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Les derniers indicateurs montrent que l'inquiétude est réelle

Analyse de marché - 01/06/2019

Les incertitudes liées à la guerre commerciale continuent de s’installer tandis que les derniers indicateurs avancés envoient des signaux de plus en plus contradictoires.

S’agissant des aspects de conjoncture économique, la confiance des consommateurs américains a rebondi en mai 2019, selon le Conference Board, dans un contexte de conditions d’emploi très favorable. Il est important de rappeler que cette enquête a été conduite sur une période s’étalant jusqu’au 16 mai 2019, et ne prend donc pas en compte le durcissement des tensions entre Washington et Pékin pendant les dernières semaines du mois. Notons toutefois dès vendredi 31 mai un nouveau recul du PMI Manufacturier en Chine qui s'établit à 49,4 (contre les prévisions attendues à 49,9 et contre le chiffre de 50,1 affiché en avril 2019) dans un environnement de reprise de la guerre commerciale.

De manière générale, nous observons un net tassement des PMI à l’échelle mondiale. Par ailleurs, les chiffres préliminaires de mai 2019 publiés la semaine du 27 mai 2019 en France ne devraient pas susciter l’optimisme des membres de la Banque Centrale Européenne compte tenu de la faiblesse persistante de l’inflation. Sur le plan de la géopolitique, après les tensions avec la Chine, le président Donald Trump s’attaque au Mexique. Cherchant à satisfaire ses plans liés à la construction d’un mur pour limiter les flux migratoires et satisfaire son électorat, il choisit la voie de l’application de taxes douanières contre l’ensemble des biens importés du Mexique (taxes de 5% dès le 10 juin prochain, puis augmentation de +5% chaque mois jusqu’à 25% d’ici octobre).

Dans un contexte où les dirigeants chinois n’obtempèrent pas face aux exigences américaines, où les indicateurs macro-économiques semblent plus ambivalents, les marchés actions poursuivent leurs corrections tandis que les taux d’intérêt se détendent, en touchant des niveaux presque records sur les taux allemands. Les spreads de l’Italie s’écartent sur la semaine, traduisant la tension entre la coalition italienne et la Commission Européenne.

L’allocation d’actifs n’a pas été modifiée. Nous demeurons sous-pondérés sur les actifs risqués. La prudence reste de mise, les risques demeurant toujours asymétriques.

  Actions européennes

Les résultats des élections européennes n’ont pas eu d’impact majeur sur les marchés, ce sont davantage les soubresauts de la guerre commerciale opposant les Etats-Unis, la Chine et maintenant le Mexique qui ont une nouvelle fois, orienté les investisseurs. Sur le front des données macroéconomiques, on retiendra les bons chiffres publiés pour l’Allemagne avec un marché de l’emploi toujours robuste (taux de chômage en mai 2019 à 5%) et des ventes au détail en progression de 4% (sur base annuelle) nettement au-dessus des attentes (+1,4% attendu). En France, l’inflation au mois de mai est ressortie légèrement en deçà des attentes à 1,0% contre 1,1% attendu. Dans le même temps le climat des affaires dans la zone euro continue de se détériorer, ayant atteint son plus bas niveau depuis août 2016.

Les velléités de rapprochement entre Renault et Fiat-Chrysler ont animé l’ensemble du secteur. Cependant, les doutes se sont accumulés depuis la déclaration initiale. Les tensions entre Renault et Nissan sont encore vives. Les discussions pourraient en effet achopper sur la valorisation de Renault dans ce nouvel ensemble. Le titre Peugeot, société historiquement proche de Fiat, fait figure de première victime avec une baisse de 5% sur la semaine. La décision du président Donald Trump d’imposer 5% de droits de douane à tous les produits mexicains à partir du 10 juin prochain, et de relever ce taux de 5% par mois jusqu’au mois d’octobre si le pays n’adoptait pas des mesures crédibles pour lutter contre l’immigration clandestine a impacté en fin de semaine plusieurs noms du secteur comme Autoliv, Fiat ou Volkswagen, par ailleurs à la veille d’annoncer l’IPO de Traton, sa division poids lourds.

