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Le Brexit tient les investisseurs en haleine

Analyse de marché - 22/03/2019

Cette semaine a été riche aussi bien sur le plan économique, monétaire que politique.

En Europe, le feuilleton Brexit a continué de tenir en haleine les marchés et les dirigeants. Le bras de fer se poursuit entre madame May et le parlement avec un nouvel échec au vote de son texte et le refus du président de la chambre des communes de voter une nouvelle fois le texte de Theresa May, sans modifications substantielles. L’horloge tourne et l’Union européenne refuse de porter la responsabilité du « no deal ». Pour ce faire, les dirigeants européens ont proposé de reporter de deux mois le Brexit en cas de vote de l’accord la semaine prochaine. En cas d’échec, la date butoir du 29 mars a été repoussée au 12 avril. Face à l’ampleur de l’incertitude, la livre est repartie à la baisse.

Dans le même temps, les statistiques européennes n’ont guère été encourageantes avec une publication des PMI très décevante aussi bien en Allemagne qu’en France. La croissance européenne peine à se stabiliser, tout au moins du côté des industriels.

Aux Etats-Unis, les données statistiques et les autorités monétaires ont été également dans le sens d’un ralentissement conjoncturel ! Dans un contexte de confiance des consommateurs en hausse, mais de déceptions sur la production et les ventes immobilières, la Réserve Fédérale a renforcé son biais accommodant lors de son dernier FOMC. Les membres du comité n’envisagent plus désormais de hausse des taux cette année, et n’en attendent qu’une en 2020. La Fed a également précisé le calendrier de l’arrêt en octobre de la baisse de son bilan. Par ailleurs, elle a abaissé ses prévisions de croissance de l’économie et de l’inflation. Au total, l’économie mondiale ralentit et les banques centrales se donnent du temps.

Dans cet environnement, les marchés d’actions ont dans un premier temps monté, avant d’inverser la tendance en fin de semaine avec la publication des chiffres européens et les incertitudes sur le Brexit. Ils ont ainsi rejoint le comportement des taux d’intérêt qui ont baissé en réaction aux annonces de la Fed et aux statistiques économiques. Le Bund est d’ailleurs entré en territoire négatif. Cette semaine, nous avons continué d’alléger les actions tout en conservant une duration courte dans les portefeuilles, désormais légèrement sous-pondérés en actions. Il nous semble en effet que le marché, après la forte hausse du début de l’année, a besoin de faire une pause avant de reprendre son parcours. 

  Actions européennes

Après plusieurs séances de hausse consécutives, la dynamique s’est enrayée sur fond de regain de tensions entre la Chine et les Etats-Unis, de poursuite des incertitudes sur le front du Brexit (l’UE a finalement accordé deux semaines de délai au Royaume-Uni) ou encore d’un indice PMI manufacturier allemand qui ressort très décevant à 44,7.

L’indice allemand souffre particulièrement, pénalisé par son secteur automobile après les prévisions plus prudentes qu’attendu de BWM pour 2019, qui font suite à la suspension de la guidance 2019 de Leoni.

Le secteur avait pourtant profité en début de semaine des commentaires de la famille Peugeot se disant ouverte à une nouvelle opération de croissance externe après Opel, faisant particulièrement grimper FCA. Le DAX est également très impacté par le décrochage de Bayer après qu’un tribunal californien a reconnu le RoundUp coupable d’un cas de cancer, ouvrant la porte à des actions en série.

Les banques souffrent une nouvelle fois après un nouvel accès de faiblesse des taux longs suite aux annonces de la Fed plus « dovish » que prévu. A l’instar de l’automobile, le secteur avait pourtant d’abord profité de la confirmation de discussions entre Deutsche Bank et Commerzbank en vue d’une éventuelle fusion, même si l’unanimité politique est néanmoins à ce stade loin d’être acquise.

La consolidation du secteur des services de paiement en ligne avec le rachat de Worldpay par l’américain FIS sur des multiples élevés, et le lancement du processus d’IPO de Nexi, ont profité aux valeurs du secteur. Wirecard a néanmoins été vite rattrapé par de nouvelles rumeurs mettant cette fois directement en cause ses dirigeants, et alors que les investisseurs sont toujours en attente de la publication des conclusions de de l’audit externe.

