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Le Brexit laisse de marbre

Analyse de marché - 12/04/2019

En Europe, le report de la date butoir du Brexit au 31 octobre a constitué la principale actualité de la semaine. Ceci écarte à court terme le risque d’une sortie sans accord de l’Union européenne, mais prolonge la période d’incertitude.

La BCE n’a pas modifié sa politique monétaire à l’issue de sa réunion du 10 avril. Mario Draghi a dressé un constat encore plus prudent que lors de la dernière révision du scénario économique. Le secteur manufacturier continue de souffrir de la dégradation de la demande mondiale, alors que les services profitent pour leur part de la résilience de la demande domestique. La croissance attendue en zone euro pour 2019 est ainsi de +1,1%. Les conditions du plan de TLTRO de septembre pourraient être plus favorables que prévu afin de compenser les effets des taux négatifs sur la profitabilité des banques et donc leur capacité à financer l’économie.

En Chine, les mesures de soutien de Pékin à destination des ménages (baisse de l’impôt sur le revenu en 2018 notamment) ont permis de contenir la baisse de la consommation chinoise. De plus, face au ralentissement économique, les mesures prises en faveur des ménages (baisse de la TVA) continueront de stimuler activement la demande domestique.

Le PIB chinois du 1er trimestre sera publié le 17 avril et attendu en léger repli. L’indice PMI Caixin manufacturier est cependant repassé en zone d’expansion pour la première fois depuis trois mois à 50,8. La résilience de l’économie chinoise sera de nature à rassurer quant à la croissance mondiale et notamment européenne qui reste particulièrement exposée aux exportations vers l’Asie.

L’attention va à présent se porter sur la saison des publications de résultats trimestriels aux Etats-Unis, avec notamment dans le secteur bancaire JP Morgan et Wells Fargo vendredi, suivies lundi par Goldman Sachs et Citigroup. Les analystes jugeront pour l’ensemble des sociétés les perspectives pour l’année, mais surtout l’impact potentiellement négatif sur les marges des hausses de salaires et de la hausse des prix à la production (+2,2% en glissement annuel en mars). Jusqu’à présent, les entreprises ont bénéficié de la réforme fiscale et du rebond de la productivité pour maintenir leurs marges. La Réserve Fédérale s’étonne d’ailleurs de ne pas constater de répercussion de la hausse des coûts sur les consommateurs (et donc sur l’inflation).

Dans ce contexte, malgré un environnement fondamental particulièrement bien balisé et soutenu par l’action des banques centrales, il convient de demeurer prudent à l’égard des marchés d’actions, qui montrent techniquement une certaine vulnérabilité après les rebonds enregistrés au premier trimestre. 

  Actions européennes

Plusieurs éléments sont venus noircir le tableau en début de semaine : la révision à la baisse par le FMI des perspectives de croissance mondiale de 3,5% à 3,3%, des négociateurs américains relevant encore des points de blocage avec la Chine, ou encore de possibles nouveaux droits de douane sur des produits européens importés aux Etats-Unis.

Les propos de Mario Draghi sur une politique monétaire qui restera accommodante au vu du ralentissement de la croissance économique ont fini par redonner des couleurs aux marchés. Les derniers développements sur le Brexit, et l’annonce de son report, n’ont pas eu de véritable impact sur la tendance.

Du côté des valeurs, si Airbus a d’abord profité de l’annonce par Boeing de la réduction de 20% de la production du 737 MAX, puis le titre a été rattrapé par de possibles représailles douanières des Etats-Unis qui accusent la société d’avoir profité de subventions publiques européennes. Safran, fortement exposé à cet appareil, a fortement reculé. Autre titre ayant souffert sur la semaine, SAP a été plombé par le départ du responsable « cloud » du groupe, après celui du CTO le mois dernier. Après la perte de son procès aux Etats-Unis liée à l’usage du Roundup, Bayer a été jugé responsable par un tribunal français des préjudices causés par l’usage d’un autre de ses herbicides. Prysmian a chuté après une révision en baisse de ses objectifs suite aux nouveaux incidents de la liaison sous-marine Western Link. Le warning de Siltronic n’a néanmoins finalement que peu pesé sur les semi-conducteurs.

A l’inverse, LVMH s’affiche en forte hausse après avoir dévoilé des résultats supérieurs aux attentes grâce une fois de plus à sa division mode et maroquinerie, entraînant le secteur du luxe dans son sillage. Le nouveau report du Brexit a profité aux compagnies aériennes, alors que Lufthansa annonçait une hausse de +4,4% du trafic passager pour mars. Worldline a pour sa part profité de rumeurs d’entrée dans certains indices après l’opération avec Atos. Notons enfin l’annonce par Unibail d’un accord sur la vente de la tour Majunga pour 850 millions d’euros. 