On retiendra également l’approche de KKR pour mettre la main sur l’éditeur allemand Axel Springer, ce qui pourrait déboucher sur un retrait de la cote. Les discussions en cours ont été confirmées par le management, celui-ci affirmant néanmoins que pour l’heure, rien n’a été conclu. Mediaset, quant à lui, a pris une participation de 9,6% dans Prosieben, correspondant à 9,9% des droits de vote. Lagardère a annoncé la cession de son pôle télévision à M6 pour 215 millions d’euros, poursuivant ainsi avec succès sa stratégie de recentrage vers ses cœurs de métier (Lagardère Publishing et Lagardère Travel Retail). Vivendi fait partie des gagnants relatifs de la semaine (+2% contre le marché qui affiche -2%), le titre est soutenu par l'annonce de Vincent Bolloré, estimant qu'il était favorable à ce que les fruits de la vente d’UMG soient retournés aux actionnaires.

  Actions américaines

Les marchés américains sont encore en net retrait cette semaine (le S&P 500 et le Nasdaq reculant de 2,36% au 30 mai 2019), alors que les tensions commerciales entre la Chine et les Etats Unis continuent de s’intensifier. La nouvelle indiquant que la Chine pourrait utiliser ses ressources en terres rares comme une arme de négociation avec les Etats-Unis a été particulièrement mal reçue par les marchés. Ces ressources sont en effet clés dans la chaine de production de nombreux secteurs (la Tech et semi-conducteurs en particulier).

Les taux 10 ans américains ont maintenu leur tendance baissière (enregistrant un recul de 13 points de base sur la semaine à 2,17% et abandonnant près 100 points de base en moins de 6 mois). Les cours du pétrole ont également poursuivi leur correction (-5% sur la semaine avec les cours du WTI à $56), dans le sillage de la baisse initiée la semaine passée sur la crainte d’une remontée des stocks et d’une décélération de la demande mondiale.

La correction sur les actions cette semaine n’a épargné aucun secteur, qui sont tous orientés en baisse. On note par ailleurs une nette remontée de la corrélation intra-sectorielle. Au niveau micro-économique, les annonces restent mitigées dans la distribution, Foot Locker ayant enregistré une des plus fortes baisses (-25%) cette semaine, après avoir délivré des niveaux de marge inférieurs aux attentes pour le 1er trimestre et abaissé ses perspectives pour le 2nd trimestre. En revanche, le secteur des paiements numériques continue d’être très actif avec le rachat par Global Payments de Total System Services, en hausse de 20% suite à cette nouvelle. Le marché des paiements confirme qu’il est un vivier important en termes de fusions-acquisitions dans un contexte de concentration et de consolidation de ses différents acteurs.

  Actions japonaises

 La visite du président Donald Trump au Japon n’a pas eu d’impact significatif sur le marché des actions japonaises, la finalisation d’un accord commercial ne constituant pas une priorité. L’indice TOPIX est resté relativement stable, ne cédant que 0,60% durant la semaine malgré les inquiétudes persistantes quant à l’intensification de la guerre commerciale sino-américaine. Tokyo Electron et Murata Manufacturing ont rebondi après avoir vu leur cours chuter récemment.

Au sein des secteurs axés sur la demande intérieure, les détaillants et les commerçants de proximité ont enregistré une faible performance, sur fond de craintes croissantes de baisse de leurs bénéfices en raison de la hausse des coûts salariaux. Outre une pénurie de main-d’œuvre, la réflexion du gouvernement portant sur une éventuelle augmentation de 5% du salaire minimum a suscité des inquiétudes quant au risque de compression des marges dans ces secteurs. AEON a ainsi reculé de 5,66%, à l’instar de Seven & i Holdings qui a perdu 2,40%.

Les investisseurs s’interrogent désormais sur la distribution de dividendes record (à hauteur de 7 000 milliards de yens) aux actionnaires en juin et se demandent s’ils seront intégralement réinvestis dans le marché boursier compte tenu du climat d’investissement actuel.

