Semaine éprouvante

Analyse de marché - 01/06/2018

La semaine a été éprouvante pour les marchés d’actions, de taux et de change.

Si on s’interroge parfois sur le déclic des mouvements de marché, cette semaine nous avons eu l’embarras du choix :

  • Les péripéties et incertitudes entourant la composition du gouvernement italien et son implication sur la zone euro et donc sur le niveau des taux italiens. Le mouvement le plus fort a concerné les taux 2 ans italiens, passés en quelques jours de -0,40% à plus de 2,5%.
  • La destitution surprise du gouvernement espagnol et son remplacement par une coalition très hétéroclite.
  • Les mesures de protectionnisme sur l’acier et l’aluminium mises en place par les Etats-Unis.
  • La détente sur les prix du pétrole.
  • Les chiffres un peu décevants de la croissance économique européenne.
  • Les chiffres d’inflation un peu supérieurs aux attentes.

Cependant, les marchés d’actions ont plutôt bien résisté en s’appuyant sur les fondamentaux qui restent favorables. La progression attendue des résultats des entreprises n’est pas remise en cause et l’environnement de taux devrait rester conciliant en particulier dans la zone euro. Nous avons profité de la tourmente pour investir sur les taux courts italiens. 

  Actions européennes

Les perturbations politiques en Espagne et surtout en Italie ont animé les marchés actions, qui ont fortement corrigé mardi avec l’important écartement des spreads italiens. L’approbation d’un nouveau gouvernement Conte alliant M5S à la Ligue par le président Mattarella, avec un ministre de l’économie ne semblant pas ouvertement favorable à une sortie de l’euro, a finalement apaisé la situation, avant que l’actualité ne soit rattrapée par le risque de guerre commerciale avec les Etats-Unis. Le pays a en effet entériné des droits de douane sur l’acier et l’aluminium en provenance entre autres d’Europe. 

Les valeurs financières ont dans ce contexte poursuivi leur correction, de même que le secteur automobile, tandis que les valeurs défensives (staples, pharma) en profitaient et que les valeurs technologiques continuaient sur leur lancée. Les valeurs pétrolières ont également tiré parti de la bonne tenue du baril, alors que les valeurs exposées au Brésil (Edenred, Sodexo, Casino) étaient pénalisées par la situation locale et les grèves. 

Deutsche Bank a accusé une forte baisse alors que sa filiale américaine figurerait depuis un an sur la liste secrète des banques en difficulté du régulateur américain. Cela a influencé les mouvements de la banque, la conduisant à réduire les activités à risque.

Iliad a profité de l’annonce de son offre mobile italienne à 5.99€/mois, couplée à une grande simplicité d’utilisation. Vivendi a corrigé après la perte à ce stade par Canal + des droits de la Ligue 1 dès 2020. Dialog a souffert alors qu’Apple (70% du chiffre d’affaires) a annoncé l’utilisation d’une 2ème source d’approvisionnement en PMIC (circuit intégré de gestion de l’alimentation) pour l’iPhone. 

Sur le front des transformations d’entreprises, Michelin a finalisé l’acquisition de Fenner pour 1,48 milliard d’euros. Ingenico est entré en négociations exclusives avec le groupe allemand BS Payone pour regrouper ses actifs retail sous la forme d’une joint-venture en Allemagne, Autriche et Suisse. Bayer a obtenu le feu vert des autorités américaines et canadiennes au rachat de Monsanto en échange de cessions d’actifs à BASF pour 7,5 milliards d’euros. KWS aurait par ailleurs fait une offre concurrente à Bayer pour une reprise des semences potagères Nunhems. Le groupe thaïlandais Minor Hotels a présenté une offre pour les 29,5% détenus par HNA dans NH Hoteles, ce qui l’obligerait à lancer une OPA conformément à la loi espagnole. Enfin, FCA a annoncé une réflexion sur de possibles cessions de marques en Chine et aux Etats-Unis. 

  Actions américaines

Lors d’une semaine écourtée pour cause de Memorial Day lundi, le S&P 500 recule de 0,8% ; le Nasdaq lui est étal. L’écart de performance depuis le début de l’année continue de se creuser. Le S&P progresse de 1%, contre +8% pour le Nasdaq (en dollar). 