  Actions américaines

Semaine plus calme mais toujours dans le vert pour les indices américains avec le Nasdaq à +0,7% et le S&P 500 à +0,3%. Les investisseurs sont prudents avant les résultats du premier trimestre avec des volumes assez faibles cette semaine. Le 10 ans américain est resté stable autour de 2,5%, suite à la publication des minutes de la Fed et à la réunion de la BCE.

Au niveau sectoriel, la meilleure performance est à retrouver côté Energie (+1,3%) avec le WTI et le Brent qui atteignent des nouveaux plus hauts depuis le début d’année, et la technologie (+0,9%) - les premiers jours de cotation positifs des émissions primaires ont influencé positivement le sentiment.

Parmi les secteurs à la traîne, on retrouve la santé (-0,8%) avec une forte réaction négative des Managed Care Organizations (Humana et Anthem à -5%) jeudi suite à une déclaration de Washington renforçant la pression sur le prix des médicaments et le système de remboursement ; ainsi que les industriels ( -0,7%), parmi lesquels Boeing : le groupe aéronautique signe l’une des moins bonnes performances du S&P de la semaine à -6,5% après avoir réduit sa prévision de livraisons de 737 MAX de 52/mois à 42/mois. A contrario, les sociétés d’Exploration & Production de pétrole telles que EOG (+5,5%) ou Apache (6,8%) réagissent positivement au mouvement du pétrole. L’attention des investisseurs se tourne désormais vers les résultats du 1er trimestre, avec les grandes banques américaines attendues dans les prochains jours. 

  Actions japonaises

Le marché actions japonais s’est légèrement replié en raison des craintes entourant la       révision à la baisse des prévisions de croissance de l’économie mondiale par le FMI, mais également des préoccupations grandissantes entourant le différend commercial entre les États-Unis et l’Europe, causées par la déclaration de Donald Trump. Cependant, le recul des cours boursiers est resté limité et les titres des sociétés compétitives ont relativement bien tenu. L’indice TOPIX a reculé de 1,18% cette semaine.

Les secteurs sensibles à la conjoncture économique, comme les produits du pétrole et du charbon, les instruments de précision et les appareils électriques, se sont bien comportés sur fond de reprise attendue de l’économie chinoise. Sony a gagné 6,44%, à l’instar de Nidec et de Shin-Etsu Chemical qui ont vu leur titre s’apprécier. 

À l’inverse, les entreprises liées à l’Europe, qui présentent des taux de ventes à l’étranger élevés, ont affiché des performances relativement faibles. Les secteurs bancaires, des valeurs mobilières et de la construction, axés sur la demande intérieure, ont sous-performé.

Si les investisseurs ont fait preuve de patience à l’approche de l’annonce des résultats de l’exercice 2018 (s’achevant en mars 2019) et des prévisions de bénéfices pour l’exercice 2019, qui devraient être prudentes, l’attention du marché semble de plus en plus tournée vers les secteurs sensibles à la conjoncture économique. Les investisseurs étrangers ont été les principaux acheteurs nets d’actions japonaises durant la première semaine d’avril, après la hausse de l’indice PMI chinois en mars. 

  Marchés émergents

La croissance des exportations chinoises est repartie à la hausse à un rythme plus soutenu qu’anticipé (14,2% en mars, contre un consensus de 6,5%), témoignant ainsi de la bonne tenue de la demande mondiale malgré de nouveaux signes de tensions commerciales. Les négociations sino-américaines devraient aboutir à un compromis sur les services informatiques hébergés dans le Cloud, qui devrait permettre de donner un meilleur accès aux entreprises étrangères. Comme prévu, l’IPC a rebondi à 2,3% en mars, contre 1,5% en février. Bien qu’il ait dépassé les attentes du marché, le volume des ventes automobiles s’est de nouveau replié en mars, à 10,5% pour les ventes au détail. Le niveau des stocks est désormais inférieur à 1 mois et demi pour certains équipementiers.

Geely a dévoilé sa marque de véhicules électriques premium autonomes, Geometry, et prévoit de lancer 10 nouveaux modèles électriques d’ici 2025.

En Corée, les ventes hors taxes ont grimpé de 26% en glissement annuel au premier trimestre 2019, avec une hausse de 34% des ventes auprès des touristes chinois, tandis que le segment des cosmétiques a progressé de 45%.

