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Elections européennes et trade war : les actifs risqués marquent le pas

Analyse de marché - 27/05/2019

La guerre commerciale entre la Chine et les Etats-Unis a continué d’inquiéter les marchés et les chefs d’entreprises américains et allemands.

Aux Etats-Unis, les indices PMI publiés en fin de semaine, bien que demeurant en zone d’expansion, font état d’une baisse de la confiance. La Réserve Fédérale demeure également attentive. Dans la publication des minutes du FOMC, elle a souligné le caractère « vraisemblablement transitoire » de la baisse de l’inflation, réitérant son mode patient. Les craintes récentes d’une extension des droits de douanes à hauteur de 300 milliards de dollars américains de biens chinois supplémentaires pèsent en effet sur les scénarios d’inflation et de croissance. Tous les scénarios restent encore ouverts. D’une part, l’absence d’une date arrêtée pour une nouvelle rencontre entre les présidents Donald Trump et Xi Jinping n’est pas de bonne augure avant le G20 de fin juin. D’autre part, le coût de cette guerre commerciale commence à se faire ressentir de manière plus aigüe, le président Donald Trump ayant annoncé une nouvelle aide de près de 16 milliard de dollars américains aux agriculteurs et éleveurs victimes des mesures de rétorsions chinoises. Le président Donald Trump a également adouci son discours, en envisageant désormais d’inclure Huawei dans les négociations.

L’Europe, de son côté, est également impactée par cette redistribution du commerce mondial comme en témoigne la publication des indices PMI dans la région. Le pays le plus sensible reste l’Allemagne alors que la France rebondi, aidée par la résistance de sa consommation. Le Royaume-Uni, occupe toujours le devant de la scène avec un nouvel épisode dans le feuilleton du Brexit. Theresa May a annoncé la date de son départ (7 juin) sur fond d’impasse quant à l’issue du Brexit. Ce contexte pourrait également pousser à un nouveau référendum. C’est dans ce contexte que débutent les élections européennes.

Les marchés d’actions ont évolué au gré de la guerre commerciale, les indices américains, émergents et européens, perdant plus de 2% au cours de la semaine. De même les marchés de taux ont continué à bénéficier d’une recherche de la qualité, les taux 10 ans US perdant près de 10 centimes. Le dollar a également poursuivi sa hausse de la semaine dernière. Face à l’ampleur des incertitudes géopolitiques, il nous semble que le marché ne réagira pas à la bonne saison de publication des résultats, mais demeurera attentiste. L’allocation d’actifs n’a pas été modifiée. Nous demeurons sous-pondérés sur les actifs risqués. La prudence reste de mise, les risques demeurent toujours asymétriques.  

  Actions européennes

C’est une nouvelle fois le flux de nouvelles sur le front de la guerre commerciale entre les Etats-Unis et la Chine qui a animé les marchés au cours de la semaine. Les menaces américaines autour de la chaîne d’approvisionnement du géant Huawei, font craindre des représailles chinoises et un durcissement des positions entre les deux administrations. Après celle d’Infineon, l’annonce par le britannique ARM, qui détient 99% du marché mondial du design de processeurs mobiles, de l’arrêt de ses livraisons au géant chinois a amplifié ce mouvement. Le secteur des semi-conducteurs chute logiquement, à l’instar des valeurs exposées au commerce mondial. Baromètre du risque ambiant, les bancaires ont continué de souffrir, alors que les défensives comme les utilities ou la santé surperforment. Le secteur pétrolier est de son côté pénalisé après une hausse des stocks américains et également face à ces craintes de ralentissement global.

Les statistiques macroéconomiques sur la zone euro et en particulier en Allemagne restent médiocres (PMI manufacturier à 44,3 et IFO à 97,9) et n’ont pas montré des signes d’amélioration. Le retour des craintes des investisseurs sur la situation politique en Italie à l’approche des élections européennes a en outre provoqué des dégagements sur la zone.

Du côté de la transformation des entreprises, le régulateur américain a finalement validé la fusion entre T-Mobile et Sprint, mais il reste encore à obtenir l’approbation du Département de la Justice des États-Unis. Saint-Gobain a cédé son activité distribution allemande. Vivendi a été impacté alors que le prix demandé pour UMG serait jugé trop cher par les acteurs de Private Equity, et que la société tenterait de trouver un acheteur industriel. Enfin, Rallye, la maison mère du groupe de distribution Casino, a obtenu son placement en procédure de sauvegarde, afin de tenter de rééchelonner sa dette. 

