute fin d’année.

  Actions européennes

 Sur fond de révision en baisse des prévisions de croissance mondiale par le FMI, de ralentissement confirmé en Chine et d’indicateurs PMI en zone euro en baisse, les publications de résultats des sociétés ont globalement rassuré le marché.

Le soulagement concernant les comptes et les perspectives de STM permet ainsi aux valeurs technologiques de grimper. En dépit d’une prévision d’un faible premier trimestre, la marge brute devrait rester stable à 39% après 40% au quatrième trimestre. De son côté, ASML a déclaré que son chiffre d’affaires au premier trimestre 2019 serait inférieur à celui de la même période de 2018 en raison du report de commandes de certains clients du premier semestre au second semestre. Le CEO a néanmoins rassuré quant à l’évolution des marges. Ericsson a affiché un momentum positif visible dans ses résultats du quatrième trimestre, avec une reprise de la croissance organique et une marge brute à 32%.

Ingenico a en revanche souffert après avoir encore abaissé sa prévision de résultat d'exploitation pour la division « terminaux de paiement ».

Le secteur de la distribution a également plutôt rassuré. Malgré le mouvement des Gilets Jaunes, la croissance organique de Carrefour n’a pas décéléré et le groupe affiche un EBIT annuel supérieur de +3 % au consensus, reflétant la reprise de l’inflation au Brésil. Ahold Delhaize a de son côté affiché une hausse du chiffre d’affaires au quatrième trimestre, portée par ses activités en ligne aux Pays-Bas. Maisons du Monde a confirmé son objectif de marge d'EBITDA supérieur à 13% pour l'ensemble de l'année 2018 et est confortable avec le consensus (EBITDA à 146,5 millions d’euros).

Déception en revanche chez Henkel qui a averti sur sa marge : la société va réinvestir 300 millions d’euros (soit 10% de son EBIT) pour faire croître ses revenus. UBS a publié des chiffres faibles au titre du quatrième trimestre, avec en particulier une forte sous-performance dans la banque d’investissement.

Du côté des transformations d’entreprises, le fabricant néerlandais de systèmes de navigation GPS TomTom a annoncé la vente de sa division Telematics (gestion de flotte, solutions télématiques et services de voitures connectées) au fabricant de pneus Bridgestone pour 910 millions d'euros. Casino a annoncé la signature d’un accord avec Fortress Investment Group en vue de la cession d’actifs immobiliers pour un montant de 501 millions d’euros. Iliad a annoncé le rachat de l'opérateur Jaguar Network, qui fournit aux entreprises des services télécoms et "cloud". Elior, qui a confirmé ses objectifs annuels, aurait retenu trois fonds de PE pour le rachat de sa division Concessions Areas. Michelin a annoncé l’acquisition de Multistrada en Indonésie, permettant au groupe de produire des pneus Tier 2/3 dans des pays à bas coûts et les exporter dans des pays matures. Notons enfin que moins d'un an après avoir manifesté son intérêt, le groupe IAG renonce à faire une offre sur la compagnie low-cost Norwegian.

  Actions américaines

 Semaine de consolidation (écourtée pour cause de Martin Luther King Day) : les indices américains marquent le pas, le S&P500 recule de 1%. Seuls les secteurs défensifs (services publics et immobilier) sont dans le vert tandis que les secteurs des matériaux et de l’énergie reculent de plus de -2,5%. Sur le plan macroéconomique, les demandes d’allocations chômage ont atteint leur plus bas niveau depuis le 15 novembre 1969, à 199.000 vs. 218.000 estimé, tandis que les PMI manufacturier et services américains sont ressortis meilleurs que prévu à 54,9 et 54,2 respectivement, vs. 53,5 et 54,2.

Sur le plan politique, il n’y a pas d’avancées majeures : le secrétaire au Commerce, Wilbur Ross, a déclaré que les États-Unis étaient « à des kilomètres » d'un accord commercial avec la Chine, ce qui contredit les déclarations antérieures qui suggéraient une amélioration. De plus, le Sénat n'a pas été en mesure d'adopter un projet de loi visant à mettre fin au shutdown du gouvernement.

