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Un contexte géopolitique toujours incertain

Analyse de marché - 27/09/2019

De nouveau, la semaine a vu les marchés actions évoluer au rythme des informations liées aussi bien à la politique américaine (procédure de destitution contre le président Donald Trump), qu’à la guerre commerciale entre la Chine et les Etats-Unis. Washington est toujours à la recherche d’un accord large avec la Chine, au-delà du simple sujet de l’agriculture. Le président Donald Trump a cependant ravivé les inquiétudes sur la poursuite des négociations lors de son discours à l’ONU.

Les négociateurs américains et chinois se rencontrent les 10 et 11 octobre à Washington. Pékin multiplie ses engagements à acheter plus de produits agricoles américains pour faire preuve de bonne volonté, mais aussi par nécessité du fait de la grippe porcine.

Dans le même temps, l’indicateur de confiance de septembre du « Conference Board » reste à un niveau historiquement élevé. Les consommateurs américains montrent néanmoins une inquiétude croissante concernant le contexte géopolitique, ce qui se traduit par une dégradation des anticipations (95,8 vs 106,4 en août).

Un autre sujet d’actualité pour le président américain est le Japon. Après un an de discussions, Donald Trump et Shinzo Abe ont signé un accord limité incluant une baisse des droits de douane sur 7 milliards de dollars américains de produits agricoles en provenance des Etats-Unis ainsi que la réglementation sur le commerce digital. Shinzo Abe a aussi obtenu certaines réductions de droits de douane sur des produits agricoles et industriels. Le Japon n’a toutefois pas obtenu les concessions sur l’automobile. Mais la menace de taxes de 25% sur le secteur automobile reste présente, même si le président Donald Trump s’est engagé à maintenir les droits de douane inchangés jusqu’à la reprise des discussions courant avril.

Enfin, vis-à-vis de l’Europe, les États-Unis ont été autorisés par l’ Organisation Mondiale du Commerce (OMC) à imposer des droits de douane annuels d’une valeur de 7,5 milliards de dollars sur les produits européens dans le cadre du conflit quant à des éventuelles subventions au constructeur aéronautique européen Airbus. Ceci renvoie dos à dos Airbus et son concurrent américain Boeing, qui s’accusent mutuellement depuis quinze ans de bénéficier de subventions publiques, chacun ayant bénéficié à un moment ou à un autre d’un soutien partiel de l’OMC.

Du côté de l’évolution des fondamentaux, les indicateurs avancés PMI publiés aux Etats-Unis et dans la zone euro montrent que le ralentissement économique se confirme. Ceci n’a cependant que légèrement impacté les marchés d’actions. Le secteur manufacturier en Allemagne atteint un point bas depuis 2009, notamment impacté par l’automobile et l’effondrement des nouvelles commandes étrangères. Les taux souverains à 10 ans ont naturellement rechuté, les marchés actions se repliant dans un premier temps dans un nouveau mouvement d’aversion au risque. Mais ce mouvement est resté limité. La publication du chiffre définitif de la croissance américaine au 2nd trimestre, confirmée à +2% en rythme annualisé, n’a également eu que peu d’effet.

Au Royaume-Uni, le feuilleton du Brexit continue. La décision de la Cour Suprême mercredi d’autoriser la Chambre des communes à siéger à nouveau réduit les options disponibles pour Boris Johnson, mais laisse la situation globalement inchangée.

En France, la présentation du budget 2020 témoigne du changement de stratégie du gouvernement. Après deux années consacrées à améliorer la compétitivité des entreprises et favoriser l’investissement, la priorité est à présent donnée à la consommation.

Dans ce contexte géopolitique et macro-économique complexe, nous maintenons notre position de prudence sur les actifs risqués.

  Actions européennes

Léger recul pour les actions européennes sur la semaine, alimenté par les mauvaises publications macro-économiques en Allemagne et l’incertitude politique aux Etats-Unis.