La confiance du consommateur américain (étude de mai) continue d’afficher une grande forme, atteignant 128 et se stabilisant sur les plus hauts niveaux vus depuis 1999/2000. L’inflation core (au sens du PCE, indicateur favori de la Fed) pour le mois de mai ressort à 1,8%, en ligne avec les attentes et les mois précédents. 

La décision de Donald Trump de lever les exemptions sur les tarifs douaniers dont bénéficiaient l’Union européenne, le Canada et le Mexique a pris le marché à rebours. Cette décision est loin de faire l’unanimité. le Le président de la Chambre des représentants, Paul Ryan, a déjà manifesté publiquement son profond désaccord. Au-delà de l’impact macro-économique direct, qui devrait être marginal au moins pour l’UE, ce sont surtout les craintes d’escalade qui effraient le marché. 

La dérégulation du secteur bancaire continue. Après l’allègement des règles du Dodd-Frank Act voté par le Congrès la semaine dernière, c’est au tour de la règlementation Volcker d’être détricotée. Cette semaine, le régulateur a publié un nouveau texte visant à alléger cette norme pour donner plus de liberté aux banques dans leurs activités de market-making

La nouvelle baisse du taux 10-ans a dopé les secteurs à longue duration. Au cours de la semaine, ce sont les utilities, l’immobilier et la tech qui affichent les meilleures performances hebdomadaires tandis que les financières et les matières premières ferment la marche. 

  Actions japonaises

Le marché actions japonais est resté sur une tendance baissière en raison de l'aversion au risque suscitée par les nouvelles mesures protectionnistes aux États-Unis et la confusion politique en Italie et en Espagne. Il a également été pénalisé par l'appréciation rapide du yen face au dollar américain et à l'euro. L'humeur baissière des investisseurs sur les marchés actions internationaux, alimentée par la situation politique précaire en Italie et le risque de dégradation de sa note souveraine, a déteint sur le marché japonais. L'indice TOPIX a achevé la semaine en baisse de 1,37%. La pression vendeuse a été forte mercredi mais les valeurs survendues ont rebondi le lendemain. 

Dans ce contexte, les entreprises relativement exposées à la demande étrangère ou qui réalisent une bonne partie de leur chiffre d'affaires en Europe ont souffert, à l'instar de Isuzu et Mazda. En outre, les principales banques et compagnies d'assurance ont souffert de l’inquiétude suscitée par l'augmentation des moins-values latentes sur des investissements obligataires à l'étranger. 

Tous les secteurs, à l’exception des autres produits (+2,52%) et de l’alimentation (+0,01 %), ont terminé dans le rouge. Métaux non ferreux (-4,49%), papier et pâte à papier (-3,81%), transport maritime (-3,63%), sidérurgie (-3,6%) et produits du pétrole et du charbon ont été les cinq secteurs les moins performants. 

Ligne par ligne, l’éditeur de jeux vidéo Nintendo (+5,96%) a signé une belle performance. En outre, les fabricants de cosmétiques Shiseido (+3,17%) et Kao (+1,7%) ont plutôt bien résisté grâce à l’essor du tourisme entrant. 

  Marchés émergents

226 actions A (actions chinoises locales) vont être incluses aujourd’hui dans le MSCI Chine, ce qui représente environ 2,5% de l’indice (et 1,5% dans le MSCI Emerging Markets). Un autre lot d’actions représentant encore 2,5% de l’indice devrait être inclus en août. On estime que lorsque les A représenteront 5% du MSCI China, à terme, cela devrait générer des flux estimés à 18,4 milliards de dollars. Aujourd’hui, le flux n’a pas été encore très important car seulement 3% du quota a été utilisé. Le PMI chinois atteint son plus haut niveau depuis septembre 2017 à 51,9 en mai (vs 51,4 en avril). 

Après avoir été victime d’accusations de falsifications de comptes par Blue Orca, Samsonite a répondu point par point à ces attaques et a décidé de changer de CEO. Les réponses, jugées convaincantes, ont permis au titre de reprendre 9,85% après sa cotation. Dans la santé, les résultats de CSPC sont ressortis meilleurs qu’anticipé à +43%. 

Pour faire face à la dépréciation de la Rupiah, sans surprise, la Bank of Indonesia a augmenté de 25 points de base son taux de base pour la seconde fois en deux semaines. Au 1er trimestre, la croissance du PIB indien était de 7,7% au-dessus des attentes du consensus. Cependant, ce chiffre est à interpréter avec prudence car les résultats des sociétés peuvent créer des doutes sur l’exactitude de ce chiffre. On trouve également des chiffres encourageants du côté de la Corée avec une production industrielle en hausse de 3,4% en avril, portée par la bonne tenue des ventes de semi-conducteurs et automobiles. 