La saison des résultats bat son plein. American Airlines s’est affiché en hausse de +6,35% après l'annonce des résultats du quatrième trimestre qui ont dépassé les attentes en termes de bénéfices et de revenus. Southwest Airlines (+6,25%) et JetBlue Airways (+5,10%) ont également enregistré des résultats meilleurs que prévu au quatrième trimestre. Le secteur de la technologie a été soutenu par des publications meilleures que prévu des sociétés de semi-conducteurs et par IBM qui a dévoilé des perspectives haussières en matière de bénéfices.

  Actions japonaises

 Malgré un ralentissement économique manifeste, le marché actions japonais a relativement bien résisté, la baisse de la volatilité ayant été favorisée par le repli des niveaux de valorisation et par le regain de confiance des investisseurs, dans le sillage des mesures de relance économique prises par le gouvernement chinois. L’indice TOPIX a légèrement reculé (-0,32%) durant la semaine.

Le marché s’est stabilisé et a intégré les révisions à la baisse des prévisions de croissance des bénéfices, mais le potentiel haussier est resté limité. Les investisseurs ont fait preuve de prudence à l’approche de la saison de publication des résultats trimestriels pour la période d’octobre à décembre. Toutefois, il semblerait qu’ils commencent à anticiper une possible reprise, estimant que la situation actuelle est similaire à celle observée en 2016.

Les valeurs technologiques sensibles à la conjoncture économique ont rebondi au cours de la semaine, à la faveur de titres survendus, malgré la baisse du nombre de commandes de machines au quatrième trimestre 2018 et le repli des exportations de composants électroniques vers la Chine. Fujitsu s’est inscrit en hausse de 5,92%, à l’instar de Tokyo Electron et Nitto Denko qui ont gagné 4,06% et 3,57% respectivement. Alors que Nidec avait surpris le marché la semaine dernière en faisant part de la révision à la baisse de ses prévisions de bénéfices et d’une croissance négative de son BPA, l’entreprise a légèrement progressé cette semaine. À l’inverse, Unicharm (-5,23%) et Recruit Holdings      (-4,39%) ont sous-performé.

La Banque du Japon (BoJ) a laissé sa politique monétaire inchangée et poursuit son programme d’achat de parts d’ETF. Les entreprises japonaises ont sensiblement augmenté leurs rachats d’actions sur le marché boursier, et jouissent désormais du statut de principaux acheteurs nets, toujours derrière la BoJ, afin d’améliorer l’efficacité du capital et les rendements des investisseurs.

  Marchés émergents

 Alors que la délégation chinoise devrait arriver à Washington lundi, le gouvernement américain a confirmé cette semaine qu’une demande officielle d’extradition à l’encontre de la directrice financière de Huawei, actuellement au Canada, sera déposée. Cela devrait susciter davantage d’incertitudes à l'heure où de nouvelles négociations commerciales se profilent. La croissance de l’économie chinoise s’est inscrite à +6,4% au quatrième trimestre 2018, atteignant l’objectif de +6,6% sur l’année. Les ventes au détail se sont stabilisées à +8,2% en décembre, tandis que les ventes au détail en ligne restaient solides à +25,4% en glissement annuel durant le mois, contre +17,8% en novembre. Les ventes de biens immobiliers chinois ont également surpris à la hausse, +0,9% sur un an en décembre, après s’être repliées au cours des trois derniers mois. Le niveau global de liquidité continue de s’améliorer, la banque centrale chinoise s’apprêtant à lancer un nouvel instrument de swap afin de fournir des capitaux par le biais d’obligations perpétuelles.

Les autorités chinoises ont approuvé deux jeux vidéo de Tencent et un de NetEase lors de la quatrième phase d’octroi de licences. China Merchants Bank a publié ses résultats pour le quatrième trimestre 2018, avec une amélioration de son taux de créances douteuses et une croissance de 16,2% en glissement annuel de ses bénéfices nets. TAL et EDU, deux titres liés à l’éducation, ont fait part de résultats et de prévisions supérieurs aux attentes, à la faveur d’une croissance organique solide et d’une amélioration de leurs marges.

Avec une croissance de 6,5% de ses bénéfices en 2018, le constructeur local de SUV Great Wall Motor a annoncé un objectif de ventes de 1,2 million d’unités pour 2019, un chiffre légèrement supérieur à l’objectif de 1,16 million en 2018.