Parmi les valeurs, on retiendra le bon comportement d’Iliad (+2%) après l’annonce du lancement de sa nouvelle Box 4G+. Cette nouvelle génération de box permettra aux abonnés n’ayant pas accès à la fibre de bénéficier d’un débit ultra rapide via la 4G+. De son coté, Capgemini (+1,8%) a obtenu le feu vert des autorités américaines pour l'acquisition d'Altran. Lors de sa journée investisseurs, Total a annoncé 1 milliard de dollars américains d'économies supplémentaires d'ici à 2023. Surtout, le géant pétrolier a revu en hausse la croissance annuelle de son dividende à 5%-6% contre 3% précédemment. Parmi les mauvaises nouvelles, on notera l’enquête ouverte contre ABN Amro sur des transactions suspectes potentiellement liées à du blanchiment d’argent. L’environnement est toujours très compliqué pour les sidérurgistes, affectés par la baisse des cours et une demande atone. Arcelor abandonne 6% sur la semaine, le marché a cependant favorablement réagi suite à l’article de presse suggérant que la société pourrait considérer une possible cession de certains sites de production. Enfin, AB INBEV a réussi à procéder à l’IPO de son entité asiatique. Celle-ci, valorisée près de 45 milliards de dollars américains cotera dès lundi, le brasseur belge touchera 5 milliards de dollars américains suite à la cession de certains de ses titres.

  Actions américaines

Les marchés actions américains ont clôturé en baisse de 0,5% cette semaine (à la clôture du 26 septembre), négativement impactés par les remous politiques à Washington provoqués par l"Ukraine-gate" et par un net recul du moral des ménages américains. Soupçonné par le Washington Post d’avoir fait pression sur Volodimir Zelenski pour obtenir l’ouverture d’une enquête contre le démocrate Joe Biden en gelant 400 millions de dollars d’aide militaire des Etats-Unis pour l’Ukraine, le président Donald Trump a autorisé la publication “complète” de la transcription d’un entretien téléphonique de juillet avec le président ukrainien pour montrer que cette conversation était tout à fait “appropriée”. La présidente démocrate de la Chambre des représentants, Nancy Pelosi, a annoncé mardi l’ouverture d’une enquête préalable pour déterminer s’il y a lieu, ou non, d’initier une procédure d’”impeachment” (destitution) du président dans ce dossier. Sur le front commercial sino-américain, la tendance était en revanche à l’optimisme, le secrétaire au Trésor, Steven Mnuchin, a confirmé que les négociations commerciales reprendraient dans deux semaines. Sur le plan sectoriel, les secteurs plus défensifs qui avaient sous-performé sur la première partie du mois ont nettement rebondi cette semaine (consommation de base +1,29%, services aux collectivités +1,65%, immobilier +0,95%). Le secteur de la santé a été en revanche en net retrait (-2,60%) cette semaine, sur les incertitudes politiques et la crainte d’une remontée des démocrates dans la course électorale. Le secteur de l’énergie a également baissé de -2,60% sur le repli des prix du pétrole (WTI en baisse de -2,6% sur la semaine).

Nike a publié des résultats supérieurs aux attentes avec une hausse du chiffre d’affaires de +7,2% sur un an. La société parvient à battre le consensus, alimenté par la bonne tenue de ses ventes en Chine (en dépit de la guerre commerciale et d’un dollar fort) et sa stratégie de vente directe.

  Actions japonaises

Les actions japonaises se sont légèrement appréciées sur fond d’amélioration du sentiment du marché. L’indice TOPIX a gagné 0,44% durant la semaine. Les titres « Value » présentant une faible valorisation, comme les compagnies d’assurance, ont poursuivi leur progression, mais ce rebond ne concerne plus seulement les actions « Value » de grande capitalisation puisqu’il s’est récemment propagé aux segments des valeurs de petite et moyenne capitalisation et des titres « Growth » affichant de solides fondamentaux. Le regain de confiance des investisseurs a clairement alimenté cette performance, même si le marché semble anticiper une remontée des bénéfices à partir du printemps prochain.