  Marchés émergents

Les marchés émergents ont continué de présenter des signaux contrastés cette semaine, avec un ralentissement économique plus prononcé en Chine, alors que la croissance des bénéfices industriels s’est repliée de 3,7% sur un an en avril après avoir atteint un sommet de 13,9% en mars. Cela est notamment dû à la baisse de la production industrielle (5,4% en glissement annuel, contre 8,5% en mars), causée en partie par les interruptions liées à la réduction de la TVA et à la campagne anti-pollution. L’indice PMI Manufacturier a également reculé pour s’établir à 49,4 (en deçà du niveau de 50,1 enregistré en avril), ce qui constitue le chiffre le plus faible depuis le mois de février. Les données du commerce se sont détériorées, le nombre de nouvelles commandes à l’exportation et à l’importation ayant chuté à un rythme plus soutenu. En ce qui concerne l’industrie automobile, le ministère des Finances a dévoilé la nouvelle politique fiscale en matière d’achat de véhicules (qui entrera en vigueur le 1er juillet prochain), avec une nouvelle base imposable pour le calcul de la taxe à l’achat qui devrait favoriser les campagnes promotionnelles à forte remise. Le segment des voitures de luxe continue d’afficher une croissance solide, avec une progression de 10% des volumes en avril (notamment grâce à BMW) et de 24% depuis le début de l’année. L’actualité chinoise a également été marquée cette semaine par la saisie de Baoshang Bank, une petite banque spécialisée dans les prêts qui a eu recours à des techniques de financement non conventionnelles pour masquer son exposition à des emprunteurs à risque (la première saisie de banque depuis 1998). Bien que cette nouvelle ait un impact négatif à court terme, l’intervention des autorités de réglementation chinoises contribuera à réduire le risque moral à long terme. 

Les marchés actions indiens ont poursuivi leur progression durant la semaine, stimulés par l’optimisme affiché après la victoire du Bharatiya Janata Party (BJP), le parti nationaliste indien, et la réélection de Narendra Modi. Les actions indiennes ont globalement surperformé celles des marchés émergents sur les trois derniers mois et depuis le début de l’année, à la faveur de l’amélioration de la confiance des investisseurs, à l’égard des résultats des élections et de la capacité du gouvernement réélu à continuer de mener à bien son vaste programme de réformes entamé en 2014. L’Inde tire également parti de sa position de valeur refuge dans un contexte d’intensification des tensions commerciales sino-américaines.  

En Corée du Sud, Volkswagen AG a décidé de modifier son plan d’achat de batteries de 56 milliards de dollars américains, le constructeur automobile craignant que son accord avec Samsung SDI Co. Ltd. ne puisse être maintenu. Samsung avait initialement accepté de fournir un peu plus de 20 GWh de batteries, une capacité suffisante pour alimenter 200 000 voitures équipées de batteries de 100 KWh, avant que des avis divergents quant au volume de production et au calendrier à suivre ne soient exprimés lors des négociations approfondies entre les deux entreprises. Samsung SDI n’en reste pas moins l’un des principaux fournisseurs de batteries pour véhicules électriques de Volkswagen et de l’industrie automobile en général.

Au Mexique, bien que le marché du travail reste solide, la publication des données de l’emploi a fait état d’une légère hausse du taux de chômage (à 3,5%) et d’un recul de la création d’emplois dans le secteur formel.

  Matières premières

Alors qu’ils avaient légèrement rebondi en fin de semaine dernière, suite à une forte baisse, les prix ont de nouveau fortement corrigé cette semaine. La baisse cumulée depuis le 16 mai dernier ressort ainsi à près de 12% pour le Brent (-8$/b) et -10% (-6$/b) pour le WTI. La raison principale est liée à l’accentuation des tensions commerciales entre les Etats-Unis et plus ou moins le reste du monde, le Mexique étant le dernier pays en date, ce qui pourrait finir par avoir un effet désastreux sur la croissance économique mondiale. Le dernier chiffre du PMI Manufacturier chinois va dans ce sens, puisqu’il ressort à 49,4 en mai contre 50,1 en avril et après seulement 2 mois de rebond. A noter également que le 31 mai, le contrat de juillet dernier va expirer, ce qui accentue le mouvement. Du côté des marchés fondamentaux pétroliers, il est à noter une hausse des stocks de brut, notamment aux Etats-Unis, en Chine et en Asie OCDE. Cette hausse peut paraitre contre-intuitive au regard du déport (« backwardation ») important sur la courbe des future, qui n’incite généralement pas au stockage. Plus qu’une baisse de la demande, cette augmentation du stockage reflète cependant davantage un stockage de précaution, alors que la production du Venezuela et les exportations de l’Iran ne finissent pas de baisser. Les exportations iraniennes sont ainsi estimées entre 450 et 600kb/j selon les observations de mouvement des tankers, à comparer à 1,5Mb/j des mois de février et mars derniers.