En Corée, SK Hynix a annoncé que le recul de ses bénéfices était lié à la faiblesse de la demande finale en semi-conducteurs pour mémoires. L’entreprise a fait part d’une hausse de 50% de son dividende à la faveur d’une baisse de 40% de ses dépenses d’investissement. L’activité basée sur le cloud d’Intel a reculé en glissement annuel au quatrième trimestre 2018. Cependant, les titres du secteur asiatique des semi-conducteurs ont dans l'ensemble bien réagi cette semaine, compte tenu des prévisions de dépenses en capital d’Intel (15,5 milliards de dollars en 2019, contre 15,2 milliards de dollars en 2018).

En Inde, Yes Bank a enfin résolu son problème de gouvernance en annonçant la nomination de son nouveau PDG, Ravneet Gill, qui occupait le même poste au sein de Deutsche Bank. Havells a fait part d’une solide croissance de son chiffre d’affaires au troisième trimestre de l’exercice 2019 (+28% en glissement annuel), mais sa marge d’EBITDA s’est inscrite en deçà des attentes en raison de la hausse du prix des matières premières.

L’actualité au Brésil a été marquée par les discours de Jair Bolsonaro et de Paulo Guedes à Davos qui ont souligné l’importance de la réforme des retraites (qui doit être présentée en février), mais également des ventes d’actifs et des privatisations. Ainsi, si ces projets sont approuvés, le déficit primaire de cette année devrait s’établir à un niveau proche de zéro selon le ministre des Finances. En outre, les chiffres de l’inflation (IPCA-15) ont été inférieurs aux prévisions, confirmant ainsi les attentes quant au maintien des taux d’intérêt à leur niveau actuel (+6,5%).

En Argentine, l’équilibre budgétaire primaire s’est inscrit à -2,4% du PIB en 2018, en deçà de l’objectif de -2,7%. Au Mexique, Banorte a fait part de solides bénéfices ajustés (+27% en glissement annuel), un chiffre toutefois inférieur de 3% aux estimations des analystes, en raison de la hausse des coûts. La direction a annoncé des prévisions conformes aux attentes pour 2019 (croissance de 20% du BPA, hausse de 7-9% des prêts, augmentation du taux d’imposition effectif).

Nous sommes plus optimistes à l’égard des marchés émergents.

  Matières premières

 L’actualité vénézuélienne revient sur le devant de la scène pétrolière. Alors que la production du pays est passée de 2,3Mb/j fin 2015 à 1,22Mb/j fin 2018, et qu’elle était encore de 1,7Mb/j fin 2017, et ce sous l’impulsion des sanctions américaines contre le régime vénézuélien. Alors que le président Maduro a toujours le contrôle institutionnel du pays et le soutien de l’armée, sa position semble s’affaiblir davantage chaque jour. Après des manifestations massives, le responsable de l’opposition et président de l’Assemblée Nationale, J. Guaido, a été proclamé président par intérim, une position qui a été reconnue par de nombreux pays, et notamment les Etats-Unis. Maduro a dès lors rompu les liens diplomatiques avec les Etats-Unis et donne 72 heures aux diplomates américains pour partir. L’évolution à court terme sera largement dépendante des prises de position de l’armée. Entre temps, les Etats-Unis menacent d’accentuer les sanctions. Les Etats-Unis importent encore près de 500kb/j de brut vénézuélien, contre 900kb/j historiquement. La production du pays pourrait encore baisser, même si les deux autres principaux importateurs, la Chine et l’Inde, continuent à acheter, car le pays manque de plus en plus des investissements nécessaires.

Repsol, Equinor, Chevron et Total continuent leurs opérations dans le pays, mais le CEO de Total indique que la situation est compliquée, du fait de la forte inflation et du manque d’accès aux équipements nécessaires à maintenir la production. La croissance de la production américaine ralentit, en raison de la baisse des cours du pétrole fin 2018, d’un ralentissement de l’activité de forage et de la baisse des gains de productivité. En effet, pour le 7ème mois consécutif, l’EIA s’attend à ce que la production de pétrole de schiste enregistre un rythme mensuel décroissant, de +71kb/j en janvier et de +63kb/j en février, alors qu’elle était encore à +240kb/j en septembre dernier. Il n’en reste pas moins que pour le moment les stocks hebdomadaires continuent de monter aux Etats-Unis, limitant une plus forte appréciation des prix.