L’indice Russell/Nomura Japan Value Stock a surperformé l’indice Russell/Nomura Japan Growth Stock de 2,76% depuis le début du mois, à la faveur d’un rebond prononcé des actions de grande capitalisation survendues. Il s’agit là d’un phénomène qui a déjà été observé auparavant, notamment lorsque le marché commence à se redresser. Nous estimons que les titres qui sous-performent actuellement (les actions de petite et moyenne capitalisation ainsi que les valeurs « Growth » affichant des fondamentaux sains) devraient refaire leur retard. Par le passé, les actions « Growth » solides ont généralement enregistré des rebonds plus importants que ceux de leurs homologues du style « Value ».

  Marchés émergents

Les marchés émergents ont reculé de 1,2% sur la semaine (cours du 26 septembre à la clôture). Les actions chinoises (indice FTSE All Shares Greater China) ont cédé 1,9%, les incertitudes entourant la solidité de l’économie domestique de la Chine ainsi que l’issue du conflit commercial ayant continué de peser sur le sentiment du marché. Dans le sillage de la baisse de 25 points de base des taux d’intérêt annoncée par la Réserve fédérale américaine la semaine dernière, la Banque centrale chinoise a réduit son taux préférentiel de prêt à un an (Loan Prime Rate, LPR) de 5 points de base à 4,20% vendredi dernier, tandis que celui à cinq ans est resté inchangé depuis août, à 4,85%. L’efficacité de cette baisse du LPR sur les coûts de financement des entreprises reste indéterminée, notamment car les coûts de financement des banques n’ont pas diminué (y compris le taux des facilités de prêt à moyen terme). Le gouverneur de la Banque centrale Yi Gang a déclaré que la Chine ne comptait pas se précipiter pour mettre en œuvre d’importantes mesures de relance monétaire, contrairement aux autres banques centrales du monde entier, et qu’elle devrait conserver une politique prudente.

Le bureau GPO (Group Purchasing Organisation) de Shanghai a organisé l'appel d'offres pour l'extension de l'approvisionnement centralisé de 25 médicaments pour 25 provinces. Les gagnants des programmes précédents sont devenus des perdants et les multinationales pharmaceutiques sont devenues plus actives avec l'arrivée d'acteurs mondiaux du médicament générique. Sandoz (Novartis), Sanofi et Merck ont toutes réduit leur prix de façon agressive. Le fleuron pharmaceutique chinois CSPC a remporté l’appel d’offres à l’échelle nationale pour le clopidogrel, un médicament visant à prévenir la formation de caillots. Les prix ont diminué de 23% par rapport au premier appel d’offres (contre des estimations de 30-35%). Enfin, Hangzhou, le principal hub technologique chinois, prévoit d’affecter des responsables gouvernementaux à une centaine de sociétés privées, dont le géant du e-commerce Alibaba, selon certaines sources officielles ; une décision qui devrait susciter des craintes quant au rôle croissant de l’État.

En Inde, suite à l’annonce la semaine dernière de la baisse de l’impôt sur les sociétés, le constructeur automobile Maruti Suzuki en a profité pour réduire immédiatement ses prix de 5 000 roupies sur la moitié de son portefeuille afin de stimuler la demande à l’entame de la saison des fêtes, une période clé pour la consommation du pays.

Au Brésil, Petrobras continue d’alléger son bilan et a conclu un accord avec Eletrobras afin de recevoir 8,4 milliards de réals des créances dont la date d’échéance initiale était en janvier 2015, et qui ont été identifiées dans l’accord de reprise de dette signé en 2014. En ce qui concerne le secteur des paiements, B2W et Ame Digital, une fintech de Lojas Americanas, ont annoncé avoir signé un protocole d’accord avec Mastercard en vue de proposer des cartes prépayées à leurs utilisateurs. Dans le secteur du transport aérien, Delta a fait part de son acquisition de 20% des compagnies aériennes en Amérique du sud. Le prix de rachat de l’action (16 dollars américains) sous-entend une hausse de 89% par rapport au prix des ADR de LATAM. Cette annonce constitue une mauvaise nouvelle pour GOL, car Delta vendra sa participation de 9% dans la compagnie aérienne brésilienne.