Notons par ailleurs les décrochages d’EssilorLuxottica après une interview de Mr Del Vecchio qui montre l’ampleur de la crise de gouvernance, et celui d’Elior alors que le prix de cession du métier concession (Areas) à 1,5 milliard d’euros a déçu les investisseurs. Du côté des bonnes nouvelles, les semi-conducteurs ont profité des commentaires de l’américain Micron évoquant une possible reprise de la demande au second semestre.

Smiths Group a publié des résultats au titre du premier trimestre 2019 légèrement supérieurs aux attentes et les prévisions pour l'année sont maintenues. Si la performance de Smiths Medical a freiné la progression globale, le groupe a confirmé la séparation de celle-ci pour créer une société indépendante cotée au UK. Enfin, après un exercice 2018 difficile marqué par un contexte très concurrentiel en France, Iliad a annoncé qu'il pourrait céder une partie de ses antennes mobiles pour récupérer des fonds. 

  Actions américaines

Les indices américains ont progressé cette semaine. Le S&P500 gagne 1% et le Nasdaq 2%. Les secteurs de la technologie et de la consommation ont tiré les indices (+3%) tandis que les financières sont en territoire négatif (-2%). En effet, bien que la Fed ait déjà annoncé un revirement de politique en janvier, la réunion du FOMC de mars s'est révélée encore plus accommodante qu’anticipé. Lors de sa conférence de presse, Jerome Powell a déclaré qu'il n'était pas convaincu que l'inflation reviendrait à sa cible de 2% de manière symétrique.

Les cours du pétrole brut WTI se sont inscrits en hausse de 0,6%, le baril s’établissant au-dessus du seuil de 60 dollars pour la première fois cette année, ce qui a profité aux secteurs de l’énergie.

Du côté des entreprises, on retiendra la bonne publication de Nike, avec des revenus en hausse de 7% au 4ème trimestre, boostés par les ventes en ligne, et la guidance réitérée pour 2020 à +8/10%. Google dévoile sa nouvelle plateforme Stadia pour s'attaquer au marché des jeux en ligne. Nvidia revoit à la baisse ses activités liées aux cryptomonnaies mais reste optimiste pour ses résultats 2020. Le laboratoire de biotechnologie Biogen est en revanche lourdement pénalisé, après l’arrêt des essais cliniques dans la maladie d’Alzheimer pour manque d’efficacité. 

  Actions japonaises

Le marché actions japonais est resté solide grâce au recul des inquiétudes excessives concernant l'économie chinoise, et ce malgré la décision du gouvernement de revoir à la baisse ses prévisions macroéconomiques en raison du ralentissement des exportations vers la Chine et de la faiblesse partielle des données concernant la production. L’indice TOPIX a gagné 0,73% durant la semaine.

Sur le plan intérieur, les prix moyens de l’immobilier japonais se sont inscrits en hausse pour la quatrième année consécutive (+1,2% en glissement annuel). La hausse du prix des terrains dans les zones commerciales s’est accélérée (+2,8% sur un an), notamment dans les trois principales régions métropolitaines (Tokyo, Osaka et Nagoya ; +5,1% en glissement annuel) et dans quatre autres grandes villes régionales (+9,4% sur un an). En outre, d’autres territoires locaux attirant les touristes étrangers, comme la station de ski Niseko à Hokkaido, ont enregistré une forte hausse des prix du foncier.

Côté valeurs, Sumitomo Realty & Development a continué sa progression (+3,72%), à la faveur de la croissance de son activité dédiée au développement d’immeubles de bureaux dans les zones urbaines et des nouvelles mesures d’assouplissement monétaire attendues de la part de la Banque du Japon. À l’inverse, Seven & i Holdings a reculé de 4,48%, suite à la décision de l’entreprise de ne plus ouvrir certains de ses magasins de proximité 24h/24 en raison du manque d’employés souhaitant travailler la nuit. 