  Dettes d'entreprises

Crédit

La tendance a été mitigée cette semaine avec des investisseurs prudents en amont de la réunion de la BCE et un retour des craintes d’un ralentissement de la croissance mondiale (croissance attendue par le FMI et indices PMI européens en baisse). Le discours de la BCE a laissé présager d’une continuation de la politique accommodante, permettant au marché de repartir à la hausse en fin de semaine. Dans ce contexte, l’indice Xover s’écarte de quatre points de base au cours de la semaine et le Main retrouve son niveau d’ouverture.

Les obligations de Casino (Ba1/BB) se sont affichées en hausse. Le groupe va céder pour 501 millions d’euros de murs à un groupe de fonds géré par Fortress. Le distributeur aura ainsi finalisé son plan de cession d’actifs de 1,5 milliard d’euros annoncé en juin 2018, avec un an d’avance.

Atalian (B2/B) a été sous pression. L’actionnaire principal du groupe fait l’objet d’une enquête judicaire pour abus de biens sociaux. De la même façon, le parquet de Milan a ouvert une enquête visant Saipem (Ba1/BB+, société d'ingénierie pétrolière) et certains de ses dirigeants concernant d’éventuelles falsifications comptables et manipulation de marché.

La Commission européenne a donné son feu vert à Banca Carige pour utiliser la garantie de l’Etat italien pour sa prochaine émission obligataire (environ deux milliards d’euros annoncés). Par ailleurs, Ubi Banca a exclu de venir au secours de Banca Carige et Monte Paschi après des rumeurs de fusion envisagée par l’Etat italien. Deutsche Bank, qui agissait comme principale banque correspondante aux Etats-Unis de la filiale estonienne de Danske Bank, serait visée par une enquête de la Fed sur son implication dans le scandale de blanchiment d’argent.

Du côté des fusions-acquisitions, le fonds Apollo a annoncé racheter le groupe RPC, spécialiste des emballages plastiques, pour 3,3 milliards de livres.

En ce qui concerne le primaire, en IG, Auchan a émis un milliard d’euros à 5 ans (coupon de 2.625%) et Energias de Portugal a émis une hybride pour un milliard d’euros (coupon de 4.496%). Après la publication de bons résultats, IBM a aussi émis pour cinq milliards d’euros en quatre tranches à 4,6,8 et 12 ans. Sur le front des financières, Generali a émis une Tier 2 à 10 ans pour 500 millions d’euros (coupon 3.875%) et Banco Comercial Portugues a émis une obligation AT1 pour 400 millions d’euros (coupon de 9.25%).

Convertibles 

Depuis le début de la semaine, le marché mondial des obligations convertibles affiche une performance neutre. Après avoir affiché une solide performance depuis le début d’année, les obligations convertibles américaines ont sous-performé, pénalisées par le secteur de la technologie qui a connu des prises de bénéfices et généré des déceptions concernant les bénéfices, notamment Citrix Systems.

Hier, la BCE a laissé ses taux d’intérêt inchangés et confirmé son orientation sur les taux d’intérêt et sur les réinvestissements. La banque centrale a revu son évaluation des risques « à la baisse » et Mario Draghi a adopté un ton accommodant lors de la conférence de presse.

Le marché européen des obligations convertibles (OC) évolue en territoire positif depuis une semaine. Dans ce contexte, le marché primaire des OC s’est de nouveau révélé actif avec deux nouvelles émissions cette semaine. Un nouvel émetteur a notamment lancé une émission convexe dans un secteur en pleine expansion en Europe et l’émission a remporté un franc succès auprès des investisseurs. En effet, Takeaway.com, société néerlandaise de commande de repas en ligne, a émis pour 250 millions d’euros à 5 ans avec un coupon de 2,5% et une prime de 35% en vue de financer l’acquisition de Delivery Hero en Allemagne (annoncée en décembre dernier) et de rembourser le prêt relais de 150 millions d’euros. La société a également introduit 8,35 millions d’actions ordinaires.

Aux États-Unis, Conmed Corporation (produits orthopédiques spécialement conçus pour l’arthroscopie) est en passe d’émettre pour 275 millions de dollars à échéance 2024 avec un coupon compris entre 2,875%-3,375% et une prime avoisinant 25%. Le produit de l’opération sera consacré au financement de l’acquisition de Buffalo Filter.

 

Achevé de rédiger le 25/01/2019

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