Au Brésil, la grève des camions est terminée après plusieurs concessions du gouvernement qui se traduisent par une augmentation des dépenses fiscales de 6,8%. La subvention sur le diesel n'est valable que jusqu'en décembre. D’une façon générale, nous nous attendons à ce que les résultats du deuxième trimestre 2018 soient négativement affectés par la grève des camions ainsi que la confiance des entreprises et consommateurs. Petrobras a augmenté le prix de l'essence cette semaine, montrant que la parité des prix fonctionne. Comme la direction l’avait mentionné la semaine dernière, les subventions sur le diesel ne sont que temporaires et valables deux semaines. Sur le plan macroéconomique, le PIB a progressé plus que prévu au premier trimestre 2018 (0,4% par rapport au trimestre précédent et 1,2% en glissement annuel), tiré par la consommation et les investissements. 

En Argentine, Macri a mis son veto à un projet de loi approuvé par le Sénat qui limitait la capacité de continuer à augmenter les prix de l'eau, du gaz naturel et de l'électricité en supprimant les subventions. En outre, Macri a déclaré que l’issue des négociations avec le FMI va être annoncée prochainement.

La traduction de la bonne tenue des indicateurs économiques par de bonnes performances boursières, dépendra de deux facteurs exogènes aux marchés émergents : l’amplitude de la hausse des taux aux Etats-Unis et le niveau de protectionnisme que l’administration Trump veut imposer au reste du monde. 

  Matières premières

L’intervention de l’OPEP et de pays non-OPEP (Russie principalement) en novembre 2016 a donné un niveau plancher pour le Brent à 40 dollars le baril. Le marché a ensuite évolué dans une fourchette de 40-60 dollars le baril, dans un environnement marqué par un excès de stocks. Le rapide déstockage qui a suivi en raison des coupes de production, et du déclin très important de la production vénézuélienne, a eu pour effet de relever à 60 dollars le baril le prix plancher, mais avec une interrogation sur le nouveau prix plafond. L’Arabie Saoudite et la Russie ont signalé en fin de semaine dernière être entrées en discussion pour augmenter leur production, conduisant de facto à un plafond sur les prix à 80 dollars le baril (référence Brent). L’annonce a entraîné une correction sur les 75 dollars le baril, les traders débouclant des positions. La réunion des pays de l’OPEP du 22 juin prochain décidera de la magnitude et du timing de l’augmentation de production. Celle-ci devrait être à minima de 500.000 barils par jour, correspondant au déclin de la production du Venezuela depuis septembre dernier. Le maximum, autour d’un million de barils par jour, sera lié à la probable réduction des exportations iraniennes au second semestre en raison des sanctions américaines. 

A ce sujet, l’annonce de la société indienne Reliance Industries, propriétaire de la raffinerie de Jamnagar, la plus grande au monde avec une capacité de 1,2 million de barils par jour, d’arrêter ses importations de brut iranien à compter d’octobre/novembre, afin de ne pas être pénalisée par les sanctions américaines, pourrait augmenter les tensions sur le marché pétrolier. L’Inde est la destination de 18% des exportations iraniennes, la 2ème derrière la Chine (24%). Le ministre des affaires étrangères du pays avait pourtant déclaré la veille que son pays ne se pliait qu’aux sanctions mandatées par les Nations Unis, et non à celles imposées unilatéralement par un pays. Nous anticipons que l’amplitude de l’augmentation de production de l’Arabie Saoudite et de la Russie viendra limiter la baisse des stocks au second semestre, mais n’entraînera pas une nouvelle hausse de ceux-ci. 

Par ailleurs, les bons chiffres de PMI manufacturier en provenance de Chine pour le mois de mai, à 51,9, le plus haut niveau depuis septembre dernier et après un point bas à 50,3 en février, montre que la demande chinoise reste bien orientée, et est même supérieure à la plupart des attentes. Un élément favorable pour la demande de matières premières, alors que les incertitudes sur le commerce internationales sont toujours de mise face aux menaces du gouvernement américain. 