  Actions américaines

Les marchés américains signent une autre semaine dans le rouge (le S&P 500 à –1,9% et le Nasdaq à -3,6%). Les tensions entre Etats-Unis et Chine et l’augmentation de la pression sur l’équipementier télécom chinois Huawei ont rendu les investisseurs plus nerveux cette semaine. A mesure que les inquiétudes sur la croissance mondiale s’intensifient, le taux 10 ans américain continue de baisser de 7 points de base pour atteindre un plus bas niveau depuis un an et demi à 2,32%. Des stocks de pétrole supérieurs aux attentes mercredi ont également exercé une forte pression sur le baril de Brent qui baisse de 7% à 68 dollars américains sur la semaine. Au niveau sectoriel, les plus fortes baisses sont enregistrées dans le secteur de l’énergie (-4,5%) entrainé par la chute du pétrole, et celui de la technologie (-3,6%) compte tenu de sa forte exposition à la Chine via les entreprises de semi-conducteurs (le sous-indice SOX affichant -8%) et de hardware (Apple à -6%, Cisco à -3%). Au niveau des entreprises, Target gagne 11% après des ventes comparables supérieures aux attentes, et Kohls perd 20% après des ventes comparables nettement inférieures aux attentes et une révision à la baisse des perspectives annuelles. Qualcomm et Broadcom perdent respectivement 17,5% et 12,5% sur la semaine, avec une faiblesse générale du secteur des semi-conducteurs et des poursuites légales spécifiques aux deux entreprises. La commission fédérale du commerce accuse Qualcomm et Broadcom de pratiques anti-compétitives dans leurs marchés respectifs. 

  Actions japonaises

Bien que la croissance du PIB japonais au 1er trimestre (de janvier à mars) ait dépassé les attentes à +2,1% en rythme annualisé, l’économie réelle n’a pas été aussi solide, le recul des importations ayant joué un rôle majeur.

L’indice TOPIX a cédé 0,88% cette semaine, sur fond d’inquiétudes croissantes quant à l’intensification de la guerre commerciale sino-américaine. Cette situation résulte notamment de la décision de Washington d’interdire les exportations de composants électroniques essentiels destinés au fabricant de smartphones chinois Huawei, mais aussi du fait que des entreprises du monde entier aient par la suite mis un terme à leur relation avec cette entreprise. Cette interruption de la chaîne d’approvisionnement internationale a également pesé sur les fournisseurs japonais de semi-conducteurs et de composants électroniques de pointe de Huawei. Le fabricant de capteurs CMOS SONY a chuté de 9,5%, à l’instar du fabricant de moteurs Murata Manufacturing qui a reculé de 7,65%.

À l’inverse, les valeurs axées sur la demande intérieure dans les secteurs des produits alimentaires et des boissons, du transport terrestre et de l’immobilier se sont appréciées, puisqu’elles évitent en grande partie l’impact du différend commercial entre les États-Unis et la Chine. 

  Marchés émergents

La semaine dernière, les fonds actions pays émergents ont rendu compte des plus importantes sorties de capitaux hebdomadaires sur les 11 derniers mois (près de 5 milliards de dollars américains pour les fonds tant actifs que passifs), reflétant ainsi l’intensification des tensions commerciales entre la Chine et les États-Unis. Google a décidé de ne plus distribuer son système d’exploitation Android à Huawei, ce qui constitue une nouvelle annonce importante, alors que la guerre commerciale bat déjà son plein dans le secteur technologique mondial. Si nous reconnaissons que le retrait de la licence Android est un problème pour Huawei en dehors de la Chine, avec un impact moindre sur son marché intérieur, cela pourrait avoir des conséquences à long terme, comme le ralentissement du déploiement de la 5G en Chine et le retour de sociétés concurrentes coréennes.

Il semble que la guerre commerciale ait fait une nouvelle victime. Selon le New York Times, le gouvernement Trump envisage d’interdire aux entreprises américaines de fournir l’entreprise chinoise Hikvision, qui est spécialisée dans la vidéosurveillance. L’impact que cela aurait sur ses puces vidéo serait limité, la fabrication de la plupart de ces puces étant réalisée en Chine.

En ce qui concerne la saison de publication des résultats, Weibo a fait part de résultats conformes aux attentes pour le 1er trimestre 2019, avec une croissance de 14% de son chiffre d’affaires et de 12% de ses bénéfices en glissement annuel. Toutefois, les prévisions d’une hausse de 9% du chiffre d’affaires au 2nd trimestre 2019 ont déçu les investisseurs, alors que le secteur de la publicité chinois pourrait être confronté à un inventaire publicitaire excédentaire et à un repli du budget des annonceurs au cours du prochain trimestre. Ctrip, l’agence de voyages en ligne, a rendu compte de résultats supérieurs aux attentes pour le 1er trimestre 2019, mais prévoit un ralentissement de la croissance du chiffre d’affaires au deuxième trimestre, à 16-21% sur un an, en raison de la faiblesse apparente du tourisme intérieur en mars/avril et du repli des dépenses liées aux voyages à l’étranger, causé par la possible dépréciation du yuan.