  Marchés émergents

Les marchés émergents se sont bien comportés cette semaine, la Réserve fédérale américaine ayant rassuré les investisseurs en déclarant que les taux devraient rester inchangés pendant une période prolongée. Les représentants américains et chinois ont prévu de reprendre leurs négociations dès la semaine prochaine afin de progresser vers la conclusion d'un accord commercial définitif.

En Chine, l’Assemblée nationale populaire s’est achevée sur l'annonce d'une mise en œuvre anticipée des baisses prévues de la TVA et des cotisations retraites, à compter du 1er avril et du 1er mai respectivement. Le président Xi Jinping a entamé sa tournée européenne en Italie, pays qui pourrait devenir le premier du G7 à signer un protocole d’accord pour participer au projet chinois de « Nouvelles routes de la soie ».

Tencent a fait part de résultats conformes aux attentes au quatrième trimestre 2018, avec une croissance de 28% de son chiffre d’affaires et de 13% de son bénéfice net. Le recul de son segment Jeux PC est légèrement inférieur aux estimations du marché, tandis que ses activités liées à la Fintech et aux paiements ont continué d’afficher une croissance satisfaisante. 3SBio a rendu compte d’une croissance inférieure aux prévisions de son chiffre d’affaires (+22,7%) et de ses bénéfices pour l’exercice 2018. Toutefois, la direction table toujours sur une croissance de 20-25% du chiffre d’affaires et s’attend à voir davantage de ses futurs produits inclus dans la prochaine liste des médicaments remboursés par l’assurance maladie. Wuxi Biologics a enregistré une croissance de 57% de son chiffre d’affaires pour l’exercice 2018, avec une hausse de 150% de son bénéfice net. China Mobile a publié des résultats conformes aux attentes, bien que le marché ait été déçu par son taux de distribution sans dividende spécial de 49%, à l’instar de Geely, dont les bénéfices se sont inscrits en hausse de 18% en glissement annuel.

En Corée, les fabricants de mémoires DRAM ont surperformé cette semaine après que Micron a annoncé la baisse de ses dépenses d’investissement, du fait de nouveaux résultats trimestriels décevants causés par le niveau élevé des stocks.

Les exportations indiennes se sont stabilisées à 2,4% sur un an en février, contre 3,7% en janvier, en raison d’un ralentissement généralisé. Le déficit commercial a reculé à un plus bas sur 17 mois et le déficit du compte courant devrait s’établir à 1% du PIB. Larsen & Toubro a soumis une offre d’achat hostile à Mindtree, une entreprise spécialisée dans la sous-traitance de services informatiques, qui a enregistré une croissance de 2,4% de son chiffre d’affaires en glissement trimestriel et prévoit de nouveaux résultats solides pour le trimestre s’achevant en mars, citant l’accélération du nombre de projets en développement.

En Thaïlande, les élections législatives se tiennent ce dimanche 24 mars. La majorité des partis s’est engagée à augmenter le salaire minimum durant la campagne électorale.

La banque centrale brésilienne a de nouveau voté à l’unanimité en faveur du maintien du taux de référence Selic à 6,5% par an. Le marché actions brésilien a sous-performé ceux des autres pays émergents en raison de plusieurs facteurs : l’arrestation de l’ancien président Michel Temer, la proposition décevante de réforme des retraites militaires et la chute de 16% de la cote de popularité de Jair Bolsonaro depuis janvier selon un sondage réalisé par Ibope.

Du côté des entreprises, CCR a publié des résultats mitigés, avec un EBITDA supérieur de 11% aux attentes, mais des bénéfices en deçà des prévisions du fait de la hausse de ses charges financières. TOTVS a déclaré avoir signé un accord de partenariat avec Rede, ce qui a été bien accueilli par le marché.

Au Mexique, América Móvil a annoncé l’acquisition au comptant de Nextel Brazil pour un montant de 905 milliards de dollars. En Argentine, la confiance des consommateurs a chuté de 3,5% en glissement mensuel et de 20,6% sur un an en mars selon l’indice de l’université Torcuato Di Tella. 