  Dettes d'entreprises

 

Crédit

La semaine a été riche en actualités pour les investisseurs intéressés par la politique, mais les primes de risque de crédit sont restés relativement stables. Tout a commencé avec la décision de la Cour suprême du Royaume-Uni de déclarer la suspension du parlement illégale et s’est terminé par l’annonce d'une enquête de destitution du président Donald Trump. En dépit de ces risques, les indices Main et Xover restent respectivement sur des niveaux de 55 points de base et 231 points de base.

Thomas Cook s’est déclaré en faillite faute d’avoir pu trouver un accord avec ses actionnaires et créanciers. D’après les dernières négociations, le groupe a annoncé hier soir qu’il allait déposer dès ce matin une demande de liquidation. Dans le cadre de sa procédure de sauvegarde qui a prolongé de six mois Rallye prévoirait un rééchelonnement de sa dette sur 10 ans. A l’heure actuelle, le groupe n’aurait nullement l’intention de proposer à ses créanciers de convertir leur dette en actions. Bain Capital envisagerait de sortir d’Autodis par le biais d’IPO ou de cession.

Du côté du marché primaire, le fabricant de semi-conducteurs allemand Infineon a émis 1,2 milliard d’euros de dettes hybrides pour financer l’acquisition de Cypress aux Etats-Unis. Par ailleurs, Cirsa a émis 400 millions d’euros d’obligations subordonnées pour financer un retour à son actionnaire, Blackstone. Le chimiste CABB a refinancé toute sa structure de dette.

ABN Amro a annoncé que la justice néerlandaise ouvrait une enquête pour manquement dans la lutte contre le blanchissement d’argent et le financement du terrorisme. L’action a fortement réagi -9% et les AT1 ont perdu près de 1%. Peu d’information à ce stade mais dans un contexte similaire, ING avait eu une amende de 775 millions d’euros pour des manquements dans la lutte contre le financement du terrorisme. ABN Amro a un ratio de capital CET1 de 19,2% pour une exigence à 11,8%, par conséquent la banque pourrait donc absorber une amende conséquente.

Commerzbank a publié son nouveau plan stratégique avec notamment des réductions d’agences, la vente de sa banque polonaise mBank et des baisses de coûts. Moody’s a qualifié ses annonces de « crédit négatif » et S&P a annoncé que ce nouveau plan était neutre sachant que la notation est déjà en « outlook » négatif. Du côté du marché primaire les banques françaises ont émis des senior en livres sterling. Enfin Generali a émis une obligation Tier 2 en euro après l’offre de rappel de certaines de ses obligations Tier 2.

Convertibles 

Un marché toujours porteur pour les obligations convertibles, avec plusieurs émissions dont une en Europe, nous continuons de voir un attrait de la part des émetteurs européens à retenir les obligations convertibles depuis le début du mois pour leur recherche de financement. Pinduoduo Inc. une start-up chinoise (plateforme de e-commerce) a émis 1 milliard de dollar américain d’obligation convertible à 0% avec une prime de conversion de 37,5%. Cette émission servira au financement de la division R&D ainsi qu’à des investissements dans les fermes technologiques où la société veut se diversifier. Kering a émis une échangeable en action Puma, d’un montant de 500 millions d’euros sans coupon avec une prime de conversion de 35%, cette émission servira au financement des besoins généraux de l’entreprise. Enfin Broadcom (société américaine de semi-conducteur), a émis une « mandatory » pour 3 milliards de dollar américains avec un coupon de 8% afin de rembourser partiellement une ligne de crédit.

Achevé de rédiger le 27/09/2019

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