L’actualité sur les marchés émergents a également été marquée par la victoire du Bharatiya Janata Party (BJP), le parti nationaliste indien, et la réélection de Narendra Modi. L’Inde continue de tirer parti de facteurs favorables, avec une solide croissance, un programme de réformes positives engagé par le gouvernement Modi, l’émergence d’une classe moyenne aisée, une croissance économique, une demande importante en infrastructures et une forte urbanisation. Le pays affiche l’une des croissances les plus rapides en termes de bénéfices parmi les marchés émergents et présente des niveaux de valorisation attrayants.

Au Brésil, Randon, l’un des principaux équipementiers de véhicules utilitaires, a fait part de solides résultats, avec une croissance de 15% de son chiffre d’affaires en glissement annuel, témoignant ainsi de la vigueur du segment commercial.

La mise en sauvegarde de Casino a constitué une mauvaise nouvelle pour CBD. Cela pourrait accélérer la restructuration des actifs de Casino en Amérique latine, mais n’aurait pas forcément d’impact positif pour les actionnaires minoritaires de CBD. Malgré la bonne dynamique opérationnelle, nous estimons donc que les actions de CBD pourraient connaître une période difficile, du moins jusqu’à ce que la restructuration de la société dans la région soit terminée.

En Argentine, Cristina Fernández de Kirchner a surpris le marché en annonçant qu’elle ne se présentait plus à l’élection présidentielle. Elle briguera seulement le poste de vice-présidente, tandis qu’Alberto Fernández sera le seul candidat de leur parti. En outre, les chiffres de l’inflation totale se sont améliorés en avril, s’établissant à 3,4% contre un consensus de 4%. 

  Matières premières

La semaine a été marquée par une forte correction des prix du pétrole, le Brent perdant près de 7%, soit 5$/b, avant de trouver un support à 68$/b. (-8%, -5$/b, 58$/b respectivement pour le WTI). La journée de jeudi 23 mai a enregistré la plus forte baisse quotidienne depuis un an. Du côté des fondamentaux, la nouvelle plus significative est liée à la forte hausse des stocks de pétrole aux Etats-Unis, qui atteignent le plus haut niveau depuis juillet 2017. Les stocks d’essence ont également cru plus rapidement qu’attendu, malgré un niveau d’utilisation des raffineries saisonnièrement bas. Les pays de l’OPEP restent attentifs à l’évolution de la situation. Leur dernière réunion (le week-end dernier), a démontré une volonté de poursuivre les coupes de production sur le 2nd semestre, mettant en avant des forces contraires sur le marché, entre d’une part un affaiblissement de la demande et, d’autre part, des risques sur l’offre (en Iran et Venezuela). La chute des prix lors du 4ème trimestre 2018 reste encore à l’esprit des membres de l’OPEP. Du côté de la demande, l’Arabie Saoudite a ainsi mentionné qu’elle ne voyait pas, pour le moment, de demande supplémentaire liée à des acheteurs qui se fournissaient auparavant auprès de l’Iran. Il est probable que l’Iran continue à exporter, mais de façon cachée (en coupant les communications de ses tankers). La baisse des prix, qui se fait également dans un contexte d’affaiblissement des marchés financiers, liée à une résurgence de la guerre commerciale sino-américaine, notamment au sujet de Huawei, a finalement été accentuée par ce qui a été perçu comme un affaiblissement de l’alliance russo-saoudienne. Le ministre russe de l’énergie semble davantage en faveur d’un assouplissement des coupes de productions, insinuant que celles-ci avaient un impact négatif sur l’économie russe. Alors que de son côté, l’Arabie Saoudite semble s’être retiré de la participation dans le financement du projet d’Arctic LNG, sponsorisé par la Russie (les autres partenaires étant Novatek, Total et CNOOC). 

  Dettes d'entreprises

 

Crédit

Semaine de risk-off sur les marchés, chahutés par la surenchère des négociations commerciales sino-américaines sur des aspects technologiques, ainsi que des indices PMI manufacturiers décevants pour les Etats-Unis et l’Allemagne. Dans ce contexte, les courbes américaines et allemandes se détendent fortement, avec des taux 10 ans revenus sur leurs plus bas niveaux, respectivement à 2,32% et -0,11%. Les indices Xover et Main s’écartent respectivement de 9 et 3 points de base, à 288 et 68.