  Matières premières

Alors que le WTI a retrouvé le niveau des 60$/b pour la première fois depuis le 13 novembre, réduisant ainsi légèrement l’écart de prix avec le Brent (actuellement à -7,8$/b, alors qu’il était de -10$/b le 15/02, et retrouve l’écart de début d’année), il est à noter une accentuation de la pression sur le Venezuela et sur l’Iran. Les exportations de ce dernier au cours du mois de mars sont au plus bas depuis le début de l’année, à près de 1Mb/j, une baisse d’1,5Mb/j depuis avril 2018 et de -0.2Mb/j sur un mois. Les exemptions sur les exportations du brut iranien, mises en place par l’administration Trump, arrivent à leur terme fin avril, et le marché va guetter les signes d’une éventuelle prolongation. Or, les Etats-Unis viennent de prolonger une autorisation pour l’Irak d’importer de l’énergie en provenance d’Iran (électricité et gaz naturel pour alimenter les centrales électriques, nécessaires à sa consommation domestique, et dans une certaine mesure à sa production de pétrole), et ce pour 90 jours.

Par ailleurs, l’Inde, qui importe encore près de 300kb/j en provenance d’Iran (contre 4-800kb/j avant les sanctions, selon la saisonnalité), a stoppé ses importations de brut vénézuélien. Le pays, dont la croissance de la demande reste forte (+3,8% sur un an et +5% sur un mois en février), pourrait ainsi bénéficier d’une extension d’importation de brut iranien.

Devant l’incertitude sur l’extension ou non des exemptions, l’OPEP a annulé sa réunion prévue en avril. Cela signifie que le groupe poursuivra ses coupes de productions au moins jusqu’à juin, date de la prochaine réunion biannuelle.

Les rapports mensuels des trois agences (AIE, EIA, OPEP) font ressortir une croissance de la demande inchangée, un ralentissement de la croissance de la production américaine et l’impact des réductions de production de l’OPEP et de la Russie. Cela a entraîné en janvier une hausse des stocks OCDE inférieure à la moyenne, et même une réduction contre-saisonnière de ces derniers en février. Les stocks de brut américains ont par ailleurs baissé de près de 9,6 millions de barils cette semaine, contre une hausse moyenne à cette période de l’année de 3,8 millions de barils.

L’once d’or s’est rapproché des 1320$/oz suite à la réunion de la Réserve Fédérale, à l’annonce d’une pause dans son cycle de resserrement monétaire. 

  Dettes d'entreprises

 

Crédit

Steinhoff, leader dans l’ameublement, a donné quelques indications sur les conclusions du rapport d’audit indépendant demandé en décembre 2017 sur les irrégularités comptables. Le groupe aurait surestimé ses bénéfices comptables pour un total d’environ 6,5 milliards d’euros entre 2009 et 2017. Huntsman a revu à la baisse ses prévisions pour le premier trimestre 2019 (baisse de l’EBITDA de 10% ou plus) mais confirme ses objectifs pour l’année 2019. UBS a annoncé un profit warning sur ses résultats du premier trimestre 2019. La banque anticipe une forte baisse de revenus notamment sur les segments Investment Bank et Global Wealth Management. Après un accord de principe début février, Dia a annoncé la signature du renouvellement de ses lignes de crédit bancaires pour 912 millions d’euros. La maturité de l’ensemble des tranches sera ainsi allongée de 2019 à 2023. Par ailleurs, les actionnaires ont approuvé, mercredi, le projet d’augmentation de capital de 500 millions d’euros proposé par LetterOne qui sera précédé par une finalisation de l’OPA et un accord sur une structure de financement stable avec les banques.

Il y a eu de nombreuses annonces du côté des fusions-acquisitions cette semaine. Deutsche Bank et Commerzbank ont confirmé s’être engagé dans des discussions pour une possible fusion. Selon la presse, le gouvernement allemand soutiendrait cette initiative malgré les suppressions de postes que cette opération engendrerait. Thomas Cook, qui opère déjà en Russie via Intourist, envisagerait d’acquérir l’un des plus gros tour opérateurs russes, Biblio-Globus, pour environ 117 millions d’euros. On note aussi une fusion de grande ampleur dans le secteur des services de paiement : le groupe américain FIS va acquérir Worldpay pour 43 milliards de dollars. Des synergies de revenus de 500 millions de dollars et des réductions de coûts de 400 millions de dollars sont anticipées au cours des trois prochaines années. Enfin, selon la presse espagnole, le spécialiste des antennes télécom, Cellnex, qui vient de réaliser une augmentation de capital de 1,2 milliard d’euros, envisagerait de racheter 60% de son concurrent français TDF afin de devenir un leader sur le marché européen. Le montant de l'opération pourrait atteindre trois milliards d’euros.