Cette semaine a marqué le début des élections législatives en Inde. Celles-ci se tiendront jusqu’au 19 mai et le résultat final sera connu le 23 mai. Les sondages qui faisaient état d’une hausse des intentions de vote entre février et mars en faveur de l’Alliance démocratique nationale (NDA), une coalition menée par le BJP, indiquent désormais une légère perte de dynamique en avril (de 5 à 10 sièges). Selon les dernières estimations, la NDA devrait sortir vainqueur des élections et serait idéalement placée pour former un gouvernement, avec environ 275-300 sièges, alors que 272 sont requis pour une majorité simple.

Au Mexique, l’actualité a été marquée par la décision du groupe Banco Santander d’offrir une prime de 14% pour racheter l’ensemble des actions de Santander Mexico. Cette nouvelle est rassurante pour le secteur bancaire mexicain compte tenu du manque de visibilité quant à l’évolution du cadre réglementaire.

Au Brésil, les ventes au détail ont dépassé les attentes en février, à +3,9% sur un an contre un consensus de +2,9%. L’inflation IPCA s’est établie à un niveau supérieur aux prévisions, à 0,75% en mars, en hausse par rapport au mois de février (0,43%), stimulée par les produits alimentaires et le transport. En ce qui concerne les réformes, les discussions devraient se poursuivre pendant un certain temps. Le président du Congrès a déclaré que le vote sur la réforme des retraites allait sans doute être reporté. Cette période de discussions devrait continuer d’être une source de volatilité.  Du côté des entreprises, CCR a organisé sa journée des investisseurs, celle-ci ayant été marquée par la présence du gouverneur de Sao Paulo et son annonce encourageante quant aux modifications de contrat et aux accords passés par l’entreprise avec les procureurs fédéraux.

En Afrique du Sud, le détaillant Pick n Pay a rendu compte de résultats supérieurs aux attentes. Les ventes à périmètre comparable de la société ont augmenté de 6% au second semestre 2018/2019, en hausse par rapport au niveau du semestre précédent (3,8%). Toute l’attention se porte désormais sur les élections qui se tiendront le 8 mai prochain.

Nous conservons une opinion favorable à l’égard des marchés émergents. 

  Matières premières

Le baril de Brent s’est finalement installé au-dessus des 70$/b. Le catalyseur a été le regain de tensions en Libye entre l’Armée Nationale Libyenne du Général Haftar et le Gouvernement d’Union Nationale, entité reconnue par les Nations Unies. La production du pays, qui était revenue sur ses plus hauts à 1,1Mb/j après le redémarrage du champ principal de Sharara, ne se retrouve pas forcément à risque, mais les exportations, qui se font à partir de terminaux proches des lieux de combat, le sont beaucoup plus.

L’Agence Internationale de l’Energie (AIE), l’agence américaine (IEA) et l’OPEP ont publié leurs rapports mensuels. Les attentes de croissance de la demande restent relativement inchangées (respectivement +1,4/+1,4/+1,2Mb/j), mais l’AIE et l’OPEP font part de risques potentiels liés à la faiblesse de l’économie mondiale. Peu de changements également du côté de la croissance de la production non-OPEP. La croissance de la production américaine (attendue entre +1,6 et +2Mb/j) représente près de 90% de la croissance de la production non-OPEP. Les efforts des pays de l’OPEP pour réduire la production restent significatifs. A 30Mb/j, la production du cartel est en baisse mensuelle de 0,55Mb/j, et de -2,3Mb/j en comparaison avec le mois d’octobre. Au mois de mars, la baisse de la production est le fait de l’Arabie Saoudite, du Venezuela et de l’Irak. La conséquence est un resserrement du marché, avec une baisse des stocks commerciaux OCDE en février.

La tendance devrait se poursuivre au 2ème trimestre. Ces tensions se reflètent dans la courbe des futures, en backwardation (déport) prononcé, notamment pour le Brent. L’attention du marché va néanmoins de plus en plus se focaliser sur l’extension potentielle des dérogations sur les sanctions contre l’Iran. Donald Trump ayant désigné le Corps des gardiens de la révolution islamique d’Iran comme une organisation terroriste, le ton semble au durcissement. Néanmoins, le président américain restera pragmatique et considérera avant tout l’impact sur les prix du pétrole.

La banque centrale chinoise (POBC) a augmenté ses réserves d’or en mars, et ce pour le 4ème mois consécutif. A 60,6Moz (1886t), les réserves d’or représentent 2,5% des réserves de change du pays. 