Les flux restent bien orientés sur la dette Investment Grade, avec une collecte de 580 millions d’euros sur la semaine, 6 milliards d’euros depuis le début de l’année. En revanche, nous constatons une sortie de 520 millions d’euros sur la dette High Yield, portant la collecte sur la classe d’actifs à 3,6 milliards d’euros en 2019.

Le marché primaire est resté ouvert et dynamique. La société néerlandaise LeasPlan (Baa1/BBB-), spécialisée dans la gestion de parcs de véhicules, et bénéficiant également d’une division bancaire, a émis sa première obligation AT1 PNC5 (Ba3/B+) de 500 millions d’euros à 7,375%. L'équipementier automobile Shaeffler a annoncé un refinancement de dette PIK à hauteur de 2,05 milliards d’euros, avec deux souches en euros (BB+) 6 et 8 ans à 3,625% et 3,875% respectivement. Sur le gisement Investment Grade, l’opérateur télécom nordique Telenor (A3/A-) a placé 2,5 milliards d’euros de dette en 3 souches, dont une obligation à 15 ans de 500 millions d’euros à 1,75%.

La semaine aura également été marquée par le retour du risque idiosyncratique, avec en première ligne le groupe de J.C. Naouri Rallye/Casino. Rallye, la holding de tête du groupe Casino, ainsi que ses sociétés mères Foncière Euris, Finatis et Euris, ont annoncé hier soir l’ouverture de procédures de sauvegarde pour une période de 6 mois afin de geler ses dettes et éviter la faillite. La direction du groupe a précisé que cette procédure de sauvegarde ne concernait pas Casino, et n’avait aucun impact sur l’exécution de son plan stratégique, sa dette ou son coût de financement. Par ailleurs, Rallye a également précisé de garder le contrôle de Casino. L’action Rallye chute de 50%, tandis que l’obligation Rallye 2021 baisse de 40 points à 23. L’action et les obligations Casino chutaient hier avant de se reprendre fortement ce matin.

S&P, Fitch et Moody’s ont abaissé leur rating à CCC+/Caa2 sur le voyagiste britannique Thomas Cook, mis sous pression dans un environnement compétitif toujours plus difficile, ainsi qu’un affaiblissement de sa liquidité. Les obligations d’échéances 2022 et 2023 baissent de 20 points sur la semaine, à 36 et 35 respectivement. 

Convertibles 

Du côté du marché primaire, nous enregistrons deux nouvelles émissions venant des Etats-Unis. Veoneer Inc. (équipement automobile) propose une émission de 180 millions de dollars américains d’obligations convertibles à échéance sur 5 ans avec un coupon entre 3,75% et 4,25%. Cette émission s’inscrit dans une levée de capital de 600 millions de dollars américains, complétée par 420 millions de dollars américains de nouvelles actions. Le produit est destiné au fonds de roulement, aux besoins généraux de l'entreprise ainsi qu’à de l’investissement en capacité supplémentaire ou encore aux besoins de la R&D.

IAC/InterAvtiveCorp (acteur de média et internet, détient plus de 150 marques dont Citysearch, Match.com, Vimeo) a émis deux nouvelles obligations convertibles de 500 millions de dollars américains chacune. L’une d’échéance 2026 avec 0,875% de coupon et une prime de conversion de 32,5%, la deuxième d’échéance 2030 avec 2% de coupon et une prime de 27,5%. Chacune de ces levées serviront au financement de l’achat d’un call spread ainsi que pour les besoins généraux de l’entreprise.

Du côté du marché secondaire, la décision de Google de ne plus donner l’accès Android à Huawei, a fortement impacté les différents sous-traitant de téléphonie ou les semi-conducteurs. Lite (fibre optique) a réduit ses prévisions, en indiquant un chiffre d’affaires à 375/390 millions de dollars américains (contre 405/425 millions de dollars américain auparavant), et en abaissant sa prévision sur sa marge opérationnelle de 18%/20% à 15,5%/17% ce qui a amplifié la récente correction du titre. II-VI (semi-conducteurs) a en revanche indiqué que l’impact serait faible sur ses ventes et qu’il conservait ses prévisions inchangées, pour autant dans ce contexte de Trade War les titres continuent de corriger pour leur profil cyclique. On notera aussi le résultat des élections en Inde qui permet à M. Modi de revenir au pouvoir avec la majorité obtenue par le Bharatiya Janata Party (BJP) au Lok Sabba (chambre basse du parlement indien). Le marché indien a fortement profité de la nouvelle (notamment pour les infrastructures).

Les obligations convertibles Larsen & Toubro Ltd profitent de la nouvelle d’autant que la société a publié des bons résultats et indiqué que ses prévisions pour 2020 étaient plus qu’atteignables. 

 

Achevé de rédiger le 24/05/2019

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