Le marché primaire sur le segment des financières a été très dynamique. Barclays, BBVA et Nordea ont émis des obligations AT1 de coupon 8%, 6% et 6.625% pour deux milliards de dollars, un milliard d’euros et 1,25 milliard de dollars.

Crédit Agricole, Danske Bank et la banque autrichienne Bawag ont émis des Tier 2 à 10 ans (option de call à 5 ans pour Danske Bank et Bawag) avec des coupons de 2%, 2.5% et 2.375%. Les deux premières ont bien performé au secondaire avec des books 4x couverts. 

Côté IG, Schaeffler a émis 2,2 milliards d’euros à travers une triple-tranche à 3,5 et 8 ans ; la demande a été très élevée sur ces titres. Enfin, sur le front du High Yield, PPF Arena 1 (Ba1/BB+/BBB-), un nouvel émetteur télécom tchèque, est venu sur le marché refinancer une partie de sa dette bancaire, avec une émission de 550 millions d’euros à 7 ans offrant un coupon de 3.125%. Le papier traite actuellement au-dessus du pair. 

Convertibles 

Une semaine active sur le primaire, avec quatre émissions affichant toutes des profils intéressants. Tout d’abord, Air France-KLM est venu émettre 500 millions d’euros d’obligations convertibles, avec un petit coupon de 0.125% et d’échéance à 7 ans. En dehors de deux grosses « mandatories » sur Sika et Vodafone pour pratiquement cinq milliards d’euros, le primaire sur le marché européen est très faible depuis le début de l’année. L’intérêt suscité par l’émission d’Air France-KLM a donc été très vif et la demande a été très forte, d’autant que son « pricing » lui confère un profil intéressant et que l’Etat français s’est porté acheteur de 71,45 millions d’euros de la souche.

China Education Group Holdings Limited (éducation, universités, écoles) a émis HKD$ 2.355 milliards (environ $300 millions) à 5 ans, avec 2% de coupon et 30% de prime afin de financer la construction et le développement d’écoles voire l’acquisition d’établissements. Même si le montant de titres disponibles pour le prêt-emprunt semblait un peu faible, l’obligation convertible a pris plus de quatre points au cours de la première journée, notamment portée par le nouveau plan d’éducation du gouvernement à l’horizon 2035 qui encourage fortement le secteur à se moderniser.

Chegg Inc, opérant également dans le secteur de l’éducation, mais cette fois aux Etats-Unis et via une plateforme en ligne, est un émetteur connu sur les obligations convertibles. Il a proposé d’émettre 500 millions de dollars à 0.125% de coupon et une prime qui sera entre 30 et 32.5%. Etant donné la forte demande, la taille a été remontée à 700 millions de dollars. Avec déjà pratiquement 500 millions de dollars de cash, Chegg devient un potentiel acquéreur.

Enfin, Gol Linhas Aéras Inteligentes SA, dont nous avons parlé la semaine précédente, vient de terminer son road show et a accéléré la sortie de son obligation convertible au 22 mars, et modifié la prime qui sera entre 35% et 40% (précédemment 30%/40%).

Sur le front du secondaire, on retiendra l’annonce faite par Google de se lancer dans le jeu vidéo. Son choix de le faire sans support mais via un service « cloud » est une petite révolution mais il faudra s’assurer que les prérequis de débit nécessaires sont compatibles avec une large clientèle. Les répercussions sur le secteur sont très importantes. Sony abandonne 8% face à ce nouveau concurrent qui sans « hardware » s’affranchit des barrières à l’entrée de ce secteur, alors qu’Ubisoft a progressé de 8% avec des perspectives d’élargissement rapide de sa base client. 

 

Achevé de rédiger le 22/03/2019

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