  Dettes d'entreprises

 

Crédit

Le Xover et le Main se resserrent de trois points de base et 1,5 point de base respectivement cette semaine, soutenus par le report du Brexit et le discours toujours accommodant de la BCE.

Levi Strauss & Co (Ba1/BB+) a publié de bons résultats au premier trimestre 2019 avec un chiffre d’affaires qui progresse de 11% à changes contants grâce à une croissance des ventes dans la majorité des zones géographiques. Le groupe a relevé légèrement sa guidance 2019 et indique une croissance à un chiffre ainsi qu’environ 100 ouvertures de magasins. Tesco (Ba1/BB+) a aussi annoncé des résultats annuels 2018/19 meilleurs que prévu (+ 11,5% pour le chiffre d’affaires) avec une croissance des ventes de 1,4% pour l’année.

Suite à la publication de résultats décevants (EBITDA qui chute de 17,9% au quatrième trimestre, ratio de levier à 6.6x vs 5.5x en 2017), les titres Hema ont perdu jusqu’à 14 points. La mise en avant par le groupe du plan de désendettement lui a cependant permis de retracé une partie des pertes (+6 points).

Standard Chartered va régler une amende de 1,1 milliard de dollars pour mettre fin aux poursuites aux Etats-Unis (violation d'embargos) et Royaume-Uni (infractions à la réglementation contre le blanchiment d'argent). L’amende aura un faible impact en terme de capital, elle était déjà provisionnée à hauteur de 900 millions de dollars.

La situation se complique pour Senvion et les obligations en pâtissent, perdant jusqu’à 8 points suite aux annonces. Le producteur d’éoliennes qui peine à trouver des fonds auprès de ses créanciers et actionnaires a demandé à être placé en liquidation judiciaire avec administration directe afin de pouvoir poursuivre son plan de restructuration.

Les obligations OHL ont aussi été sous pression cette semaine (-8 points). L’ancienne branche de concessions, Aleatica, a mis fin à deux importants contrats de constructions au Mexique. Ceux-ci étaient valorisés 289 millions d’euros et 210 millions d’euros au carnet de commandes du constructeur. Plus positif, on note des flux acheteurs sur Dia. Le conseil d’administration du groupe a accepté à l’unanimité le projet d’OPA du premier actionnaire, LetterOne.

Sur le front du primaire, Ineos a émis 770 millions d’euros à 7 ans avec un coupon de 2.875%. Le produit de l’émission servira à refinancer les obligations 2023 avec une première date de call en 2019. Orano a aussi émis à 7 ans avec un coupon de 3.50% afin de refinancer plusieurs souches obligataires. Telecom Italia, qui s’est vu dégradé par Fitch lundi de BBB- à BB+ sur la base d’un non-respect d’un ratio de levier à fin 2018, a émis à 6 ans pour un milliard d’euros. L’émission a pesé sur les valorisations au secondaire. Le coupon de 2.875% a été fortement resserré par rapport au niveau initialement annoncé de 3.375%. Du côté des financières, Banco BPM a émis son AT1 inaugurale. La demande était assez faible et la banque italienne n’a pu émettre que 300 millions d’euros à 8.75%. 

Convertibles 

Sacyr (constructions et concessions d’infrastructure) a émis 150 millions d’euros d’obligations convertibles d’échéance 5 ans avec 3.75% de coupon et une prime de 35% afin de financer le rachat de sa précédente obligation convertible (€250 millions) d’échéance 8 mai 2019.

Sur le front du secondaire, Prysmian (composant électrique) continue de faire face à d’importantes difficultés sur la mise en fonctionnement de son câble de « Hight Voltage Direct Current » sur le Western Link qui permet d’apporter au Pays de Galles et à l’Angleterre de l’électricité renouvelable depuis l’Ecosse. Mais basé sur une nouvelle technologie, les pannes s’enchaînent ainsi que les couteuses réparations auxquelles il faut ajouter les pénalités demandées par le client. Face à cela, le groupe a annoncé devoir décaler sa prochaine AG afin de revoir les états financiers. Le titre a ainsi abandonné 6,6%, et l’obligation convertible, qui n’avait déjà pratiquement plus de delta, a perdu 93,13%.

Enfin, on notera les très bons résultats de LVMH avec une progression du chiffre d’affaire de 11% au premier trimestre 2019 (vs 9% attendu), avec d’encores meilleurs résultats sur la division F&LG qui progresse de 15%, notamment portée par une excellente performance de Louis Vuitton. Le titre gagne plus de 4% suite à l’annonce et Kering en profite également en progressant de plus de 2% le même jour. 

 

Achevé de rédiger le 12/04/2019

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