  Dettes d'entreprises

 

Crédit

Le marché a été fortement en baisse au début de la semaine, secoué par les incertitudes politiques en Italie mais aussi en Espagne (écartement de l’indice Xover de 20 points de base). Les spreads des émetteurs périphériques ont connu les plus forts écartements. Le segment des financières a particulièrement souffert, avec certaines obligations subordonnées qui ont perdu jusqu’à 4 points dans la journée du mardi (Intesa, UniCredit, Generali). Par la suite, la réouverture et l’aboutissement des négociations pour un gouvernement en Italie ont rassuré les investisseurs et les marchés sont repartis à la hausse. 

Les annonces de résultats ont été très nombreuses cette semaine. CMA-CGM (B1/B+), société de transport maritime, a dévoilé un chiffre d’affaires en hausse de 17,1% sur un an (hausse des volumes de marchandises) mais l’EBITDA est en baisse de 43% (forte inflation du prix du carburant et charges de logistique élevées). Salt (B2/B+),groupe de télécommunications, a publié de bons résultats au titre du premier trimestre 2018. Le chiffre d’affaires s’est stabilisé à 249 millions de francs suisses (parc de clients en légère augmentation de 1,8%) et l’EBITDA s’affiche en hausse de 12,8% (discipline sur les coûts). Fives (B2/B+), groupe d’ingénierie industriel, enregistre un chiffre d’affaires en hausse de 3% mais l’EBITDA accuse une baisse de 44% sur le trimestre en raison de coûts additionnels. Face aux sanctions envers Rusal et l’Iran, le groupe a revu ses objectifs 2018 à la baisse.

Aldesa (B2/B2), entreprise de construction espagnole, a annoncé des résultats au titre du premier trimestre 2018 satisfaisants. Le chiffre d’affaires et l’EBITDA sont en hausse de 28,2% sur an (hausse de l’activité en Espagne) mais la consommation de cash reste élevée. Loxam (BB-), entreprise de location de matériels de BTP, a publié un chiffre d’affaires et un EBITDA en augmentation de 15,6% et 18,2% sur un an, tirés par le rebond de la construction en France. Paprec (B1/B+), spécialiste du recyclage, affiche un chiffre d’affaires et un EBITDA en croissance de 33% et 35% grâce à l’acquisition de Coved (hausse des volumes de 157%). La consommation de FCF et les ratios de dette se sont cependant dégradés en raison de refinancements et acquisitions.

Convertibles 

Cette semaine sur le marché primaire, le prestataire de services de paiement japonais GMO Payment Gateway a émis pour 17 milliards de yens d’obligations convertibles à 5 ans sans coupon afin de financer son besoin en fonds de roulement. GDS holdings Limited, une société cotée sur le NASDAQ qui développe et exploite des centres de données en Chine, a émis pour 250 millions de dollars d’obligations convertibles à 7 ans assorties d’un coupon de 2%. Le produit de cette émission lui permettra de développer et d’acquérir de nouveaux centres de données et de refinancer sa dette. 

En Asie, le prestataire de services de santé malaisien IHH Healthcare a cédé près de 5% en raison d’un effet devises négatif (dépréciation de la livre turque et du dollar de Singapour) par rapport au premier trimestre 2018 (chiffre d’affaires et EBITDA inférieurs de 7% et 11% aux estimations). En outre, il a confirmé qu'il envisageait de prendre une participation majoritaire au capital de Medanta Hospitals, un réseau de cliniques implanté dans le nord de l’Inde, et qu'il souhaitait acquérir 34 à 35% du capital d’India Fortis Healthcare. En Europe, Glencore (production et négoce de matières premières) a vu sa note de crédit être relevée de BBB à BBB+ par l’agence S&P (une décision justifiée par la diminution de sa dette par rapport à 2015).

Pierre & Vacances (services touristiques) a publié des résultats inférieurs aux attentes pour le premier semestre 2017/2018 : son chiffre d’affaires est ressorti en hausse de 6,5% sur un an, à 654,8 millions d’euros, mais le groupe accuse une perte d’exploitation de 94,9 millions d’euros imputable à la hausse des charges, notamment la rénovation du Center Parcs de Vielsalm en Belgique. Enfin, Nexity (immobilier) a porté sa participation au capital d’Aegide (résidences pour seniors) de 45,15% à 63,15%. 

Achevé de rédiger le 01/06/2018

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