Dans la guerre commerciale en cours, la Chine a ressorti l’argument des terres rares. Ce groupe de métaux de 17 éléments est essentiel pour de nombreuses industries notamment dans le secteur de la haute technologie. Ces éléments ne sont cependant pas rares en quantités, mais ils sont fortement disséminés avec de faibles teneurs, rendant leur exploitation peu économique. La Chine représente aujourd’hui près de 80% de la production mondiale, d’où un pouvoir de nuisance certain.

  Dettes d'entreprises

 

Crédit

Nouvelle semaine de risk-off sur les marchés, mis sous pression par les déclarations du président Donald Trump sur l’instauration de droits de douanes au Mexique, la menace d’une amende de 3 milliards d’euros par la commission européenne sur l’Italie pour le dérapage de son budget, et une contraction de l’activité manufacturière en Chine avec un PMI Manufacturier en net recul à 49,4 (contre 50,1 le mois dernier). Dans ce contexte, les courbes américaines et allemandes se détendent fortement, avec des taux 10 ans revenus au plus bas à 2,17% (de -0,13%). Les indices Xover et Main s’écartent respectivement de 19 et 5 points de base, atteignant respectivement 314 et 72.

La semaine aura aussi été marquée par la persistance du risque idiosyncratique, ancrant ainsi un peu plus la dispersion des rendements.

S&P a dégradé le rating de Casino de BB- à B avec une perspective négative, à la suite de l’ouverture de procédures de sauvegarde pour Rallye et ses holdings. L’agence note bien que Casino ne fait pas partie de la procédure mais met en avant certaines questions que poserait cette procédure, notamment des risques pour les créanciers de Casino liés aux négociations en cours au niveau de Rallye.

CMA CGM (B1/B+) a publié des résultats décevants au 1er trimestre 2019, comparés à Maersk et Hapag-Lloyd, et va prendre des mesures supplémentaires pour réduire ses coûts. Les obligations ont perdu de 7 à 10 points sur la semaine.

Les résultats de Wind Tre (B1/BB-) au 1er trimestre 2019 ont été portés par des éléments non-récurrents, tandis que la performance sous-jacente reste faible. Par ailleurs, Wind Tre a indiqué que son actionnaire CK Hutchison a racheté 1,1 milliard d’euros d’obligations depuis le début de l’année.

La société de construction espagnole Aldesa (B3/B-) a publié des résultats décevants pour son 1er trimestre 2019, affectés par des délais dans certains projets au Mexique. Le chiffre d’affaires baisse de 12,2% en comparaison avec le 1er trimestre 2018. L’obligation à échéance 2021 chute de 20 points de base à 55.

Convertibles 

Le marché primaire maintient son rythme d’activité avec deux nouvelles transactions aux États-Unis. L’une d’elles concerne le fabricant de systèmes solaires photovoltaïques Enphase Energy qui a émis pour 120 millions de dollars américains d’obligations à cinq ans assorties d’une prime de 25 à 30% et d’un coupon de 1%. Le produit de l’opération sera consacré au remboursement d’obligations convertibles existantes et au financement des besoins généraux de l’entreprise. MFA Financials (société de placement immobilier) a pour sa part émis pour 200 millions de dollars américains d’obligations à cinq ans assorties d’un coupon à 6,25% afin d’investir dans des actifs liés à des crédits immobiliers résidentiels et de couvrir les besoins généraux de l’entreprise.

Le marché secondaire des obligations convertibles a été peu actif au cours de cette semaine qui a compté plusieurs jours non travaillés. Cependant, le regain de tensions commerciales a généré de la volatilité sur le marché, l’indice des obligations convertibles terminant même la semaine dans le rouge, alors que les principaux indices actions enregistraient un repli. À noter également que Palo Alto (solution de sécurité réseau) a accusé une baisse de près de 5% après la clôture du marché jeudi. Ce recul fait suite à la publication de bénéfices supérieurs aux attentes pour le 3ème trimestre, mais de prévisions décevantes.

 

Achevé de rédiger le 31/05/2019

 

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